经营稳健，持续加码研发投入

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年04月24日买 入亿联网络（300628.SZ）经营稳健，持续加码研发投入核心观点公司研究·财报点评通信·通信设备证券分析师：马成龙021-60933150machenglong@guosen.com.cnS0980518100002基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价59.02 元总市值/流通市值53214/30423 百万元52 周最高价/最低价90.81/57.27 元近 3 个月日均成交额408.53 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《亿联网络（300628.SZ）-盈利能力环比改善，下游需求持续旺盛》 ——2022-08-29《亿联网络（300628.SZ）-新业务接力驱动成长，多层次长效激励机制激发活力》 ——2022-04-25《亿联网络（300628.SZ）-经营持续稳健，产品矩阵不断扩充》——2022-04-13《业绩符合预期，市场竞争力持续提升》 ——2022-03-02《亿联网络-300628-2021 年度业绩预告点评：Q4 业绩高增长，持续受益于市场复苏和产品扩充升级双驱动》 ——2022-01-172022 年公司营收和利润稳健增长，桌面终端占比稳步下降。公司发布 2022年年报，2022 年公司实现营业收入 48.1 亿元，同比+30.6%；实现归母净利润 21.8 亿元，同比+34.8%。2023 年一季度，公司实现收入 8.9 亿元，同比-14.7%，实现归母净利润 4.2 亿元，同比-13.1%。2022 年公司桌面终端营收占比为 65.4%（2019 年为 85.4%），会议产品占比为 27.0%（2019 年为 13.1%），云办公终端营收占比为 7.5%（2019 年为 1.41%）。2022 年桌面通信终端收入继续实现快速增长，行业领军地位稳固。2022 年公司桌面通信终端实现营收 31.5 亿元，同比增长 23.5%，毛利率为 63.76%，同比+1.36%。2022 年上半年经销商部分补库存以及公司话机较强的竞争力推动公司在这部分业务实现快速增长。根据 Frost&Sullivan 数据，公司从 2017年起在 SIP 话机市场一直保持市占率第一的位置，2021 年市占率为 38.2%。考虑到公司在高端品类的扩充，市占率仍有提升空间，预计未来以 SIP 话机为代表的桌面通信终端有望继续保持稳健增长。会议产品、商用耳机品类不断扩充，推动公司长期稳定增长。话机市场之外。公司较早布局新成长曲线，会议产品和云办公终端。2022 年公司在这两个市场均推出较多新品，如在会议产品公司 2022 年推出搭载 AI 功能的协作会议平板 MeetingBoard、智能会议一体机 A10 等多个新品，不断优化和增强用户体验。2022 年公司会议产品实现营收 13.0 亿元，同比+42.3%；云办公终端业务线布局于 2019 年，2022 年公司进一步推出 BH7X 系列商务蓝牙耳机，发力高端音频市场，大类上已经形成完整的商务耳麦产品线。2022 年公司在云办公终端实现收入 3.6 亿元，同比增长 63.4%。长期高研发投入，构筑产品竞争力。2022 年，公司研发费用同比增长 35.9%，营收占比为 10.3%；研发人员数量同比增长 21.8%，在公司总人数的占比为50.4%。在每个领域，公司都通过自主研发形成相关技术的积累，从研发的角度为公司创造比较竞争优势，构筑公司的技术护城河。风险提示：新产品拓展不达预期；市场竞争恶化；下游需求不及预期。投资建议：下调 2023-2024 年盈利预测，新增 2025 年盈利预测，维持“买入”评级。考虑到海外宏观环境仍具有较大不确定性，我们下调 2023-2024公司盈利预测，并新增 2025 年盈利预测，预计公司 2023-2025 年归母净利润 25.9/31.7/39.2 亿元（下调前 2023-2024 年为 27.6/35.8 亿元），对应PE 分别为 21/17/14 倍。看好公司产品和解决方案的市场竞争力持续提升，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)3,6844,8115,7747,1088,871(+/-%)33.8%30.6%20.0%23.1%24.8%净利润(百万元)16162178258931663923(+/-%)26.4%34.7%18.9%22.3%23.9%每股收益（元）1.792.422.873.514.35EBITMargin43.1%44.0%44.2%44.5%44.4%净资产收益率（ROE）25.5%27.6%27.0%27.2%27.7%市盈率（PE）33.024.420.616.813.6EV/EBITDA33.324.820.516.413.3市净率（PB）8.416.745.564.573.75资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：亿联网络营业收入及增速（单位：百万元、%）图2：亿联网络单季营业收入及增速（单位：百万元、%）资料来源：公司公告，Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，Wind，国信证券经济研究所整理图3：亿联网络归母净利润及增速（单位：百万元、%）图4：亿联网络单季归母净利润及增速（单位：百万元、%）资料来源：公司公告，Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，Wind，国信证券经济研究所整理图5：亿联网络单季度毛利率、净利率变化情况图6：天孚通信单季度三项费用率变化情况资料来源：公司公告，Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，Wind，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图7：亿联网络现金流量情况（百万元）图8：亿联网络存货及季度变动情况（百万元）资料来源：公司公告，Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，Wind，国信证券经济研究所整理投资建议：下调 2023-2024 年盈利预测，新增 2025 年盈利预测，维持“买入”评级。考虑到海外宏观环境仍具有较大不确定性，我们下调 2023-2024 公司盈利预测，并新增 2025 年盈利预测，预计公司 2023-2025 年归母净利润 25.9/31.7/39.2亿元（下调前 2023-2024 年为 27.6/35.8 亿元），对应 PE 分别为 21/17/14 倍。看好公司产品和解决方案的市场竞争力持续提升，维持“买入”评级。盈利预测拆分假设前提我们的盈利预测基于以下假设条件：桌面通信终端：以 SIP 话机为代表的桌面通信终端是公司当前营收占比最高的业务，公司在 SIP 话机行业龙头位置稳固，高端市场渗透和市占率提升仍有一定空间，考虑到 2022 年高速增长有渠道商回补库存的因素，我们预计未来三年公司在该业务上回落到稳健增长，对应增速分别为 6%/5%/3%，由于这部分业务是公司成熟产品线，预计毛利率有望维持稳定。会议产品：在企业数字化转型的大