营收增长提速，23Q1业绩超预期

公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 盾安环境（002011） 证券研究报告 2023 年 04 月 23 日 投资评级 行业 家用电器/家电零部件Ⅱ 6 个月评级 买入（维持评级） 当前价格 12.58 元 目标价格 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 1,056.63 流通 A 股股本(百万股) 914.97 A 股总市值(百万元) 13,292.37 流通 A 股市值(百万元) 11,510.32 每股净资产(元) 3.60 资产负债率(%) 57.66 一年内最高/最低(元) 21.56/5.96 作者 孙谦 分析师 SAC 执业证书编号：S1110521050004 sunqiana@tfzq.com 李鲁靖 分析师 SAC 执业证书编号：S1110519050003 lilujing@tfzq.com 宗艳 分析师 SAC 执业证书编号：S1110522070002 zongyan@tfzq.com 赵嘉宁 联系人 zhaojianing@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《盾安环境-公司点评:Q4 营收增长超预 期 ， 热 管 理 业 务 快 速 发 展 》 2023-04-10 2 《盾安环境-公司点评:主业盈利有望改 善 ， 汽 零 第 二 曲 线 逐 步 兑 现 》 2023-02-01 3 《盾安环境-季报点评:业绩偏预告上 限，担保与股权问题落地》 2022-10-28 股价走势 营收增长提速，23Q1 业绩超预期 事件：22 年公司实现营业收入 101.4 亿元，同比+3.12%；归母净利润 8.4亿元，同比+106.98%；扣非归母净利润 4.6 亿元，同比+21.48%。其中，22Q4公司实现营业收入 28.9 亿元，同比+17.25%；归母净利润 1.4 亿元，同比+117.58%；扣非归母净利润 0.9 亿元，同比+30.13%。23Q1 公司实现营业收入 24.4 亿元，同比+21.36%；归母净利润 1.6 亿元，同比+95.20%；扣非归母净利润 1.8 亿元，同比+139.79%。 22 年稳增长、调结构，23Q1 下游景气提振冷配需求。公司 2022 年克服客户结构调整的不利影响，收入端实现稳健增长。从营收结构来看，公司收入增长主要来源于汽零业务增长、海外订单增加和商用部品突破：1）22 年公司家电业务/汽零业务分别创收 99.4/2.0 亿元，同比+2%/+290%；2）国内/国外分别实现收入 81.6/19.8 亿元，同比+0.3%/16.8%；3）公司不断细分市场，围绕重点客户推进商用领域业务突破。从营收趋势来看，公司收入增长逐季提速，至 23Q1 实现同比增长 21.36%，一方面，受益于下游空调行业产销回暖，公司冷配业务或取得较好增长，另一方面，我们预计 23Q1公司汽零业务有望延续 22 年高增态势。 盈利能力持续改善，23Q1 业绩超预期。随着公司收入结构持续优化，以及外贸价格联动机制完善、原材料和运费成本边际回落、有息负债减少财务费用改善等利好因素叠加，公司整体盈利水平稳步提升，22Q1-23Q1的毛利率分别同比-0.54/+1.17/+1.30/+0.60/+3.79pct。费用端公司有效把控，综合费用率基本平稳，22 年销售/管理/研发/财务费用率分别为3%/3%/4%/1%，同比+0.1/-0.3/+0.1/-0.3pct，23Q1 销售/管理/研发/财务费用率分别为 3%/3%/4%/1%，同比+0/-1/+1/-1pct。综合影响下，公司归母净利率由 2021 年的 4.1%提升至 2022 年的 8.3%，扣非归母净利率由 2021 年的 3.9%提升至 2022 年的 4.5%，扣除担保损失冲回影响，公司真实经营性的盈利能力依然明显提升。23Q1 公司持续兑现盈利改善，归母净利率实现近几年新高达 6.7%，同比+2.5pct。 汽零业务达成阶段性目标，热管理积极扩充应用场景。汽零业务推进顺利，在手订单充裕。公司将业务延伸高景气新能源车赛道后，充足订单有望对未来收入高增形成重要支撑。展望后续，伴随芯片供应缓解以及公司产能快速爬坡，公司汽零产品交付能力和盈利水平有望稳步提升。此外，公司积极把握行业与技术发展趋势，逐渐将热管理能力向外延伸，开始为电化学储能领域提供安全高效热管理关键零部件与解决方案。 投资建议：盾安是制冷元器件领域龙头，主业结构升级、盈利改善路径清晰，将业务延伸高景气新能源车热管理赛道后，有望抓住二供机遇打造又一增长曲线，公司双板块发展持续向好。预计公司 23-25 年归母净利润8.0/10.1/12.8 亿元（23-24 年前值 7.5/9.2 亿元，因 23Q1 下游需求较好，上调 23-25 年业绩预期），对应 PE 16.6x/13.2x/10.4x，维持“买入”评级。 风险提示：新业务发展、新渠道开拓不达预期的风险；原材料价格继续上涨的风险；房地产市场波动的风险；市场竞争加剧的风险。 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 9,836.98 10,143.66 11,860.25 13,546.99 15,601.56 增长率(%) 33.28 3.12 16.92 14.22 15.17 EBITDA(百万元) 1,198.13 1,287.49 1,221.35 1,400.69 1,706.14 归属母公司净利润(百万元) 405.36 839.01 798.64 1,008.51 1,275.10 增长率(%) (140.55) 106.98 (4.81) 26.28 26.43 EPS(元/股) 0.38 0.79 0.76 0.95 1.21 市盈率(P/E) 32.79 15.84 16.64 13.18 10.42 市净率(P/B) 7.66 3.65 3.00 2.17 1.80 市销率(P/S) 1.35 1.31 1.12 0.98 0.85 EV/EBITDA 11.19 10.07 10.06 7.19 5.62 资料来源：wind，天风证券研究所 -8%23%54%85%116%147%178%209%2022-042022-082022-12盾安环境沪深300 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 事件 22 年公司实现营业收入 101.4 亿元，同比+3.12%；归母净利润 8.4 亿元，同比+106.98%；扣非归母净利润 4.6 亿元，同比+21.48%。其中，22Q4 公司实现营业收入 28.9 亿元，同比+17.25%；归母净利润 1.4 亿元，同比+117.58%；扣非归母净利润 0.9 亿元，同比+30.13%。 23Q1 公司实现营业收入 24.4 亿元，同比+21.36%；归母净利润 1.6 亿元，同比+95.20%；扣非归母净利润 1.8 亿元，同比+139.79%。 图 1：2019 年-23Q1 公司营业收入情况