信义玻璃(00868.HK)行业底部龙头地位凸显，竣工修复盈利有望回升

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 信义玻璃 00868.HK ⚫ 浮法玻璃价格下跌，公司盈利出现明显下滑。公司发布 2022 年报，全年营收 266.0亿港元，YoY-13.3%，归母净利 51.3 亿港元，YoY-55.6%。浮法/汽车/建筑玻璃分别 贡 献 收 入 165.9/60.8/30.8 亿 港 元 ， YoY -24.3%/+11.4%/-0.6% ， 毛 利 率 为26.7%/50.3%/39.2%，YoY-27.1/+3.2/-7.0pct。地产竣工需求疲软，浮法玻璃销售价格明显下跌，同时纯碱天然气原材料高增，毛利率明显下降，是导致公司业绩下滑的主要原因。联营子公司贡献利润 9.2 亿港元，YoY-22.2%，主要因光伏玻璃行业产能大幅投放，产品价格持续低迷，盈利水平有所下滑。 ⚫ 浮法玻璃销售保持增长并盈利，龙头地位进一步凸显。参照国家统计局浮法玻璃价格数据，估算 2022 年公司浮法玻璃销量约 1.71 亿重箱,YoY+6.7%，税后单价 97.3港元，YoY-29.1%，箱净利 13.5 港元，YoY-75.1%，出现大幅下滑。2022 年浮法玻璃在地产竣工低迷背景下价格持续下跌，而纯碱天然气价格持续高位进一步压缩浮法玻璃盈利空间。在全年地产竣工 YoY-14.9%的背景下，公司销售仍能保持+6.7%的增速实属不易；在全行业企业普遍亏损的情况下，公司单箱净利仍能维持 13.5 港元（11.6 元/箱）的水平更进一步凸显公司行业龙头地位。2022 年公司建筑玻璃产能58 万吨，YoY+5.5%，增速有所放缓，对应建筑玻璃收入出现小幅下滑 ⚫ 预计 2023 年浮法玻璃价格有望企稳回升，成本压力有望有所缓解。我们认为保竣工保交楼驱动下，2023 年地产竣工需求有望改善，预计浮法玻璃价格有望企稳回升，参照往年产能冷修复产以及需求释放节奏，预计下半年价格修复空间更大；而考虑2023 年下半年纯碱行业将有较大规模产能投放，预计下半年行业成本压力将有所缓解。 ⚫ 考虑原材料价格高位，浮法价格持续低位等因素。我们预测公司 23-25 年 EPS 1.51、1.78、2.03 港元（原预计 2023-2024 年 EPS2.66、2.81 港元），可比公司 23年 PE 12X，现阶段公司业务仍以浮法玻璃为主，较汽车、光伏玻璃等其他品类周期性波动更强，我们给予 15%折价，对应 2023 年 10X PE，目标价 15.10 港元，维持“买入”评级。 风险提示 地产投资大幅下滑，原材料成本大幅波动 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万港元) 30,677 26,602 28,250 30,269 32,300 同比增长 63.3% -13.3% 6.2% 7.1% 6.7% 营业利润(百万港元) 11,987 5,344 6,157 6,927 7,735 同比增长 132.0% -55.4% 15.2% 12.5% 11.7% 归属母公司净利润(百万港元) 11,556 5,127 6,215 7,322 8,361 同比增长 79.9% -55.6% 21.2% 17.8% 14.2% 每股收益（港元） 2.80 1.24 1.51 1.78 2.03 毛利率 52.1% 35.9% 36.7% 37.8% 38.9% 净利率 37.7% 19.3% 22.0% 24.2% 25.9% 净资产收益率 37.0% 15.4% 18.5% 19.8% 20.5% 市盈率（倍） 5.3 11.9 9.8 8.3 7.3 市净率（倍） 1.8 1.9 1.7 1.6 1.4 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2023年04月21日） 14.82 港元 目标价格 15.10 港元 52 周最高价/最低价 19.09/10.08 港元 总股本/流通 H 股（万股） 412,469/412,469 H 股市值（百万港币） 61,128 国家/地区 中国 行业 建材 报告发布日期 2023 年 04 月 23 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 1.51 7.86 -12.31 -6.49 相对表现 3.29 3.62 -3.38 -3.56 恒生指数 -1.78 4.24 -8.93 -2.93 余斯杰 yusijie@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521120002 施静 021-63325888*3206 shijing1@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520090002 香港证监会牌照：BMO306 浮法玻璃创新高，静待销量再提升：——信义玻璃年报点评 2022-03-23 业绩超预期，量价齐升显成长：——2021年中报点评 2021-08-05 浮法玻璃龙头，引领行业新格局 2021-04-29 行业底部龙头地位凸显，竣工修复盈利有望回升 ——信义玻璃年报点评 买入（维持） 信义玻璃年报点评 —— 行业底部龙头地位凸显，竣工修复盈利有望回升 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 盈利预测与投资建议 盈利预测 相比较上篇点评报告，我们对 2023-2025 年经营情况做如下预测： 1、 下调浮法玻璃收入与毛利率预期：2022 年全年浮法玻璃价格下跌超预期，目前 2023 年初仍处于低位，同时参照公司对 2023年浮法玻璃产能预期，我们下调浮法玻璃价格与销量预期，预计 2023-2025 年浮法玻璃收入分别为 188.0、203.2、218.5 亿港元（原预测 2023-2024 年收入为 251.4、247.0 亿港元）。考虑浮法玻璃价格仍处于低位，且纯碱天然气等成本项仍处于高位，下调浮法玻璃毛利率预期，预计 2023-2025 年浮法玻璃毛利率分别为 31.2%、33.0%、34.8%（原预测 2023-2024 年毛利率为 40.7%、38.5%）。 2、 调整汽车玻璃收入与毛利率预期：考虑同行福耀玻璃经营数据以及 2022 年公司汽车玻璃板块经营情况，同时参照公司 2023 年汽车玻璃产能预期，我们下调 2023-2025 年汽车玻璃收入预期为 60.0、62.5、65.0 亿港元（原预测 2023-2024 年收入为 65.3、67.4 亿港元）；参考公司 2022 年汽车玻璃毛利率水平，上调 2023-2025 年汽车玻璃毛利率预期为 50.0%、50.0%、50.0%（原预测 2023-2024 年毛利率为 47.1%、47.1%）。 3、 下调建筑玻璃收入与毛利率预期：考虑公司 2022 年建筑玻璃实际销售情况以及 2023 年公司建筑