2022年我国信用衍生工具市场研究报告

www.lhratings.com 研究报告 1 2022 年我国信用衍生工具市场研究报告 联合资信 研究中心 陈诣辉 王自迪 陈玉洁 2022 年，我国信用衍生工具市场稳步发展，市场自律管理持续加强，运行机制逐步优化，市场服务效率和水平不断提升。展望 2023 年，随着监管政策的完善和市场参与者的成熟，信用衍生工具有望进一步支持民营企业发债融资；信用联结票据在中资美元债和自贸区债券市场将发挥更积极的促进作用；保险机构参与信用衍生品市场的积极性有待进一步提高。 2023 年 3 月 25 日 www.lhratings.com 研究报告 2 2022 年我国信用衍生工具市场研究报告 摘 要 2022 年，我国信用衍生工具市场稳步发展，市场自律管理持续加强，运行机制逐步优化，市场服务效率和水平不断提升。信用风险缓释凭证（CRMW）创设范围进一步拓展，参照债券首次拓展至熊猫债，参照实体地域持续扩大，行业扩展至房地产业，有效发挥了为民营房企融资纾困的示范效应；信用风险缓释合约（CRMA）规模大幅增长，名义本金占比由 2021 年的 9%提高至 40%，参照债务类型更趋丰富；信用联结票据（CLN）参照债券实现扩容，支持中资机构境外发债并帮助投资者间接投资参照债券；上海证券交易所（以下简称“上交所”）和深圳证券交易所（以下简称“深交所”）创新推出 CDX 合约业务，为包括民营企业在内的一篮子债券参照实体提供信用保护，与单一参照实体的信用保护合约互相补充，有助于进一步提升市场活力、增强信用保护工具效能。 展望 2023 年，随着监管政策的完善和市场参与者的成熟，信用衍生工具有望进一步支持民营企业发债融资；信用联结票据在中资美元债和自贸区债券市场将发挥更积极的促进作用；保险机构参与信用衍生工具市场的积极性仍有待进一步提高。 一、我国信用衍生工具市场的发展环境 （一）较高的信用风险隐性压力需要信用衍生工具转移风险 2022 年，我国债券市场新增 8 家违约发行人1，共涉及到期违约债券 45 期，到期违约金额合计约 232.62 亿元；新增违约发行人家数、期数和规模较 2021 年（23 家、90 期和 1037.95 亿元）均明显下降。违约企业主要为房地产管理和开发行业。此外，2022 年新增展期数量大幅增加，远超违约数量，首次展期发行人28 家，涉及展期债券 95 期，展期规模 843.77 亿元，较 2021 年（19 家、37 期和 1 联合资信认为当出现下述一个或多个事件时，即可判定债券和主体发生违约：债务人未能按照合同约定（包括在既定的宽限期内）及时支付债券本金和/或利息；债务人不能清偿到期债务，并且资产不足以清偿全部债务或者明显缺乏清偿能力，债务人被人民法院裁定受理破产申请的，或被接管、被停业、关闭；债务人进行债务重组且其中债权人做出让步或债务重组具有明显的帮助债务人避免债券违约的意图，债权人做出让步的情形包括债权人减免部分债务本金或利息、降低债务利率、延长债务期限、债转股（根据转换协议将可转换债券转为资本的情况除外）等情况；联合资信认定的其它事件。但在以下两种情况发生时，不视作债券/主体违约：如果债券具有担保，担保人履行担保协议对债务进行如期偿还，则债券视为未违约；合同中未设置宽限期的，单纯由技术原因或管理失误而导致债务未能及时兑付的情况，只要不影响债务人偿还债务的能力和意愿，并能在 1―2 个工作日得以解决，不包含在违约定义中。新增违约发行人是指发行人在统计期之前未发生违约本年度发生违约的发行人，包括公募债券和私募债券违约发行人。 www.lhratings.com 研究报告 3 197.99 亿元）均大幅增加。其中以龙光、融侨、金科为代表的房企债券展期，对债券市场信用环境造成一定程度冲击。整体来看，2022 年信用债违约边际改善，但房企展期现象快速增多，债券市场信用风险仍存较大隐性压力，债券市场对信用衍生工具存在较高的需求。 （二）创新信用保护工具，支持民营企业融资 2022 年 5 月 11 日，中国证监会发布通知开展民营企业债券融资专项支持计划，专项支持计划由中国证券金融股份有限公司运用自有资金负责实施，通过与债券承销机构合作创设信用保护工具等方式，增信支持有市场、有前景、有技术竞争力并符合国家产业政策和战略方向的民营企业债券融资。 2022 年 7 月 15 日，上交所发布《信用保护工具交易业务指引（2022 年修订）》，明确组合型信用保护合约（以下简称“CDX 合约”）的定义、组合管理人、期限、交易结算等要求，指出在前期信用保护合约试点基础上，开展 CDX 合约业务试点，并推出首批两个 CDX 试点产品“CSI-SSE 交易所民企 CDX 组合”和“CSI-SSE 交易所大型发行人 CDX 组合”，以市场化方式支持企业融资。 2022 年 7 月 29 日，深交所发布《信用保护工具业务指引（2022 年修订）》，对 CDX 合约业务的具体定义、组合管理人管理要求、合约交易结算等安排进行规定，为包括民营企业在内的一篮子债券参照实体提供信用保护，有助于进一步完善定价机制、提升市场活力、增强信用保护工具效能。 （三）持续规范信用衍生工具市场 2022 年 1 月 12 日，深交所发布施行《深圳证券交易所债券交易业务指南第3 号——信用保护凭证》，内容包括业务开展前准备与风控要求、凭证创设与登记申请、凭证存续期业务、信用事件发生后结算安排等内容，规范信用保护凭证业务各环节操作流程。2022 年 7 月 29 日，深交所发布实施《深圳证券交易所债券交易业务指南第 6 号——信用保护合约》，进一步明确信用保护合约业务操作流程，规范组合型信用保护合约业务的开展。2022 年 8 月 31 日，中国银行间市场交易商协会（以下简称“交易商协会”）发布《中国场外信用衍生产品交易基本术语与适用规则（2022 年版）》，通过向金融衍生产品市场参与者提供信用衍生产品交易的交易确认书或相关交易文件所使用术语的基本定义与适用规则，以降低市场交易成本，提高交易效率，促进金融衍生产品市场发展。 二、我国信用衍生工具的创设情况 （一）发行情况 1. 银行间市场 www.lhratings.com 研究报告 4 2022 年银行间市场信用风险缓释工具（CRM）各品种共达成交易 338 笔，名义本金总计 530.64 亿元，同比增长 42.8%。其中，凭证类产品（CRMW 和 CLN）共创设 202 笔，名义本金合计 293.45 亿元，同比略降 1.42%；合约类产品（CRMA和 CDS）共达成交易 136 笔，名义本金合计 237.19 亿元，同比大幅增长 243.50%。其中，CDS 名义本金 23.95 亿元。整体来看，银行间市场信用风险缓释工具市场仍以标准化程度较高的信用风险缓释凭证（CRMW）产品为主，2022 年 CRMW共创设 178 笔，名义本金总计 268.05 亿元，同比略降 9.2%，市场份额占全部 CRM比重由 2021 年的 80%降至 51%2。 图 2.1 2022 年（右）与 2021 年（左）CRM 各品种名义本金规模情