3月经济数据点评：经济复苏的“喜与忧”

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 经济复苏的“喜与忧” ——3 月经济数据点评 2 [Table_IndNameRptType] 固定收益 固收周报 报告日期： 2023-04-20 [Table_Author] 首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002 电话：13127532070 邮箱：yanzq@hazq.com [Table_Author] 研究助理：杨佩霖 执业证书号：S0010122040030 电话：17861391391 邮箱：yangpl@hazq.com [Table_Report] 主要观点： [Table_Summary] ⚫ 事件 4 月 18 日，统计局公布一季度及 3 月经济数据，按不变价格计算，2023 年第一季度国内生产总值同比增长 4.5%。全国规模以上工业增加值、社会消费品零售总额、固定资产投资（不含农户）累计同比分别为 3.0%、5.8%、5.1%。 ⚫ 供给端：服务业迅速修复，但工业同比增长缓慢 3 月，工业增加值同比增长 3.9%，前值增 2.4%。季调环比录得 0.12%，与前值持平。分三大门类看，采矿业同比增幅明显回落，3 月采矿业增加值同比增长 0.9%，涨幅较前值（1-2 月累计同比）回落 2.3pct；分行业看，电器、交运、化工等行业涨幅较大，汽车制造业涨幅明显改善，20 个主要行业中16 个同比保持增长。 服务业修复显著快于工业，3 月份，服务业生产指数同比增长 9.2%，增速较1-2 月扩大 3.7pct，服务业增长自 2021 年 8 月以来首次超越工业增加值同比增速，疫后服务业修复加快。 ⚫ 需求端：出口超预期，消费低基数修复，但投资增速有所放缓 低基数下消费同比增幅提升，但复苏较为温和。3 月社零同比增长 10.6%，涨幅较前值扩大 7.1pct。除汽车以外的消费品零售额同比增长 10.5%，涨幅较前值扩大 5.5pct，社零涨幅回升，部分是受去年同期低基数影响，从季调环比增长 0.15%来看，增幅较为温和。 投资增速有所放缓，但基建表现仍然较强： ⚫ 地产竣工端修复明显快于施工端，商品房销售有所回暖：地产投资当月同比录得-7.2%，降幅较前值扩大 1.5pct；施工端来看，施工面积、新开工面积同比降幅分别较 2 月扩大 29.9pct、19.7pct，施工端环比走低；竣工面积同比上涨 32.0%，涨幅较 2 月扩大 24.0pct，竣工端环比明显改善。 ⚫ 基建投资保持温和增长，涨幅略有收缩。宽、窄口径基建投资 3 月同比增速分别录得 8.7%、9.9%，增幅分别较 2 月缩窄 0.3pct、2.3pct。 ⚫ 制造业投资速度加快。制造业投资当月同比增速录得 6.2%，较 2 月收窄1.9pct。3 月制造业 PMI 为 51.9%，保持在荣枯线以上，制造业温和复苏，[Table_CompanyRptType] 固收周报 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 12 证券研究报告 非制造业保持高增。 3 月出口增速重回正轴且超预期，同比增速较上月大幅提升 16.1pct 至 14.8%。分国别来看，3 月对新兴市场国家出口扩大，对发达市场国家出口增速降幅收窄，一定程度上带动出口走出超预期行情，与新兴市场国家如俄罗斯、东盟的出口增长加快；分商品来看，海关总署公布的 31 项类别中 13 项增速为正，18 项为负，其中汽车出口增长超预期。 ⚫ 就业整体好转，但青年人口失业率上行 城镇就业情况好转，青年人口失业率上行。针对不同年龄段人群的调查显示，16-24 岁人口自 2019 年以来失业率逐年走高，3 月已到达 19.6%，较前值上行1.5pct；25-29 岁人口失业率降低 0.5pct 至 4.3%，较年初有所好转。 ⚫ 债市策略：经济修复虽较强，但并不全面 当前债市多头更多关注经济能否全面修复，而宏观经济数据隐含的斜率修复尚未完成统一：①从供给端来看，工业修复弱于服务业，采矿业是其拖累项；②从需求端来看，出口增速超预期，社零排除基数效应后温和修复，但投资增幅有所放缓；③就业整体改善，但青年人口失业率上行。 我们在近期利率达到 2.81%时曾明确提示了上行风险，相对准确地把握了2.81%—2.85%这一波段，站在当前时点，后市应当如何展望？ 短期来看，10Y 国债利率中枢仍将窄幅震荡，围绕经济的弱复苏博弈仍在持续，后市需关注由负债端驱动的机构配置需求、资产比价/信用债资产荒驱动的再配置需求、货币投放与财政支出共同作用的流动性变动，“上山容易下山难”，如我们此前报告所述，当前杠杆、久期、下沉策略均用到极致，近期利率再度震荡下行，但我们认为此种趋势的稳定性和延续性较为有限。 ⚫ 风险提示 流动性风险，数据统计与提取产生的误差。 [Table_CompanyRptType] 固收周报 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 12 证券研究报告 正文目录 1 事件 .......................................................................................................................................................................... 5 2 生产：服务业修复快于工业 ..................................................................................................................................... 5 2.1 工业季调环比持平，复苏斜率放缓 ................................................................................................................... 5 2.2 服务业复苏显著，同比增幅强于工业................................................................................................................ 5 3 需求端：消费低基数修复、投资增长稳健、出口超预期 .......................................................................................... 6 3