宏观点评：3月出口大超预期的背后

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 宏观经济研究 2023 年 04 月 13 日 宏观点评 3 月出口大超预期的背后 事件：按美元计，3 月出口同比增 14.8%，1-2 月为降 6.8%；进口同比降 1.4%，1-2 月为降 10.2%；贸易顺差 881.9 亿美元；1-3 月出口累计同比增 0.5%，进口累计同比降 7.1%。 核心结论：3 月出口大超预期，主因有二：部分新兴市场国家经济仍偏强；我国出口产业链韧性仍强。此前市场预期偏低，逻辑有四：全球 PMI 仍在下行、且持续低于荣枯线；3 月我国 PMI 出口订单回落；韩国、越南出口明显下行；CCFI、SCFI 等出口指数大降。鉴于出口大超预期，预示一季度 GDP 增速应也会超预期（当前预期为 4%以上），也将进一步降低 5%左右目标的实现难度，后续对强刺激政策不宜期待过高。倾向于认为，我国出口承压仍是基准情形、全年大概率负增，短期紧盯“稳发达经济体出口”的细化举措。 1、总体看，3 月出口同比增 14.8%，大幅高于预期-5.0%和前值-6.8%。具体看，3 月出口合计 3155.9 亿美元，续创同期新高；同比增 14.8%，明显高于 Wind 一致预期-5.0%和前值-6.8%；环比增 47.5%，也强于季节性（2014 年以来均值为 37.2%）。 2、数据公布之前，市场一致预期 3 月出口将负增，核心逻辑有四：1）全球、欧美发达经济体 PMI 仍在回落。其中，3 月全球制造业 PMI、以及美国、欧元区、英国制造业 PMI 分别回落 0.3、1.4、1.2 个百分点至 49.6%、46.3%、47.3%、47.9%，均持续低于荣枯线；2）3 月我国 PMI 新出口订单再度回落 2.0 个百分点至 50.4%，2 月为回升 6.3 个百分点至52.4%；3）由于出口结构类似，历史上中国、韩国、越南出口走势趋同，3 月韩国、越南出口明显下行，其中韩国出口已连续 6 个月大幅负增；4）3 月 CCFI、SCFI 指数同比分别降 70.0%、80.0%，环比 2 月分别降 9.3%、6.6%。 3、基于已有数据拆解，3 月出口大超预期主要源于两方面：1）部分新兴市场国家经济仍有韧性。其中：俄罗斯、印度、新加坡、菲律宾等 PMI 分别为 53.2%、56.4%、52.6%、52.5%，对应上述经济体 3 月出口增速分别达到 136.4%、15.3%、67.6%、31.4%；另外，我国对东盟、非洲等出口也同样大幅高增。2）我国出口产业链仍有韧性。中国出口的优势产品包括机电产品、纺服、日用品等，3 月出口手机、电脑、集成电路等消费电子出口偏弱，但是家电、通用机械、汽车等其他机电产品，以及纺服、鞋靴、箱包、玩具等出口都明显偏强。此外，2022 年同期基数偏低，也是 3 月同比增速偏高的原因之一。 4、往后看，出口仍将承压、全年负增仍是基准情形。倾向于认为，鉴于美国 Q2 可能衰退、国内 PPI 仍未触底，出口下行压力仍大。短期可重点关注 4.7 国常会“想方设法稳住对发达经济体出口”的落地举措。此外，Q1 贸易顺差达到 2047.1 亿美元，远高于市场预期（此前市场预期 Q1 顺差可能为负），指向后续公布额一季度 GDP 增速应也会超预期、大概率在4%以上。全年看，5%左右的目标实现难度不大，对强刺激政策不宜期待过高，重点关注三大方向：已有刺激政策落地；稳信心的更多细化政策；科技、粮食安全等产业政策。 5、具体看，3 月出口国别、商品、贸易方式等主要有以下特征： >分国别看，3 月我国对东盟、俄罗斯、非洲等出口延续高增，对发达国家出口分化。其中：3 月我国对俄罗斯、非洲、东盟、印度、巴西出口分别同比增 136.4%、46.5%、35.4%、15.3%、16.1%，拉动整体出口 3.9、2.5、6.3、0.5、0.3 个百分点，合计拉动 13.5 个百分点；发达国家中，对美出口降幅收窄 24.1 个百分点至-7.7%；对欧元区出口由负转正，回升19.5 个百分点至 3.4%，低于整体增速；对日出口降幅扩大 21.9 个百分点至-4.8%。 >分商品看，劳动密集型产品、机电产品是主要支撑，汽车出口仍是亮点，手机、电脑、集成电路等消费电子出口偏弱。具体看：1）3 月我国机电产品出口 1819 亿美元，占比 57.6%，同比增速回升 15.5 个百分点至 12.3%，合计拉动出口增速约 7.2 个百分点。其中，汽车出口同比增 123.8%，仍是亮点；船舶、灯具、音视频设备、通用机械等分别同比增 82.3%、38.0%、22.0%、13.1%，均高于整体机电产品出口增速；电脑（自动数据处理设备）、手机、集成电路等消费电子相关产品出口分别同比降 31.9%、26.0%、3.0%。2）劳动密集型产品中，箱包、陶瓷、鞋靴、服装、玩具、塑料制品等出口分别同比增 90.1%、43.0%、32.2%、31.9%、30.9%、26.6%，同样大幅强于总体出口，合计拉动出口同比约 4.3 个百分点。归因看，我国劳动密集型产品约有三成出口至东盟，东盟等新兴市场国家经济仍有韧性，应是 3 月劳动密集型产品出口偏强的驱动之一。 >分贸易方式看，一般贸易仍是主要支撑，进料加工贸易降幅扩大。具体看，3 月我国一般贸易出口 2109.7 亿美元，占比 66.8%，同比增速扩大 23.1 个百分点至 22.4%；进料加工贸易出口 538.8 亿美元，占比 17.1%，同比降幅扩大 0.4 个百分点至-12.3%。 6、3 月进口降幅明显收窄 6 但环比仍偏弱。具体看：3 月进口同比-1.4%，同样高于 Wind一致预期-5.2%和前值-10.2%；3 月进口环比增 15.3%，创 2014 年以来同期最低，指向当前国内经济仍是“弱复苏”。结构上看：1）机电产品仍是主要拖累。3 月我国机电产品进口793 亿美元，占比 34.9%，同比-15.9%，拖累整体出口约 6.6 个百分点。其中，自动数据处理设备（电脑）、集成电路进口分别同比-24.7%、-20.0%，低于总体机电产品进口增速。2）农产品、能源、矿产品等进口仍偏强。3 月农产品、原油、成品油、煤及褐煤、铁矿石进口分别同比增 16.3%、0.7%、47.8%、127.6%，均强于总体增速。3）高新技术产品中，飞机进口延续大幅高增，3 月同比增速抬升 35.1 个百分点至 152.8%。 风险提示：外部环境、政策力度等超预期变化。 作者 分析师 熊园 执业证书编号：S0680518050004 邮箱：xiongyuan@gszq.com 分析师 刘安林 执业证书编号：S0680121020004 邮箱：liuanlin@gszq.com 相关研究 1、《高频半月观：一季度 GDP 增速有望 4%以上》2023-04-09 2、《政策半月观：总理近期多场会议的信号》2023-04-02 3、《3 月 PMI 走势分化，有 5 大信号》2023-03-31 4、《2023 年首份出口数据的信号》2023-03-07 5、《2023 年政策的大方向—兼评 11 月出口大降》2022-12-06