【债券日报】3月通胀数据解读：通缩真的来了么？

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 债券日报 2023 年 04 月 11 日 【债券日报】 通缩真的来了么？——3 月通胀数据解读  周二上午统计局公布数据显示，3 月 CPI 同比上涨 0.7%，预期 1.0%，前值 1.0%；3 月 PPI 同比下降 2.5%，预期降 2.3%，前值降 1.4%。具体来看：  一、CPI：服务消费需求修复，但汽车降价促销以及食品项拖累同比继续下行 1、环比为-1.4%：尽管服务消费需求继续修复，但受汽车降价促销以及食品项拖累，3 月 CPI 环比为-0.3%，主要影响 CPI 的因素从大到小依次是：服务消费（0.04pct）＞油（-0.01pct）＞猪（-0.06pct）＞汽车消费（-0.07pct）＞非猪食品项（-0.2pct）。 2、食品项：猪肉和蔬菜供给增加，是食品项的主要拖累项，环比为-1.4%。 3、非食品项：油价变化不大；商品消费价格下降，车企降价促销是主要拖累因素；服务消费需求修复带动交通工具使用维修、旅游等分项价格回暖；多因素对冲下，环比在 0 附近。  二、PPI：国内外大宗品价格分化，高基数作用下，同比继续下行 1、PPI 环比在 0 附近：加工工业与其余部门的价格变动相互对冲。 2、分行业：（1）工业生产者行业中价格上涨的行业数量略有增加。（2）钢材、水泥是主要支撑项。（3）石油产业链、煤炭是拖累项。  三、通缩真的来了么？ 2023 年 3 月 CPI 同比时隔 13 个月再次回落至 1%以下，引发部分投资者对通缩的担忧。但从结构上来看，3 月 CPI 环比下降 0.3%，其中主要受供给扰动较大的食品项以及汽车降价促销活动这两个短期因素拖累，但中长期的服务消费需求这一主线仍在持续修复，在核心 CPI 同比向上修复、下半年低基数作用下 CPI 同比可能再次走高的阶段，难以直接简单地将 CPI 定义为“通缩”。 往后看，受高基数以及食品项的影响，4 月 CPI 同比或继续回落、二季度整体或处于低位，下半年需要关注服务消费价格与猪价上涨共振带来读数上行斜率偏快的可能。（1）食品项：二季度价格或仍受蔬菜和生猪供给增加而表现疲软，三季度生猪去库存和猪价有望迎来上涨拐点。（2）汽车促销：短期去库压力缓解，由于 CPI 中交通工具分项 5%左右的权重较大，后续仍需关注国六B 排放标准是否延期执行，以及汽车销售的高频数据表现情况。（3）服务消费：仍在修复进程，短期出游需求释放较快，但与就业和居民收入等长期因素更为相关的 CPI 租赁房房租价格表现仍偏弱，需要进一步关注服务消费修复的可持续性和强度。  风险提示：大宗商品价格超预期上涨，总需求超预期反弹 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com 执业编号：S0360517090002 证券分析师：许洪波 电话：010-66500905 邮箱：xuhongbo@hcyjs.com 执业编号：S0360522090004 相关研究报告 《【华创固收】结构分化下的“弱复苏”——3 月经济数据预测》 2023-04-05 《债券日报：“快速回补”向“平稳修复”过渡——3 月 PMI 数据点评》 2023-04-01 《【华创固收】AT1 债券减记，对国内二永债有什么影响？》 2023-03-24 《【华创固收】山东基建领军企业，募投用于多项目建设——山路转债申购价值分析》 2023-03-23 《【华创固收】加息落地，尾声将近——美联储 3月议息会议点评》 2023-03-23 华创证券研究所 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 目 录 一、CPI：服务消费需求修复，但汽车降价促销以及食品项拖累同比继续下行 .............. 4 （一）食品项：猪肉和蔬菜供给增加，是食品项的主要拖累项 ................................. 4 （二）非食品项：商品消费和服务消费价格表现分化 ................................................. 4 二、PPI：国内外大宗品价格分化，高基数作用下，同比继续下行 ................................... 6 （一）整体：PPI 环比在 0 附近，加工工业与其余部门的价格变动相互对冲 ........... 6 （二）分行业：钢材、水泥是主要支撑项，石油产业链、煤炭是拖累项.................. 6 三、通缩真的来了么？ ............................................................................................................. 8 四、风险提示 ............................................................................................................................. 9 债券日报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 图表目录 图表 1 3 月 CPI 食品项环比为-1.4% .................................................................................... 4 图表 2 猪肉和蔬菜供给增加对 CPI 食品项形成拖累 ......................................................... 4 图表 3 CPI 非食品项环比回升至 0 附近 .............................................................................. 4 图表 4 CPI 八大类非食品项环比变化情况 .......................................................................... 4 图表 5 3 月 CPI 消费品环比处于偏低水平 .......................................................................... 5 图表 6 3 月交通工具环比超季节性大幅下行 ...................................................................... 5 图表 7 3 月交通工具使用维修环比超季节性上行 ...........................................................