招商轮船(601872)22年净利润超50亿元，23年油散共振可期

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年03月31日买 入招商轮船（601872.SH）22 年净利润超 50 亿元，23 年油散共振可期核心观点公司研究·财报点评交通运输·航运港口证券分析师：高晟证券分析师：姜明021-60375436021-60933128gaosheng2@guosen.com.cn jiangming2@guosen.com.cnS0980522070001S0980521010004基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价7.07 元总市值/流通市值57453/57453 百万元52 周最高价/最低价8.76/4.47 元近 3 个月日均成交额418.01 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《招商轮船（601872.SH）-综合航运服务商，油散双核蓄势待发》——2023-03-152022 年业绩符合预期，净利润规模首次突破 50 亿元。招商轮船 2022 年实现营收 297.1 亿元，同比增长 22%；扣非归母净利润 48.8 亿元，同比增长157%。其中 Q4 实现营收 81.3 亿元，同比增长 4.5%；扣非归母净利润 11.6亿元，同比增长 159%。油运方面，公司 2022 年实现净利润 8.8 亿元，23 年 VLCC 有望弹性释放。2022 年 VLCC 运价较为低迷，下半年在美国释放战略库存储备及中国需求逐步恢复影响下 TCE 才由负转正。招轮前三季度油运实现净利润-2800 万元，Q4 单季度实现净利润 9.1 亿元，彰显业绩弹性。23 年随着中国需求恢复，VLCC 的运输需求有望较快回升，叠加供给侧老龄化严重、新订单有限，预计23-24 年 15 岁以下 VLCC 运力同比下降 1.5%/8.0%，供需错配有望拉动行业运价中枢提升。招商轮船作为全球最大 VLCC 船东，业绩弹性可期。干散方面，全船队实现平均 TCE 水平达到 23674 美元，逆势同比增长 6%，23 年中国需求修复，业绩改善可期。招商轮船 2022 年干散运输实现净利润21.6 亿元，同比下滑 12.0%，但是主要是来自于租入船规模的下降，公司运价在 BDI 全年均值下降 34%的情况下实现了逆势增长。中国的需求占全球散运整体周转量约 25%，对散运价格起到主导作用，展望 2023，中国项目开工回升有望显著拉动国内铁矿石/煤炭进口需求，1-2 月进口量同比分别大增7.1%/71.4%，全球运价有望得到修复。滚装船方面，公司抓紧机遇实行内转外，并新下 6 艘 PCTC 订单，外贸滚装有望放量。2022 年，中国成为了全球第二大汽车出口国，全年出口汽车 311.1万辆，同比增长 54.4%，其中新能源汽车 67.9 万辆，同比增长 1.2 倍，中国的出口增量打破了滚装船的供需平衡，22 年运价屡创新高，6500ceu 滚装船一年期期租一度达到 11 万美元。招商轮船抓紧历史机遇，于 Q4 将 3 艘滚装船转营外贸，外贸自营运量 13.69 万立方，首次开辟波斯湾、红海和泰国等自营航线。此外，公司另有 2 艘 3800ceu 船舶正在升级改造，预计较快投入外贸市场，23 年起板块业绩弹性有望明显提升。集装箱运输方面，公司 22 年实现净利润 20.9 亿元，Q4 下滑较为明显。分季度来看，公司 Q1-Q4 集运业务分别实现净利润 5.5/7.2/5.8/2.4 亿元，下半年呈现加速下滑的趋势，与国际集运运价的走势趋同。2023 年，公司自有运力有望提升，21 年订造的 1100TEU、2400TEU 集装箱船各 2 艘将于 2023 年交付，量的提升有望对价格下降形成对冲。风险提示：中国需求复苏不及预期、疫情超预期反复、安全事故、燃油港口等成本超预期上涨、中国汽车出口不及预期等。投资建议：受益于中国需求的复苏，以及全球贸易格局的改变，公司油散双核有望迎来共振，乘中国汽车出口放量东方，外贸滚装业务亦具备较大发展空间。维持2023-2024 年归母净利润 71/84 亿元（+39%/+19%）不变，引入 2025 年净利润预测 93 亿元（+11%），对应 2023-2025 年 PB 估值为 1.5/1.3/1.1X，维持“买入”评级。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)24,41229,70831,10233,07335,586(+/-%)35.1%21.7%4.7%6.3%7.6%净利润(百万元)36095086706083729328(+/-%)29.9%40.9%38.8%18.6%11.4%每股收益（元）0.450.630.871.031.15EBITMargin14.8%18.5%26.1%28.9%29.6%净资产收益率（ROE）13.7%15.4%18.6%19.1%18.5%市盈率（PE）15.511.07.96.76.0EV/EBITDA15.911.67.86.85.9市净率（PB）2.121.691.471.281.11资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告32022 年业绩符合预期，净利润规模首次突破 50 亿元。招商轮船 2022 年实现营收 297.1 亿元，同比增长 22%；实现归母净利润 50.9 亿元，同比增长 40.9%；实现扣非归母净利润 48.8 亿元，同比增长 157%。其中 Q4 实现营收 81.3 亿元，同比增长 4.5%；实现归母净利润 12.2 亿元，同比下降 4.8%，实现扣非归母净利润 11.6 亿元，同比增长 158.7%。图1：招商轮船营业收入及增速图2：招商轮船单季营业收入及增速资料来源：东财 Choice、国信证券经济研究所整理资料来源：东财 Choice、国信证券经济研究所整理图3：招商轮船归母净利润及增速图4：招商轮船单季归母净利润及增速资料来源：东财 Choice、国信证券经济研究所整理资料来源：东财 Choice、国信证券经济研究所整理油运方面，公司 2022 年实现净利润 8.8 亿元，同比扭亏，其中单 Q4 实现净利润9.1 亿元。22 年 VLCC 运价前低后高，2 月爆发的俄乌冲突阶段性导致美国石油流向运距更近的欧洲，导致西部至远东货源大幅下滑，VLCC 整体吨海里需求下降，上半年 TCE 一度为负，但是下半年随着美国超预期释放战略储备、中国需求逐步恢复，VLCC 景气度明显回升，TCE 一度达到接近 10 万美元/天的水平。反应到公司业绩层面，公司 H1 油运业务亏损 2860 万元，Q3 微盈 60 万元，Q4 盈利 9.1 亿元，逐季改善的趋势较为明显。展望 2023 年，中国需求恢复带来运价明显改善，供给收缩的格局有望促使运价请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4持续维持高位，招商轮船油运业务弹性有望充分释放。历史上来看，中国进口原油占全球约 20%，但是由于欧洲港口设施不匹配，VLCC 船型主要面向亚洲市场，中国需