安徽建工(600502)归母净利高增26%，持续成长动力充足

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年03月31日买 入安徽建工（600502.SH）归母净利高增 26%，持续成长动力充足核心观点公司研究·财报点评建筑装饰·房屋建设Ⅱ证券分析师：任鹤联系人：朱家琪010-88005315021-60375435renhe@guosen.com.cnzhujiaqi@guosen.com.cnS0980520040006联系人：卢思宇0755-81981872lusiyu1@guosen.com.cn基础数据投资评级买入(维持)合理估值7.36 - 8.28 元收盘价6.05 元总市值/流通市值10385/10385 百万元52 周最高价/最低价8.66/4.58 元近 3 个月日均成交额256.63 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《安徽建工（600502.SH）-新签订单高增 82.8%，装配式建筑业务稳健发力》 ——2022-08-28新签订单高增 74.9%，营收+12.3%，归母净利+25.9%。2022 年公司实现营业收入 801.2 亿元，同比+12.3%，实现归母净利润 13.8 亿元，同比+25.9%。工程施工业务新签合同 1327.4 亿元，同比高增 74.9%。新签合同额实现高速增长，为公司业绩持续增长提供支撑。工程收入在高基数上实现高增长，工程毛利率显著提升。2022 年公司工程施工业务实现营业收入 618 亿元，在上年 33.8%增长的基础上再实现 16.7%的增长。实现毛利 93.5 亿元，同比+17.2%。房建/基建毛利率分别为7.19%/9.64%，较上年上升 0.33/0.58pct。2022 年公司安徽省内收入占比78.4%，达到八年来最高水平，同时公司积极推动集采平台建设，全年集采金额达 66.2 亿元，同比增长 6%。PPP 资产进入运营期，预期将持续产生现金流入。2019 年起公司战略性收缩融资合同模式业务，在手 PPP 项目陆续完工进入运营期并预期持续产生现金流入，债务压力亦有望得到持续缓解。2022 年公司其他非流动资产（反映处于建设期的 PPP 项目资产规模）减少 68.5 亿元，长期应收款（反映处于运营期的 PPP 资产规模）增加 143.3 亿元。积极扩大长期融资，有效匹配 PPP 资产久期。2016-2022 年公司短期借款和长期资金（长期借款+应付债券+永续债）复合增长率分别为 12.4%和 72.4%，公司积极扩大长期融资规模，较好地匹配了 PPP 资产扩张的需求，有效避免短债长投风险。地产业务稳健经营，保持逆势拿地力度。公司 2022 年房地产签约销售额/销售面积同比-33.5%/43.1%，实现营业收入 75.9 亿元，同比+6.3%，毛利 10.27亿元，同比-31.9%2022 年公司新增土地储备面积 381 亩，同比-8.9%，保持一定拿地强度，逆势购入低溢价率的土地，有益于推动地产业务利润率修复。风险提示：宏观经济下行风险，集采开展不及预期风险，重大安全事故风险。投资建议：基建投资 2023 年仍然保持高景气，重大项目持续审批落地并快速形成工作量，公司长期深耕安徽地区，省内资源优势强大，集采平台不断优化，工程毛利率稳步提升。PPP 资产进入运营期，预期将持续产生现金流入，债务压力亦有望得到持续缓解。预测公司 2023/2024 年EPS 为 0.92/1.11 元，给予 2022 年合理估值区间 8-9 倍，对应目标价7.36-8.28 元，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)71,34080,12089,974100,321111,678(+/-%)25.2%12.3%12.3%11.5%11.3%净利润(百万元)10961380158619112259(+/-%)34.3%25.9%14.9%20.5%18.2%每股收益（元）0.640.800.921.111.32EBITMargin6.2%6.7%6.5%6.6%6.6%净资产收益率（ROE）9.8%10.6%11.2%12.4%13.3%市盈率（PE）9.57.56.55.44.6EV/EBITDA24.823.822.421.320.5市净率（PB）0.930.800.730.670.61资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2新签订单高增 74.9%，营收+12.3%，归母净利+25.9%。2022 年公司实现营业收入801.2 亿元，同比+12.3%，实现归母净利润 13.8 亿元，同比+25.9%。工程施工业务新签合同 1327.4 亿元，同比高增 74.9%。新签合同额实现高速增长，为公司业绩持续增长提供支撑。图1：公司工程新签合同额及增速（单位：亿元，%）图2：公司单季度新签合同额结构（单位：亿元）资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理图3：公司营业收入及增速（单位：亿元，%）图4：公司归母净利润及增速（单位：亿元，%）资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理工程收入在高基数上实现高增长，工程毛利率显著提升。2022 年公司工程施工业务实现营业收入 618 亿元，在上年 33.8%增长的基础上再实现 16.7%的增长。实现毛利 93.5 亿元，同比+17.2%。房建/基建毛利率分别为 7.19%/9.64%，较上年上升 0.33/0.58pct。2022 年公司安徽省内收入占比 78.4%，达到八年来最高水平，同时公司积极推动集采平台建设，全年集采金额达 66.2 亿元，同比增长 6%。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：公司施工业务收入及增速（单位：亿元，%）图6：公司基建、房建毛利率对比（单位：%）资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理融资合同模式规模增长带动债务压力增加。公司工程业务的主要模式有三种：单一施工模式（施工承包模式）、融资合同模式（PPP、BT 模式）和交钥匙工程合同模式（EPC 工程总承包模式）。公司 2017 年起发力 PPP 业务，融资合同模式收入实现快速增长，带息债务规模明显提升，利息费用显著增加。图7：公司融资合同模式收入及增速（单位：亿元，%）图8：公司融资合同模式在建金额及项目数（单位：亿元，%）资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理图9：公司带息债务规模（单位：亿元）图10：公司利息费用（单位：亿元）资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4PPP 资产进入运营期，预期将持续产生现金流入。2019 年起公司战略性收缩融资合同模式业务，在手 PPP 项目陆续完工进入运营期并预期持续产生现金流入，债务压力亦有望得到持续缓解。2022 年公司其他非流动资产（反