赤峰黄金(600988)成本上升及并购导致业绩不达预期

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 赤峰黄金 (600988 CH) 成本上升及并购导致业绩不达预期 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 增持 目标价(人民币): 21.70 2023 年 3 月 30 日│中国内地 贵金属 22 年归母净利润 4.51 亿元，维持“增持”评级 公司 22 年营收 62.67 亿元（yoy+65.67%），归母净利润 4.51 亿元（yoy-22.57%），扣非归母净利润 4.01（yoy-24.90%）。我们上调 23-25 年金价假设，但根据公司 22 年生产经营情况上调克金成本预期，并根据公司指引下调产量预期，最终预计公司 23-25 年归母净利润为 10.35/14.42/16.18亿元（前值 14.76/17.95/-亿元），可比公司 wind 一致预期 PE（23E）29.6X，考虑公司产量持续增长，给予 23 年 35XPE，对应目标价 21.70 元（前值22.25 元），维持增持评级。 营业成本上升及金星并购导致 22 年业绩不达预期 22 年公司原计划实现黄金产量不低于 15.76 吨，营收 71.44 亿元，营业成本 50.37 亿元，归母净利润 8.82 亿元，实际完成黄金产量 13.57 吨，营收62.67 亿元，归母净利润 4.51 亿元。主要原因是 1）22 年矿石品位同比下降，且原材料、能源价格上升导致材料费和电费同比大幅上涨，单位成本上升。2）金星资源并表后所得税有效税负率上升。3）并购过程中形成的评估增值在 22 年摊销金额较大。22 年公司毛利率 28.64%（yoy-4.62pct），矿产金销量 13.85 吨，销售成本 277.08 元/克（yoy+2.89%），电解铜销量 6593吨，销售成本 3.93 万元/吨（yoy+68.63%）；净利率 7.88%（yoy-8.35pct）。 积极推进外延资源整合和内生增长项目 外延资源整合方面，公司已于 22 年完成金星资源 62%股权的并购；并完成新恒河矿业 51%股权的收购，其旗下云南洱源溪灯坪金矿项目处于建设期，一期设计 14 万吨/年采选规模，探转采后，采选规模和黄金产量将进一步提高。内生增长方面，吉隆矿业 1000 吨/日选厂有望于 24 年末实现 1000吨/日采选能力；五龙矿业 3000 吨/日选厂已建成，井下探矿工程、采矿技改工程持续推进；瀚丰矿业东风矿钼矿计划于 23年恢复 500吨/日采选规模；万象矿业 Discovery 矿区地下采矿工程预计于 23 年 5 月开始采矿；金星瓦萨已于 22 年获得 Benso I 区和 DMH 区域露天采矿许可。 黄金已进入增配窗口，看好 23 年黄金板块的投资机会 我们认为长、中周期影响金价主要因素分别是流动性+美元指数、实际利率。综合来看，22 年 12 月美联储加息幅度放缓，流动性边际改善，叠加美元 指数已进入震荡略偏弱阶段、实际利率高点或已经出现，我们认为制约金价 的因素可能均已现拐点。且 SVB 事件等风险性事件催化下，我们认为黄金或迎来增配窗口。23 年金价有望迎来上涨，看好黄金板块的投资机会。 风险提示：宏观经济不及预期，下游需求不及预期，美联储加息终值和持续性超预期。 研究员 李斌 SAC No. S0570517050001 SFC No. BPN269 libin@htsc.com +(86) 10 6321 1166 研究员 马晓晨 SAC No. S0570522030001 maxiaochen@htsc.com +(86) 10 6321 1166 联系人 王鑫延 SAC No. S0570122070092 wangxinyan020418@htsc.com +(86) 10 6321 1166 基本数据 目标价 (人民币) 21.70 收盘价 (人民币 截至 3 月 30 日) 19.26 市值 (人民币百万) 32,047 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 696.72 52 周价格范围 (人民币) 15.03-22.75 BVPS (人民币) 3.30 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 (人民币百万) 3,783 6,267 7,217 8,376 9,065 +/-% (17.01) 65.67 15.16 16.06 8.23 归属母公司净利润 (人民币百万) 582.58 451.12 1,035 1,442 1,618 +/-% (25.69) (22.57) 129.54 39.27 12.17 EPS (人民币，最新摊薄) 0.35 0.27 0.62 0.87 0.97 ROE (%) 12.28 6.67 14.51 16.91 16.16 PE (倍) 55.01 71.04 30.95 22.22 19.81 PB (倍) 6.94 6.18 5.15 4.24 3.55 EV EBITDA (倍) 20.25 15.61 9.69 8.11 6.82 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (8)(3)27121517192123Mar-22Jul-22Nov-22Mar-23(%)(人民币)赤峰黄金相对沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 赤峰黄金 (600988 CH) 图表1： 公司营业总收入和同比增速 图表2： 公司归母净利润和同比增速 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：公司公告，华泰研究 图表3： 可比公司估值（2023.3.30） 证券代码 公司简称 PE（2023E） 002155 CH 湖南黄金 23.1 600547 CH 山东黄金 45.7 000975 CH 银泰黄金 19.9 均值 29.6 资料来源：Bloomberg，Wind，华泰研究 图表4： 赤峰黄金 PE-Bands 图表5： 赤峰黄金 PB-Bands 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 -50%0%50%100%150%200%01020304050607020152016201720182019202020212022(亿元)营业收入营业收入yoy（右轴）-200%-100%0%100%200%300%400%500%(2)024681020152016201720182019202020212022(亿元)归属于母公司股东的净利润归属于母公司股东的净利润yoy（右轴）(15)01530456031/3/2030/9/2031/3/2130/9/2131/3/2230/9/22(人民币)赤峰黄金25x40x50x65x75x01020304031/3/2030/9/2031/3/2130/9/2131/3/2230/9/22(人民币)赤峰黄金4.0x5.7x7.3x9.0x10.7x 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一