美团-W(03690.HK)外卖和闪购稳健，到店酒旅今年有望复苏

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年03月30日买 入美团-W（03690.HK）外卖和闪购稳健，到店酒旅今年有望复苏核心观点公司研究·海外公司财报点评互联网·互联网Ⅱ证券分析师：谢琦联系人：徐焘021-60933157021-60375437xieqi2@guosen.com.cnxutao@guosen.com.cnS0980520080008基础数据投资评级买入(维持)合理估值166.00 - 181.00 港元收盘价140.00 港元总市值/流通市值873795/786643 百万港元52 周最高价/最低价211.60/112.80 港元近 3 个月日均成交额5576.04 百万港元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《美团-W（03690.HK）-外卖业务恢复节奏良好，关注到店业务恢复及竞争影响》 ——2023-02-17《美团-W（03690.HK）-利润释放亮眼，关注到店业务复苏表现》——2022-11-27《美团-W（03690.HK）-疫情下业务展现韧性，增长稳健，利润率优化》 ——2022-11-06《美团-W（03690.HK）-外卖利润展现高弹性，预计下半年增长逐步恢复》 ——2022-08-30《美团-W（03690.HK）-短期挑战持续，期待下半年业绩回升》 ——2022-06-05总览：营收增长 21%，经调整净利润连续三个季度为正。2022Q4，美团实现营业收入 601 亿元，同比增长 21%。餐饮外卖、美团闪购等业务均呈现高质量增长，到店酒旅业务则面临宏观挑战而呈现与 2022Q2 相似的下滑。22Q4，公司实现调整后净利润 8.3 亿元，同比大幅改善；调整后净利润率 1.4%，同比提升 9.3pct。利润端的改善，主要得益于餐饮外卖补贴效率提升、各项新业务的成本费用优化。餐饮外卖和美团闪购维持强劲增长。我们测算，本季度餐饮外卖的订单量同比增长约 8%，且收入同比增速大幅高于订单量增速。闪购本季度订单量占到即时配送总订单量的 12.4%，我们测算本季度订单量同比增长约 75%。此外，餐饮外卖和美团闪购的单均盈利也实现同比优化。由于宏观因素影响，到店酒旅收入出现与二季度相似的下滑，我们预计在2023 年会迎来强劲反弹。根据公司业绩公告，由于 2022Q4 宏观环境的影响，到店酒旅收入下滑幅度与 2022Q2 相似。同时，广告收入受到的影响更为显著。根据公司业绩会议，本季度到店酒旅经营利润率同比和环比均有下降。12 月以来，线下出行及消费迎来强势反弹，由于去年 3 月起的低基数效应，我们认为美团的到店酒旅业务有望在 2023 年呈现强势增长。新业务：优选、买菜、快驴实现收入增长与利润率改善。2022Q4，新业务分部收入同比增长 33%至 167 亿元，主要受商品零售业务的增长推动。经营亏损环比收窄至 64 亿元，经营亏损率 38%，同比收窄 37pct，环比也有所改善。根据公司业绩会议，2022 年，优选、买菜、B2B 快驴都在实现业务增长的同时，UE 也有提升。投资建议：展望 2023，随着线下消费的复苏，我们预计美团的到店酒旅业务会迎来强势反弹，但考虑到抖音的竞争，预计到店酒旅 GTV 增速＞收入增速＞利润增速；餐饮外卖和美团闪购因其更高的竞争壁垒，预计将维持市场份额和盈利能力稳定。我们上调盈利预测，预计 2023-2025 年实现调整后净利润 143/285/480 亿元，其中 2023-2024 年上调幅度为 17%/5%，以反映线下到店酒旅业务的反弹。基于 2023 年盈利预测，我们采取分部估值法，计算得合理目标价区间为 166-181 港币，较原目标价下调 4%/3%。我们依旧看好公司核心业务的竞争优势及新业务的成长性，继续维持“买入”评级。风险提示：本地生活行业新入局者的竞争风险；政策监管带来经营业务调整的风险等。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)179,128219,955271,248334,520402,625(+/-%)56.0%22.8%23.3%23.3%20.4%经调整净利润(百万元)-15,5722,82714,26328,52948,002(+/-%)---118.2%404.5%100.0%68.3%经调整 EPS（元）-2.500.452.294.577.69EBITMargin-12.9%-2.6%1.6%5.9%9.5%净资产收益率（ROE）-18.7%-5.2%2.6%11.8%19.0%市盈率（PE）-49.1270.853.726.815.9EV/EBITDA-67.9806.897.339.621.9市净率（PB）5.945.945.795.104.14资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2总览：营收增长 21%，经调整净利润连续三个季度为正收入稳健增长，利润率同比大幅优化。2022Q4，美团实现营业收入 601 亿元，同比增长 21%。餐饮外卖、美团闪购等业务均呈现高质量增长，到店酒旅业务则面临宏观挑战而呈现与 2022Q2 相似的下滑。22Q4，实现调整后净利润 8.3 亿元，同比大幅改善（去年同期为亏损 39 亿元）；调整后净利润率 1.4%，同比提升 9.3pct。利润端的改善，主要得益于餐饮外卖补贴效率提升、各项新业务的成本费用优化。图1：美团季度营业收入及增速（亿元、%）图2：美团调整后净利润及利润率（亿元、%）资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理配送服务、交易佣金和其他收入稳健增长，但广告面临疫情和行业竞争的挑战。按照收入类型划分，本季度即时配送服务收入、交易佣金收入、其他收入分别同比增长 32%、12%、35%，反映了餐饮外卖、闪购和优选等业务的 GTV 和订单量的增长。但是广告收入同比下降 5%，主要因宏观环境疲弱、效果广告主投放意愿衰退。同时，抖音的本地生活业务发展迅速，我们判断对美团基本盘影响有限，但对广告预算有一定分流。但考虑到 1 月以来，本地生活行业呈现显著复苏，我们预计会很快看到广告收入的回弹。图3：美团收入构成，按类型划分（亿元）图4：美团各类型收入的同比增速资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理毛利率和经营费率显著优化，新业务盈利能力持续改善。2022Q4，公司毛利率达请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告328%，同比提升 4pct；三项经营费率合计 31%，同比下降 6pct，特别是销售费率下降 5pct。毛利率和经营费率的显著优化，一方面因为餐饮外卖及闪购更高效的补贴策略、经营效率的提升，另一方面也得益于新业务更谨慎的成本和费用控制、亏损率逐渐优化。本季度新业务在收入环比增长的同时，经营亏损环比缩窄 4 亿，为 64 亿元。根据公司业绩会议，美团优选、美团买菜在规模增长的同时，UE（单均盈利）也有改善，快驴于 2022 年 12 月实现全国范围内城市端盈利，共享