华润万象生活(1209.HK)物管跻身第一梯队，商管优势领先

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2023 年 03 月 28 日 证 券研究报告•2022 年 年报点评 买入 （ 维持） 当前价： 39.00 港元 华润万象生活（1209.HK） 房 地产 目标价： ——港元 物管跻身第一梯队，商管优势领先 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：池天惠 执业证号：S1250522100001 电话：13003109597 邮箱：cth@swsc.com.cn 联系人：刘洋 电话：18019200867 邮箱：ly21@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：Wind 基 础数据 [Table_BaseData] 52 周区间(港元) 23.0-46.35 3 个月平均成交量(百万) 2.2 流通股数(亿) 22.82 市值(亿) 890.17 相 关研究 [Table_Report] 1. 华润万象生活（1209.HK）：商管领先优势扩大，业绩稳健增长 (2022-09-01) 2. 华润万象生活（1209.HK）：商管龙头傲立，规模持续提升 (2022-07-31) 3. 华润万象生活（1209.HK）：商业管理龙头傲立，盈利能力持续改善 (2022-04-01) [Table_Summary]  业绩逆势增长，物管商管双轮驱动。2022年公司实现营业收入 120.2亿元，同比增长 35.4%，实现核心净利润 22.3亿元，同比增长 30.7%；核心净利润率下降 0.7个百分点至 18.5%；每股盈利 0.967元，同比上升 27.9%。2022年住宅物业管理服务板块收入为 78.0亿元，同比增长 46.9%；商业运营及物业管理服务板块为人民币 42.1亿元，同比增长 18.2%。物管在管面积同比上涨 87.3%，达 2.9 亿平方米，位于行业领先地位。  物管规模跻身行业第一梯队，市场化拓展能力凸显。截至 2022年末，公司总合约面积达 3.5 亿平方米，总在管面积达 2.9 亿平方米，分别同比增长 78.0%和87.3%；第三方合约和在管面积占比分别达 61.2%和 57.6%。2022年新增第三方合约面积 1.4亿平方米，同比增长 297.4%，收并购、竞标直拓及合资合作渠道贡献占比分别为 75.9%、20.7%及 3.4%，社区生活空间、办公产业空间及城市公共空间占比分别为 76.9%、0.9%和 22.2%。公司加速城市空间运营业务转型，2022年城市公共空间在管面积增至 6477万平方米，同比增长 121.1%，占总在管面积 22.3%，年内获取城市空间项目年化合同金额为 8.85亿元。公司保持高品质服务，客户满意度 89分，续约率 98.0%，收缴率 92.8%，均处于行业领先水平。公司深耕社区增值服务五大赛道，收入同比增长 73.3%至 12.6亿元。  商管规模持续增长，领先优势不断扩大。截至 2022年末，公司在营项目数量增至 86个，面积达到 920万平方米，在营重奢购物中心增至 11 个，排名行业第一。全年零售额 1264 亿元，同比增长 6.3%，在营购物中心平均出租率维持96.1%。年内成功签约 13 个项目，平均建面 8.8 万平方米，其中 TOD 项目 11个，占比 85%，全部位于一、二线城市。公司积极挖掘存量市场，上市以来共获取 10个存量项目，占比达 40%。截至 2022年末，公司写字楼物业在管项目达 145 个，运营管理项目 27 个，在管面积达 1050 万平方米，合约面积 1320万平方米，分别同比增长 28.2%和 31.9%，整体出租率稳定在 80.7%。  盈利预测与投资建议：预计公司 2023-2025 年净利润复合增速为 24.4%，考虑公司管理规模稳步提升，且是上市商管公司稀缺标的，维持“买入”评级。  风险提示：在管面积增长或不及预期、商业运营发展或不及预期。 指标/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元人民币) 12016 16030 21019 27038 增长率 35% 33% 31% 29% 归属母公司净利润(百万元人民币) 2206 2824 3483 4243 增长率 28% 28% 23% 22% 每股收益 EPS 0.97 1.24 1.53 1.86 净资产收益率 15.45% 17.81% 19.58% 21.08% PE 35.97 27.14 22.01 18.06 数据来源：公司公告，西南证券 -35%-22%-9%3%16%29%22/322/522/722/922/1123/123/3华润万象生活 恒生指数 50202 华 润万象生活（1209.HK） 2022 年 年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 假设 1：公司基础物业管理第三方拓展面积增长快速，助力管理规模持续扩大，预计公司 2023-2025 年基础物业管理收入预计增速分别为 40%/35%/30%； 假 设 2：随着地产销售增速放缓，公 司非业主增值服务增速将有所下滑，预计公 司2023-2025 年非社区增值服务收入增速分别为 18%15%/12%； 假设 3：公司深耕社区增值服务五大赛道，预计公司 2023-2025 年社区增值服务收入增速分别为 65%/60%/55%； 假 设 4：随着 公司 新增 购物 中心 项目 持续开 业， 出租 率维 持较 高水平 ，预 计公 司2023-2025 年购物中心运营收入增速分别为 18%/16%/15%； 假设 5：公司写字楼出租率达 80.7%，随着在管项目数量的增加，预计公司 2023-2025年写字楼收入增速分别为 20%/18%/15%。 基于以上假设，我们预测公司 2023-2025 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 百 万 元 2022A 2023E 2024E 2025E 基础物业管理 营业收入 5,573 7,802 10,532 13,692 增速 48% 40% 35% 30% 毛利率 14% 15% 15% 15% 非社区增值服务 营业收入 973 1,149 1,321 1,479 增速 20% 18% 15% 12% 毛利率 37% 37% 37% 37% 社区增值服务 营业收入 1,256 2,072 3,316 5,139 增速 73% 65% 60% 55% 毛利率 27% 27% 28% 29% 购物中心 营业收入 2,482 2,929 3,398 3,907 增速 17% 18% 16% 15% 毛利率 62% 62% 63% 63% 写字楼 营业收入 1,732 2,078 2,452 2,820 增速 21% 20% 18% 15% 毛利率 34% 34% 35% 35% 合计 营业收入 12,016 16,030 21,019 27,038 增速 35% 33% 31% 29% 毛利率 3