碧桂园服务(06098.HK)业绩表现承压，主动寻求优化

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年03月30日买 入碧桂园服务（06098.HK）业绩表现承压，主动寻求优化核心观点公司研究·海外公司财报点评房地产·房地产服务证券分析师：任鹤证券分析师：王粤雷010-880053150755-81981019renhe@guosen.com.cnwangyuelei@guosen.com.cnS0980520040006S0980520030001证券分析师：王静021-60893314wangjing20@guosen.com.cnS0980522100002基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价13.44 港元总市值/流通市值45335/45335 百万港元52 周最高价/最低价40.63/6.52 港元近 3 个月日均成交额495.08 百万港元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《碧桂园服务（06098.HK）-业绩规模稳增，居家业务亮眼》 ——2022-08-25《碧桂园服务（06098.HK）-多元化发展初具规模，全面推进高质量增长》 ——2022-03-30《碧桂园服务-06098.HK-探索多元赛道，助力高速发展》 ——2021-08-27《碧桂园服务-06098.HK-重大事件快评：募资超 150 亿港元丰富并购资源，高成长性与高确定性兼备》 ——2021-05-26归母净利润承压。2022 年公司实现营业收入 413.7 亿元，同比增长 43.4%；归母净利润 19.4 亿元，同比增长 51.8%。公司归母净利润的下降主要是由于毛利率下行以及商誉减值等因素所导致。公司多条航道持续增长，结构合理，分业务板块看，公司物业管理服务、社区增值服务、非业主增值服务、“三供一业”业务、城市服务、商业运营服务的收入占比分别为 55.3%、9.7%、6.4%、13.5%、11.7%、3.1%。毛利率持续承压。2022 年公司毛利率为 24.8，较去年下降 5.9pct。其中，由于新收购项目毛利率偏低，物业管理服务毛利率下降 4.8pct 至 25.5%；由于疫情影响及业务转型，社区增值服务毛利率下降 7.0pct 至 53.5%；由于新拓项目较多，商业服务毛利率下降 14.8pct 至 35.5%。管理规模持续增长，主动退出低质量项目。截至 2022 年末，除“三供一业”业务外，公司在管面积 8.7 亿平方米，合约面积 16.0 亿平方米，管理规模持续增长。另外，“三供一业”物业管理服务的在管面积及合约面积分别为0.88、0.93 亿平方米。2022 年公司新增在管面积 1.03 亿平方米，新增合约面积 1.64 亿平方米。公司主动退出亏损和收缴率低的项目，追求有现金回报的利润增长，2022 年公司主动退出合约面积 8400 万平方米，其中含嘉宝4200 万平方米。疫情背景下社区增值服务多条业务线逆市实现增长。2022 年公司社区增值服务收入 40.2 亿元，同比增长 21%。疫情背景下，公司多业务线条逆势增长，其中本地生活、到家服务、家装服务、房地产经纪服务、园区空间服务收入分别同比增长 29%、33%、6%、54%、47%。风险提示：母公司销售及交付节奏超预期下行；商誉减值超预期；毛利率下行超预期；多元业务拓展不及预期。投资建议：公司 22 年业绩承压，考虑到公司已基本完成商誉减值和低质量在管项目的退出，公司未来将重新取得有质量的增长。预计公司 23-24 年归母净利润分别为 31.7、38.3 亿元，对应 EPS 分别为 0.94、1.13 元，对应最新股价 PE 分别为 11.6、9.6X，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)28,84341,36749,76454,54159,068(+/-%)84.9%43.4%20.3%9.6%8.3%净利润(百万元)4,0331,9433,1723,8274,293(+/-%)50.2%-51.8%63.2%20.7%12.2%每股收益（元）1.200.580.941.131.27EBITMargin18.3%13.4%11.2%12.1%12.3%净资产收益率（ROE）15.9%5.3%8.2%9.3%9.8%市盈率（PE）9.119.011.69.68.6EV/EBITDA12.212.17.57.16.8市净率（PB）1.020.980.930.870.81资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2归母净利润承压。2022 年公司实现营业收入 413.7 亿元，同比增长 43.4%；归母净利润 19.4 亿元，同比增长 51.8%。公司归母净利润的下降主要是由于毛利率下行以及商誉减值等因素所导致。公司多条航道持续增长，结构合理，分业务板块看，公司物业管理服务、社区增值服务、非业主增值服务、“三供一业”业务、城市服务、商业运营服务的收入占比分别为 55.3%、9.7%、6.4%、13.5%、11.7%、3.1%。图1：公司营业收入及增速图2：公司归母净利润及增速资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理毛利率持续承压。2022 年公司毛利率为 24.8，较去年下降 5.9pct。其中，由于新收购项目毛利率偏低，物业管理服务毛利率下降 4.8pct 至 25.5%；由于疫情影响及业务转型，社区增值服务毛利率下降 7.0pct 至 53.5%；由于新拓项目较多，商业服务毛利率下降 14.8pct 至 35.5%。图3：公司整体及分部毛利率资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理管理规模持续增长，主动退出低质量项目。截至 2022 年末，除“三供一业”业务外，公司在管面积 8.7 亿平方米，合约面积 16.0 亿平方米，管理规模持续增长。另外，“三供一业”物业管理服务的在管面积及合约面积分别为 0.88、0.93 亿平方米。2022 年公司新增在管面积 1.03 亿平方米，新增合约面积 1.64 亿平方米。公司主动退出亏损和收缴率低的项目，追求有现金回报的利润增长，2022 年公司请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3主动退出合约面积 8400 万平方米，其中含嘉宝 4200 万平方米。图4：公司在管面积及储备面积资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理疫情背景下社区增值服务多条业务线逆市实现增长。2022 年公司社区增值服务收入 40.2 亿元，同比增长 21%。疫情背景下，公司多业务线条逆势增长，其中本地生活、到家服务、家装服务、房地产经纪服务、园区空间服务收入分别同比增长29%、33%、6%、54%、47%。投资建议：公司 22 年业绩承压，考虑到公司已基本完成商誉减值和低质量在管项目的退出，公司未来将重新取得有质量的增长。预计公司 23-24 年归母净利润分别为31.7、38.3 亿元，对应 EPS 分别为 0.94、1.13 元，对应最新股价 PE 分别为 11.6、9.6X，维持“买入”评级。风险提示：母公