城投债区域报告系列：湖北城投全析，一主两翼，全域协同（基本面篇）

证券研究报告 | 债券市场专题研究 | 债券研究 http://www.stocke.com.cn 1/35 请务必阅读正文之后的免责条款部分 债券市场专题研究 报告日期：2023 年 03 月 19 日 湖北城投全析：一主两翼，全域协同（基本面篇） ——城投债区域报告系列 核心观点 湖北省基本面中等、债务率偏高、具备化债能力，但区域内可调动资源有限，化债周期偏长，我们建议选择财政实力较强、债务率适中的区域投资，不建议过度下沉。对于财政实力较强、债务率偏高但短期偿债压力不大的区域，可作为 1Y 内高收益策略。 ❑ 说明：我们对湖北城投区域分析分为两篇，“基本面篇”从经济、产业、财政、债务视角评估湖北省基本面，“配置建议篇”从估值、配置建议视角综合风险与现阶段投资性价比，给出四类配置建议。本文为湖北城投全析“基本面篇”。 ❑ 总结：湖北省基本面观点 湖北省整体经济、财政实力位居全国中上游，拥有汽车、化工、服装、钢铁、建材五大支柱产业，产业结构切换进程与江苏浙江基本同步。现阶段主要风险点在于：受疫情扰动，2019-2021 年间债务率大幅增长。但综合来看湖北全省城投债（公开债）短期到期压力不大。以底线思维来看，区域内可调动的金融资源偏弱，上市公司数量以中小市值为主，资源中等。但从历史数据来看，湖北省债券违约率较低，在全国范围排名第 21 位。违约债券发行人均为民营企业，所涉及行业包括航空货运、新能源、医疗、娱乐等产业。省内地方国有企业信用风险事件的典型案例是湖北宜化集团，经过 5 年化债已取得显著成效。作为财政实力尚可的宜昌市，化债净额约 200 亿耗时 5 年，债务化解周期不短，湖北省内城投债投资仍然建议选择债务率偏低区域，不建议过度下沉到区县。 ❑ 1、经济：位处全国中上游，一主两翼驱动 （1）经济总量：湖北省位于内陆中部，是长江中游地区的经济中心，交通枢纽地位显著。湖北省经济总量处于全国中上游水平，2022 年人均 GDP 及 GDP 增速均位于全国前十。GDP 总量方面，2022 年湖北省 GDP 为 53734.9 亿元，居全国第 7位。GDP 增速方面，湖北省 2022 年 GDP 增速为 4.3%，居全国第 8 位，处中上游。 （2）经济结构：湖北下辖 13 个地级行政区划单位（12 地级市、1 自治州）以及103 个县级行政区划单位（39 个市辖区、26 个县级市、35 个县、2 个自治县、1个直辖林区）。当前区域发展主导“一主引领、两翼驱动、全域协同。从结构上来看，武汉城市圈（“一主”）经济总量遥遥领先，襄十随神和宜荆荆恩两城市圈（“两幅”）经济总量不相上下。 ❑ 2、产业：“三二一”结构推动产业转型 （1）产业结构：湖北省产业结构于 2016 年切换至第三产业为主，略晚于全国平均（2013 年），与江苏浙江等制造业大省（2015 年）基本同步。从地级市层面来看，武汉市第三产业产值占比位居首位，其中江汉区、武昌区、江岸区、汉阳区、洪山区、硚口区第三产比占比均位于 75%以上；恩施自治州及十堰市第三产业产值占比位居前 3 位，均超 50%，其中恩施自治州各区县第三产业产值均在 50%以上，十堰市仅茅箭区第三产产值占比超 70%，其他区均在 55%以内，具体 103区县产业结构占比见下图。 （2）支柱产业：湖北省内有 5 大支柱产业，分别为汽车、钢铁、纺织、化工、建材，各自连点成线，形成了以武汉为中心的 5 条工业走廊。 分析师：高宇 执业证书号：S1230522020003 gaoyu@stocke.com.cn 相关报告 1 《重庆城投全析：一区两群，各有千秋——城投债区域报告系列》 2023.02.21 2 《地产投资领先指标弱修复》 2023.02.20 3 《“债券定价逻辑”下的宏观数据库——利率系列（货币、财政、汇率、资金面）》 2023.02.15 债券市场专题研究 http://www.stocke.com.cn 2/35 请务必阅读正文之后的免责条款部分 ⚫ 汽车工业走廊 汽车是湖北的第一大支柱产业，湖北省第十二次党代会报告提出，要以新能源汽车、智能网联汽车为重点，打造以“汉孝随襄十”为重点的万亿级汽车产业走廊，建设全国汽车产能基地。湖北汽车产业发展已有大半个世纪，集群效应逐渐显现以武汉为龙头，形成了包括孝感、随州、襄阳、十堰在内的汽车产业大走廊，成为全国重要的轻重型商用车、中高档乘用车、新能源汽车和关键零部件基地，其中的十堰被汽车协会授予“卡车之都”。目前湖北汽车业已完成了东风、上汽、广汽的全面布局，2021 年，湖北省汽车产量达 210万辆，位居全国第三位。 ⚫ 化学工业走廊 湖北化学工业走廊位于湖北中部和西南连接处，主要包括宜昌、荆门和荆州3 个地级市。从具体分工来看，宜昌主要发展农用化工，荆门主要发展石油化工，而荆州则是日用精细化工，3 个城市优势互补。汽车工业走廊成就了湖北省域副中心城市襄阳，而化学工业走廊则是造就了湖北另外一个省域副中心城市宜昌，同时化学工业的兴盛也造就了荆州经济强市的地位。 ⚫ 服装工业走廊 湖北是中国纺织服装大省，服装产业具有较为雄厚的基础，武汉、孝感、荆州、荆门、黄冈、襄阳等地区均拥有大量批发总部及专业市场。武汉一直以来都是辐射华中区，影响全国的服装批发集散地，服装涉及生产创意地，服装消费目的地，湖北省及周边城市均以武汉作为服装批发总部，武汉汉正街更是享誉全国的服装批发市场。 ⚫ 钢铁冶金工业走廊 湖北省钢铁冶金工业走廊诞生的时间非常早，沿线核心有三个城市：武汉、鄂州、黄石，因此这三个城市也成为了湖北省内重要的工业城市。 ⚫ 建材工业走廊 武汉、鄂州、黄石除了是冶金走廊之外，也有鄂东建材走廊之称。 ❑ 3、财政：位居全国中上游，中心城市实力较强 （1）综合财力：位居全国中上游，区县内部分化 湖北省整体财政实力位居全国中上游水平，总体排名全国第 9 位，财政实力尚可。从湖北省内 13 地级行政区财政实力来看，“一主”远强于“两翼”，从城市层面可以划分为四个梯队，建议重点关注前三梯队区域的城投债投资价值： （1）第一梯队（财政实力 3000 亿以上）：武汉（3544 亿）； （2）第二梯队（财政实力 400 亿-500 亿)：两个副中心城市襄阳（480 亿）、宜昌（414 亿）； （3）第三梯队（财政实力 300-400 亿）：荆州（327 亿）、黄冈市（315 亿）； （4）第四梯队（财政实力 300 亿以下）：孝感（273 亿）、黄石(245 亿)、鄂州（210 亿）、咸宁（176 亿）、荆门市（149 亿）、恩施市（137 亿）、随州（78亿）。 （2）财政拆解：一般公共预算 ⚫ 税收稳定性:武汉、襄阳、宜昌、荆州稳定性强 受益于支柱产业贡献，湖北省内各地市 2021 年税收绝对收入规模仍然以一个省会城市武汉（1351 亿）及两个副中心城市襄阳(165 亿)、宜昌（161 亿）占优。但黄冈、孝感、荆州在绝对税收水平上相对均衡，均超百亿。从税收稳定性来看，武汉、襄阳、宜昌、荆州税收稳定性较强。 武汉 2021 年各区县税收占比均超 80%，“支柱-新兴-未来”产业体系层次分明，对税