宏观策略每周思考：美联储加息接近尾声，如何影响资产价格？

敬请参阅报告结尾处免责声明 华宝证券 1/5 [table_page] 宏观策略点评报告 分析师：蔡梦苑 执业证书编号：S0890521120001 电话：021-20321004 邮箱：caimengyuan@cnhbstock.com 研究助理：郝一凡 邮箱：haoyifan@cnhbstock.com 销售服务电话： 021-20515355 [table_product] [table_main] 华宝财经评论类模板 ◎ 投资要点：   风险提示：本报告所载数据为市场不完全统计数据，旨在反应市场趋势而非准确数量，所载任何建议、意见及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断 相关研究报告 [table_subject] 撰写日期：2023 年 3 月 24 日 证券研究报告--宏观策略点评报告 美联储加息接近尾声，如何影响资产价格？ 宏观策略每周思考 仅供内部参考，请勿外传 敬请参阅报告结尾处免责声明 华宝证券 2/5 [table_page] 宏观策略点评报告 1. 美联储加息落地，再度被市场“鸽派解读” 3 月 23 日周四凌晨，美联储如期加息 25 个基点，联邦基金利率升至 4.75%-5%。 因为其删除了过去八次声明里的“FOMC 委员预计持续加息适宜”（ongoing increases will be appropriate），改为“预计一些额外的政策紧缩可能是适当的”（some additional policy firming may be appropriate）。市场认为这是一个鸽派信号，意味着加息即将结束，在公布决议和发布会期间，美元下跌，美股上涨（直到美财长耶伦发言才转向下跌）。 但是对于通胀问题的描述和最新点阵图及经济预测实质上都反应出美联储明显比市场更鹰。 1.1. 通胀压力高企，抗通胀仍是核心目标 决议声明中对通胀的描述删除了俄乌冲突“正在造成巨大的人员和经济困难，并加剧了全球不确定性”的语句，因为这已经不是当前通胀主要矛盾，通胀压力从外生转向内生压力为主；删除了“通胀有所缓和”的措辞，称消费者支出和生产“温和增长”，就业增长“在最近几个月回升并以强劲速度运行”，失业率保持低位，通胀保持高企。显示出美联储并没有看到他们此前希望看到的通胀持续放缓的迹象，通胀压力反而有所上升。 在对就业和通胀的预测上，美联储上调了通胀预期，下调了失业率预期。 表 1: 2022 年 12 月经济预测摘要(SEP) vs 2023 年 3 月经济预期摘要（SEP） 2022 年 12 月预测 2023 年 3 月预测 2023 2024 2023 2024 实际 GDP 增速 0.5 1.6 0.4 1.2 失业率 4.6 4.6 4.5 4.6 PCE 通胀 3.1 2.5 3.3 2.5 核心 PCE 3.5 2.5 3.6 2.6 资料来源：Fed，华宝证券研究创新部 而且美联储仍然重申“坚定地致力于恢复 2%的通胀目标”，且将由获得“足够限制经济增长的货币政策立场”来实现。 1.2. 市场和美联储预期差再现 最新公布的点阵图对于今年加息预期与 2022 年 12 月时预期变化不大，预期在 5.0-5.25%区间，但比硅谷银行事件前市场预期下降了 50bp，而且也暗示出今年并不会降息的指引。鲍威尔还表示“如有必要，美联储将超预期加息，维护市场对美联储的信心非常重要。” 仅供内部参考，请勿外传 敬请参阅报告结尾处免责声明 华宝证券 3/5 [table_page] 宏观策略点评报告 图 1：2023 年 3 月美联储点阵图预测 图 2： 2022 年 12 月美联储点阵图预测 资料来源：Fed，华宝证券研究创新部 资料来源：Fed，华宝证券研究创新部 不过市场却并未对此计价，依然认为 7 月开始就会降息。其核心矛盾在于，一方面，市场可能仍然低估了美联储抗通胀的决心，目前通胀问题仍然优先于金融稳定；另一方面，当前不确定性太多，潜在风险在上升，市场对未来的预期差也有更大的容忍空间。 图 3：美联储点阵图加息路径和市场预期加息路径 资料来源：Fed，CME，华宝证券研究创新部 2. 美联储货币政策对资产价格影响路径出现变化 按美联储预期来看，年内还有加息一次的空间，综合考虑了近期的应行业风险后，加息顶点的预期较 3 月初有所下调，也就是说加息已经接近尾声，但在加入了金融风险的考虑后，加息的结束或降息的提前出现却未必能有效利好资产价格上涨。 2.1. 影响的逻辑发生变化——即使提早出现降息预期也未必是大利好 目前美联储货币政策已经从此前的物价稳定为核心逐渐“夹带”更多金融稳定考量3.53.73.94.14.34.54.74.95.15.3美联储点阵图暗示路径3月23日市场隐含加息路径 仅供内部参考，请勿外传 敬请参阅报告结尾处免责声明 华宝证券 4/5 [table_page] 宏观策略点评报告 了，这一变化对于市场预期和资产价格的逻辑也会有明显转变，在软着陆的路径下，美联储加息的见顶和转向，对于股市、商品、美债等多数资产价格是利好的，分母端的改善总体会好于分子端的“小幅”弱化。 但是就目前情况看，如果停止加息或者启动降息的时间早于美联储预期，大几率是因为伴随着金融风险的进一步暴露，隐含的金融危机风险或经济“硬着陆”风险意味着分子端的负面影响在短期可能明显更强，将对美股、商品等资产价格形成压制，直到风险的显著缓和或更大幅度的降息。而黄金价格即能受益于风险上升、又能受益于美联储货币政策转向。 2.2. 难以实现“软着陆”下控通胀目标，可能要做“二选一” 本轮加息周期，美联储的节奏是明显偏慢的，无论是加息的起点还是后续的加息幅度，都是显著落后于通胀压力的，很重要的一个原因就是美联储想要找到经济和通胀的平衡点，实现“软着陆”下的控通胀。这对美国来说是最理想的一条路径，通过加息抑制实体需求降低通胀，对于经济和金融市场的负面影响不会很大。 但