爱奇艺(IQ.US)首次覆盖：剧集王者，盈利能力处于上升通道

1 | 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 公司深度研究 | 爱奇艺 剧集王者，盈利能力处于上升通道 爱奇艺（IQ.O）首次覆盖  核心结论 公司评级 买入 股票代码 IQ.O 前次评级 买入 评级变动 维持 当前价格 6.84 近一年股价走势 分析师 李艳丽 S0800518050001 021-38584239 liyanli@research.xbmail.com.cn 相关研究 竞争格局改善，长视频行业迎来盈利拐点。在线视频行业竞争格局改善，在内容投入下降的前提下，收入保持增长，且头部平台市场份额相对稳定，爱奇艺/腾讯视频 MAU 市占率均为 30%左右，长视频整体使用时长趋于稳定，短视频与长视频也由竞争走向合作。行业有望进入提价周期，ARPU 值提升带动会员收入增长。22 年行业迎来盈利拐点，截至 4Q22 爱奇艺连续四个季度运营盈利，据晚点 LatePost，腾讯视频亦从 22 年 10 月开始实现盈利。 内容为王，工作室加持保障优质供给。爱奇艺在内容出品上已打造出飞轮效应：优质内容供给-收入增长&成本优化-盈利能力提升-产出更多优质内容。以工作室制度为核心，爱奇艺搭建了 20 个左右剧集工作室，并为工作室提供“大中台”做支持，每个工作室可专注自己的赛道进行高效的开发，结合强大的项目运营能力，目前打造出成熟且批量化的内容生产机制。22 年在行业供给偏紧的情况下，爱奇艺剧集表现更为突出，合计推出 5 部站内热度破万的作品，口碑热度双丰收。23 年开年《狂飙》领跑，全年储备丰富。 降本增效成果显著，爱奇艺 ROI 将持续提升。随着限薪令有效落实和公司自制能力持续提升，爱奇艺降本成果显著，4Q22 内容成本同比下滑 20%至 39亿元，占总收入的 51%（VS 2020 年以前约占 80%），同比收窄 15pct。除了加强自制内容外，短剧剧场和分账剧等模式均有助于持续提升爱奇艺ROI，推动平台利润率提升。 盈利预测与投资建议：我们预计爱奇艺 2023-2025 年 Non-GAAP 归母净利润分别为 26.65/37.88/49.35 亿元，YoY+107.6%/42.1%/30.3%。爱奇艺稳居国内在线视频行业第一梯队，内容自制能力突出，剧集表现领跑全平台，同时行业有望进入会员提价周期，成本端降本增效成果显著，公司 ROI 进入上升通道，结合相对估值结果，我们基于 Non-GAAP 口径归母净利润给予公司 23 年 21X PE，对应目标价 8.6 美元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧，提价后会员流失风险，内容表现不及预期  核心数据 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 30,554 28,998 32,087 35,424 37,904 增长率 3% -5% 11% 10% 7% Non-GAAP 归母净利(百万元) -4,487 1,284 2,665 3,788 4,935 增长率 18% NA 108% 42% 30% 每 ADS 收益（EPS） -5.62 1.50 2.78 3.95 5.14 市盈率（P/E） -8.36 31.41 16.92 11.91 9.14 市净率（P/B） 6.61 6.36 4.99 3.50 2.53 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 -60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%2022-03-222022-08-222023-01-22爱奇艺Nasdaq100证券研究报告 2023 年 03 月 26 日 仅供内部参考，请勿外传 公司深度研究 | 爱奇艺 西部证券 2023 年 03 月 26 日 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明 索引 内容目录 投资要点 .................................................................................................................................. 5 关键假设 ............................................................................................................................. 5 区别于市场的观点 .............................................................................................................. 5 股价上涨催化剂 .................................................................................................................. 5 估值与目标价 ...................................................................................................................... 5 爱奇艺核心指标概览 ................................................................................................................ 6 一、爱奇艺在线视频行业领先者 .............................................................................................. 7 1.1 秉承“悦享品质”理念，22 年扭亏为盈 .......................................................................... 7 1.2 股权相对集中，管理层经验丰富 .................................................................................. 8 1.3 单季会员数净增超千万，2022 年首次实现全年运营层面盈利..................................... 9 二、竞争格局改善，行业迎来盈利拐点 ................................................................................. 12 2.1 行业竞争格局改善，与短视频竞争走向合作 .............................................................. 12 2.2 会员付费增长空间大，增长驱动在于 ARPU 值提升