策略专题研究：中证500价值，资源与国企的呼应

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 策略专题研究 中证 500 价值：资源与国企的呼应 2023 年 03 月 23 日 ➢ 年初至今中小盘价值占优：公募重仓股跑输“低估值”与“数字经济”。年初以来，A 股的中小盘价值风格明显占优：年初至今涨跌幅排序中中盘价值、小盘价值排名前二，中证 500 价值明显跑赢沪深 300 成长与价值指数。上述风格分化背后其实本质上是公募重仓的电新、医药、食品饮料等成长型赛道股跑输了低估值（包括中特估和部分消费、制造中的价值股）和数字经济：如果我们对沪深300/成长/价值和中证 500/成长/价值的成分股进行拆分分析，会发现相比之下，沪深 300 更重消费，沪深 300 成长更重电新，沪深 300 价值更重金融，中证 500较为均衡，中证 500 成长更重除电新外的中游制造，中证 500 价值更重“国企改革”、“中特估”；而从涨跌幅贡献来看，上游资源、交运+建筑+电力以及 TMT成为所有指数的正贡献来源，而中游制造、消费以及金融地产或多或少都存在负的贡献；值得关注的是在中游制造、消费领域，价值远远跑赢了成长，尤其是中证 500 价值，这意味着在当前宏观环境下部分投资者不再一味地追逐景气度，而是更看重估值性价比，也有意避开“拥挤的地方”。所以似乎逃离“公募重仓”成为了当下的共识，但逃离的方向却有分化。 ➢ 历史上中证 500 价值占优的环境：经济走向复苏，通胀触底，货币由松到紧，信用扩张。如果我们构建两个组合：中证 500 价值-中证 500 成长以及中证500 价值-沪深 300 价值，以中证 500 价值同时跑赢中证 500 成长和沪深 300价值的区间作为中小盘价值占优的阶段，那么自指数有数据以来，一共发生过六次：分别是 2005 年 7 月至 2008 年 1 月、2008 年 11 月至 2009 年 8 月、2014年 5 月至 2015 年 6 月、2016 年 1 月底至 2017 年 11 月中旬、2019 年 1-4 月以及 2020 年 3 月至 2021 年 2 月。在上述六个阶段，有四个处于经济见底反弹的复苏期：通胀见底/见底回升，货币都是先宽松后收紧，信用持续扩张或者先扩张后回落。有两个特殊阶段：一个是 2014-2015 年的流动性宽松带来的牛市，另一个是短暂的 2019 年 Q1 的“春季躁动”行情。所以中证 500 价值占优阶段对应的宏观环境大多为经济见底反弹之后的复苏期。 ➢ 当前中证 500 价值处于极具性价比的位置。无论是从收益率-ROE 的视角，还是 PE/PB 估值、ERP、股债比的视角来看，当前中证 500 价值都处于极具性价比的位置：（1）目前中证 500 价值的年化收益率已经跑输年化 ROE；（2）中证 500 价值指数 2023 年预测 PE 以及当下 PB 的估值水平低于过去 5 年的中位数，处于历史极低水平：2023 年中证 500 价值的预测 PE/当下 PB 估值水平分别为 10.26 和 0.98，与 2020 年疫情发生时的水平相当，低于过去五年中证 500价值的 PE/PB 中位数（分别为 11.42/1.09）。（3）目前中证 500 价值的 ERP 和股息率都处于历史高位：当前中证 500 价值的 ERP 处于历史 70.70%的分位数，而股息率相较于 10 年期国债的优势处于历史 92.70%的分位数。 ➢ 拥抱“时代的国企”，掘金中小盘价值。当下的宏观环境是：经济的确在逐步走向复苏（方向确定，程度不确定），而通胀也预计在 2023 年 5 月触底，当下货币仍维持相对宽松，信用也在扩张（总量持续扩张，结构有待改善）。所以当前的宏观环境其实十分有利于中小盘价值风格。更为重要的是，除了宏观环境之外，中证 500 价值也更符合“国企改革”、“中特估”的映射，同时其上游资源的权重也不低（12.66%），因此可以说中证 500 价值其实综合了资源与国企的主线。正如我们此前报告《时代的国企：国改专题系列之策略联合行业篇》中提到的：2023 年国企站在了一个新时代的起点，可以通过提升自身的资金利用效率、拓展新业务或者提升分红来扭转 ROE 长期下行趋势。所以作为上述指数中最能够代表国企改革的中证 500 价值指数值得我们去关注。 ➢ 风险提示：宏观环境的假设不及预期；国企改革不及预期；样本选择偏差。 [Table_Author] 分析师 牟一凌 执业证书： S0100521120002 邮箱： mouyiling@mszq.com 分析师 方智勇 执业证书： S0100522040003 邮箱： fangzhiyong@mszq.com 相关研究 1.行业信息跟踪（2023.03.13-2023.03.19）：三大航司运营数据优异，Copilot 面市引发 AI 热潮-2023/03/21 2.策略专题研究：资金跟踪系列之六十四：“趋势”力量的归来-2023/03/20 3.A 股策略周报 20230319：王牌对王牌-2023/03/19 4.策略研究市场跟踪：悄然转换的市场-2023/03/16 5.策略点评：天秤的两端-2023/03/15 策略专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 年初至今，中小盘价值风格占优 ............................................................................................................................... 3 2 历史复盘：中证 500 价值占优的场景 ....................................................................................................................... 6 3 当前中证 500 价值处于极具性价比的位置 ................................................................................................................ 7 4 拥抱“时代的国企”，掘金中小盘价值 ........................................................................................................................ 9 5 风险提示 .............................................................................................................................................................. 11 插图目录 ...