万华化学(600309)卓越运营管理深化全球布局，筑牢全球化工巨头地位

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2023年03月21日买 入万华化学（600309.SH）卓越运营管理深化全球布局，筑牢全球化工巨头地位核心观点公司研究·财报点评基础化工·化学制品证券分析师：杨林证券分析师：张玮航010-880053790755-81981810yanglin6@guosen.com.cnzhangweihang@guosen.com.cnS0980520120002S0980522010001基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价97.08 元总市值/流通市值304807/304807 百万元52 周最高价/最低价108.00/73.75 元近 3 个月日均成交额1018.06 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《万华化学（600309.SH）-逆势中仍实现营收增长，建设全球一流化工新材料公司》 ——2023-02-14《万华化学（600309.SH）-产品毛利下行业绩承压，逆势中仍实现营收增长》 ——2022-10-25《万华化学（600309.SH）-降本提效助力万华高质量发展，将持续优化产业链结构》 ——2022-03-15《主营产品量价齐升业绩大幅增长，筑牢全球化工巨头地位》 ——2022-03-09《万华化学-600309-2021 年三季度报告点评：Q3 业绩符合预期，持续优化产业结构》 ——2021-10-19逆势中仍实现营收增长，短期周期波动不改公司长期价值。公司披露《2022年年度报告》：受全球能源价格高企、欧美高通胀、全球经济增速放缓、生产要素原材料价格大幅上涨等影响，公司利润同比下降。2022 年，公司共实现营业收入 1655.65 亿元（同比+13.76%）；归母净利润 162.34亿元（同比-34.14%）；基本每股收益 5.17 元。整体来说，2022 年，公司经营持续承压，但仍在逆势中按照既定战略，快速响应，充分发挥全球渠道优势，积极克服供应链不畅、能源价格大幅上涨带来的物流成本压力，实现了聚氨酯、石化以及精细化学品等主要产品产销量均同比增长。此外，公司向全体股东每 10 股派发现金红利 16 元(含税)。近期 MDI 价格已有所回暖，万华持续积极探索聚氨酯材料新型应用领域。2022 年 MDI 市场价格呈现出震荡下跌的走势。截至 2022 年 12 月底，中国聚合 MDI 市场价 17173 元/吨，比 2021 年同期-12.32%。聚合 MDI 终端消费水平有所回暖，国内需求下游家电消化成品库存为主、房地产依旧需求一般；纯 MDI 下游鞋底原液负荷 3-4 成、浆料企业开工 3-4 成。进入 2023 年，MDI 价格已经出现明显震荡反弹。近年来，万华化学持续培育并探索聚氨酯新应用：世界首套连续化无醛胶合板投产且基本稳定，加速下游行业转型升级，并已完成 5 条聚氨酯路面的铺设。聚氨酯硬泡回收中试技术开发成功，正在推进与冰箱龙头企业的合作。石化、精细化工业务稳步扩张，积极进军新材料、新能源领域。公司石化业务方面持续坚持以销优产，提质增效；精细化学品、新材料业务为公司注入发展活力。其中，2022 年公司 PO/SM 装置、多套精细化学品装置陆续投产；电池材料及电池化学品全产业链同步推进；尼龙 12、硅共聚 PC 等自主研发装置一次性开车成功；高端聚烯烃延伸进展顺利。此外，公司布局核电、光伏等项目，将为能源创新利用提供可靠先进的万华方案。我们坚定看好公司将打造为全球一流化工新材料公司。风险提示：需求不及预期；新项目投产进度低于预期；产品价格大幅下滑等。投资建议：维持“买入”评级。我们预计公司 2023--2025 年归母净利润分别为 180.95/222.75/272.87 亿元，同比增速 11.5%/23.1%/22.5%；摊薄EPS=5.76/7.09/8.69 元，当前股价对应 PE=16.8/13.7/11.2x。短期周期波动不改公司长期价值，我们坚定看好公司将筑牢全球化工巨头地位，打造成为全球领先的新材料生产基地。维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)145,538165,565174,425209,754251,538(+/-%)98.2%13.8%5.4%20.3%19.9%净利润(百万元)2464916234180952227527287(+/-%)145.5%-34.1%11.5%23.1%22.5%每股收益（元）7.855.175.767.098.69EBITMargin23.6%14.1%13.6%13.7%13.7%净资产收益率（ROE）36.0%21.1%21.1%23.1%24.8%市盈率（PE）12.418.816.813.711.2EV/EBITDA10.217.813.110.89.3市净率（PB）4.453.973.563.152.77资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算仅供内部参考，请勿外传请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2逆势中仍然充分发挥全球渠道优势，维持“买入”评级2023 年 3 月 20 日晚，万华化学披露《2022 年年度报告》：受全球能源价格高企、欧美高通胀、全球经济增速放缓、生产要素原材料价格大幅上涨等影响，公司利润同比下降。2022 年，公司共实现营业收入 1655.65 亿元（同比+13.76%）；归母净利润 162.34 亿元（同比-34.14%）；每股收益为 5.17 元；基本符合此前《2022年度业绩快报公告》中的数据。2022 年，受全球大宗原料及能源价格上涨等影响，公司营业成本为 1381.32 亿元（同比+28.7%），高于营业收入 13.8%的增速，导致毛利率下降 9.7%。期间费用率为 4.7%（同比-0.5 个百分点）。此外，公司公布了《2022 年年度利润分配方案公告》：以 31.4 亿股股本为基数，向全体股东每 10 股派发现金红利 16 元(含税)，合计派发现金红利总额为 50.24 亿元。即 2022年 Q4，公司共实现营收 351.45 亿元（同比+8.04%）；归母净利润 26.25 亿元（同比-48.59%、环比-18.60%）。整体来说，2022 年，公司经营持续承压，但仍在逆势中按照既定战略，快速响应，充分发挥全球渠道优势，实现了聚氨酯、石化以及精细化学品等主要产品产销量均同比增长，产品收入及成本也相应增加。值得一提的是，2022 年，随着聚醚多元醇销量提升、PO/SM 装置及多套精细化学品装置投产。从全球化运营来说，2022 年，国际原油和大宗商品价格高位震荡，能源和天然气短供导致欧洲生产受到抑制，公司海外业务受到一定冲击。然而，在能源高涨、高通胀、市场需求减弱的大环境下，BC 公司仍然合理安排生产计划，装置安全稳定运行，保持 MDI、TDI 装置稳定运转；通过优化海外供应链布局和资源全球配置，全面提升了保供提效和风险防范的能力，优化集团整体供应协同能力。研发方面，2022 年全年研发投入 34.20 亿元，主要围绕高端化工新材料及解决方案、新兴材料等新业