口子窖(603589)重大事项点评：股权激励落地，改革加速推进

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 公司研究 白酒 2023 年 03 月 17 日 口子窖（603589）重大事项点评 推荐 （维持） 股权激励落地，改革加速推进 目标价：82 元 当前价：70.62 元 事项：  公司公布《2023 年限制性股票激励计划（草案）》，拟向激励对象授予限制性股票 313.42 万股，占总股本的 0.52%，无预留权益。本次激励对象包含公司高管及骨干共计 58 人，授予价格为 35.16 元/股，分三年解禁，比例分别为 40%、30%、30%。考核目标以 2022 年为基数，2023-2025 年营收或者归母扣非净利润增长不低于 15%、30%和 50%。 评论：  股权激励落地，覆盖精准有力。公司于 2021 年 4 月完成股票回购，时隔近两年股权激励计划终于落地，以 35.16 元/股（约为市价的 50%）对 58 名高管及骨干进行激励，覆盖更为精准且激励力度较大，人数占 22 年底员工总数的1.38%，对应人均可获得股票市值超 350 万元。本次激励对象中公司高管 1 人，即总经理助理詹玉峰授予占比 3.96%，对应市值约 877 万元，填补管理层持股空白，其余 301 万股覆盖核心管理/技术/业务人员 57 人，占授予总量 96.04%。本次激励重点聚焦此前未有持股的核心员工，覆盖精准有力，深度绑定公司与高管/核心骨干利益，预计可以调动人员积极性，激发组织活力。  转型攻坚当前，考核目标稳健。本次激励计划考核年度为 2023 年-2025 年，业绩考核目标以 22 年为基数，23 年、24 年和 25 年营收或者归母扣非净利润增长分别不低于 15%、30%和 50%，若以底线增速测算，23 年、24 年和 25年营收或者归母扣非净利润同增约 15%、13%和 15%。同时激励考核到个人层面 ， 绩 效 考 评 划 分 A/B/C/D 四 个 档 次 ， 分 别 对 应 解 除 限 售 比 例 为100%/100%/80%/0。从费用摊销看，预计本次激励费用 1.1 亿元，分四年摊销，23-26 年预计摊销费用分别为 0.48、0.43、0.17 和 0.04 亿元，对净利润影响有限。我们认为公司处于转型攻坚期，稳健的激励考核目标充分考虑了现状与战略规划，兼顾改革动力与业绩潜力，有利于实现更长远、稳健的增长。  改革双管齐下，激励配合落地。开春以来公司改革动作频频，产品端发布兼系新品引领窖系升级，聚焦次高端价格带，配货给具备营销实力的经销商，正逐步导入省内全域，口子 10/20 年等老品包材消化后将退出市场。渠道端与大商达成协议，合肥营销中心发力团购、百维负责流通的格局逐渐清晰，各地陆续组建营销团队、招募团购商等动作提速。在产品和渠道改革双管齐下的关键时刻，本次股权激励将管理人员及核心骨干的利益与公司绑定，保障后续改革举措稳步推进，但仍需密切关注兼系新品推广成效及大商对待改革的态度。  投资建议：改革加速落地，成效仍待检验。公司全方位改革加速落地，渠道、产品和组织接连出台重要举措，本次股权激励覆盖精准有力，激发核心人员积极性，保障后续改革的执行与落地效果，但目前仍处积蓄势能与改革攻坚期，仍需持续关注渠道变化与大商意愿，跟踪兼系新品推广节奏。我们预计 22-24年 EPS 为 2.89/3.27/3.74 元，考虑前期改革加速、新品焕新，叠加股权激励提振预期，我们给予 23 年 25 倍 PE，对应目标价 82 元，维持“推荐”评级。  风险提示：新品推广不及预期、渠道改革缓慢、徽酒竞争加剧。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入(百万) 5,029 5,241 6,050 6,945 同比增速(%) 25.4% 4.2% 15.4% 14.8% 归母净利润(百万) 1,727 1,734 1,960 2,245 同比增速(%) 35.4% 0.4% 13.0% 14.6% 每股盈利(元) 2.88 2.89 3.27 3.74 市盈率(倍) 25 24 22 19 市净率(倍) 5.1 4.6 4.0 3.6 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为 2023 年 3 月 16 日收盘价 证券分析师：欧阳予 邮箱：ouyangyu@hcyjs.com 执业编号：S0360520070001 证券分析师：沈昊 邮箱：shenhao@hcyjs.com 执业编号：S0360521050001 证券分析师：田晨曦 邮箱：tianchenxi@hcyjs.com 执业编号：S0360522090005 证券分析师：董广阳 电话：021-20572598 邮箱：dongguangyang@hcyjs.com 执业编号：S0360518040001 联系人：刘旭德 邮箱：liuxude@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股) 60,000.00 已上市流通股(万股) 60,000.00 总市值(亿元) 423.72 流通市值(亿元) 423.72 资产负债率(%) 20.11 每股净资产(元) 14.26 12 个月内最高/最低价 74.40/40.50 市场表现对比图(近 12 个月) 相关研究报告 《口子窖（603589）2022 年中报点评：增长承压，改革推进》 2022-08-27 《口子窖（603589）2021 年三季报点评：平稳增长，改革起步》 2021-10-28 《口子窖（603589）2019 年中报点评：收入环比改善，新品发力次高端》 2019-08-28 -28%-8%12%32%22/0322/0522/0822/1022/1223/032022-03-17~2023-03-16口子窖沪深300华创证券研究所 仅供内部参考，请勿外传 口子窖（603589）重大事项点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 图表 1 口子窖分季度拆分表（单位：百万元） 资料来源：Wind，华创证券 图表 2 口子窖 PE Band 图表 3 口子窖 PB Band 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 0102030405060708090收盘价25.8X22.5X19.1X15.8X12.4X020406080100120收盘价6.8X5.8X4.8X3.8X2.8X仅供内部参考，请勿外传 口子窖（603589）重大事项点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 附录：安徽口子酒业股份激励方案（草案） 2023 年 3 月 16 日，公司发布《2023 年限制性股票激励计划（草案）》。本激励计划拟授予激励对象的限制性股票数量为 313.42 万股，约占本激励计划草案公布日公司股本总额 60,000.00 万股的 0.