医思健康(2138.HK)深度报告：一站式非医院医疗服务供应商龙头，内生+外延驱动快速成长

医思健康(2138.HK)深度报告：一站式非医院医疗服务供应商龙头，内生+外延驱动快速成长芦冠宇(证券分析师)李昭璇(联系人)李宇宸(联系人)S0350521110002S0350122060039S0350121110026lugy@ghzq.com.cnlizx01@ghzq.com.cnliyc02@ghzq.com.cn评级：买入(首次覆盖)证券研究报告2023年03月16日医疗美容仅供内部参考，请勿外传请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明2相对恒生指数表现表现1M3M12M医思健康-14.7%-4.9%20.4%恒生指数-6.1%0.9%6.1%最近一年走势预测指标FY2022AFY2023EFY2024EFY2025E主营收入（百万港元）2920379247405985增长率(%)40302526归母净利润（百万港元）198100370555增长率(%)2-4927050摊薄每股收益（港元）0.170.080.310.47ROE(%)1051619P/E49.8 79.4 21.5 14.3 P/B5.2 4.0 3.4 2.7 P/S3.3 2.1 1.7 1.3 EV/EBITDA25.26 58.05 11.19 6.16 资料来源：Wind资讯、国海证券研究所注*：FY2022指2021年4月1日-2022年3月31日-0.4465-0.2505-0.05450.14150.33750.5335医思健康恒生指数仅供内部参考，请勿外传请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明3核心提要医美医疗双轮驱动，领跑香港非医院医疗服务。医思健康以医美起家，后通过内部增长以及外部收并购的方式迅速切入医疗赛道，形成双轮驱动，目前主要业务涵盖医美、医疗、兽医三大领域，协同效应带来的高驱动力促使企业迅速发展，使其逐步成为中国香港最大的非医院医疗服务供应商。截至2022年9月，公司旗下已涵盖42个品牌，设35个医疗专科，共有全职医生293位，累计服务人次达1200万。医美行业方面有望呈现量价齐升的良好趋势，中国香港发达医疗水平助推其医美行业快速发展。受益于人均可支配收入提升、医美消费接受度提升、颜值经济崛起等因素影响，中国医美行业有望呈现量价齐升的广阔前景。其中，非手术类医美表现尤为亮眼，因其相对于手术类医美，风险更低、创伤小、愈合快、相对客单价较低的特点，备受消费者青睐以及医疗机构营销重视，且非手术类医美对于医生依赖度低于手术类医美，面对疫情影响可以展现更坚挺的业绩表现，逐步呈现显著快于手术类医美的增长速度。医疗业务方面，中国香港医疗水平处于世界领先地位，较比内地医疗水平更为成熟。同时，私立医院地位与公立医院相当，且私立专科发展较比私立全科更为亮眼。香港发达的医疗水平支撑下，医美产品落地审批较比内地更快，并助推了医美消费的接受度及安全性的持续提升。宠物医疗方面，中国宠物市场规模快速增长，宠物医疗为占比第二大相关领域。未来随着居民消费升级带来的消费观念转变，养宠从简单的兴趣逐步转变为情感需求，角色或成为朋友和家人，宠物服务行业相关消费领域有望呈现持续的快速增长。品牌力强大助推客群扩张。公司2005年创立至今深耕行业18年，作为全香港最大的非医院医疗服务供应商，早在2014年便已成为中国香港最大的医学美容服务提供商（按收益计）。强大的品牌积淀保证了客户粘性和客群的快速扩张。老客方面，除FY2021受疫情冲击老客收入规模下滑，老客收入整体呈现稳定的快速增长，且随FY2022以来香港疫情形势转好，老客户收入增速强势回弹至FY2023H1的35%，超越疫情前（FY2020）水平（26%）；新客方面，由于核酸检测业务带来较多新客户，FY2021新客户收入增速高达87%，FY2022-FY2023H1亦保持20%左右的稳定增速。未来，随公司于香港、内地积极开展拓店步伐，深耕大湾区战略，叠加内地疫情形势转好或带来赴港医美旅游景气回升，新客规模有望快速扩张并维持业绩的持续高增。营销方面，公司公域、私域双管齐下，公域以外部企业合作为主，电商平台宣传为辅。私域方面打造一站式医疗APP，并收购数据推广公司使得产品信息能够直达顾客。内生+外延快速增长，发力内地业务扩张。业务布局方面，协同效应成为公司显著优势。“医美+医疗+兽医”三大板块深入布局助力公司一站式诊疗平台打造。业务扩张方面，外延收购是公司扩展业务版图的重要途径。公司并购具备清晰的思路保证高质量并购，注重协同效应、并购策略稳健且对并购后的资产进行精细化运营以及集团式管理，赋能并购标的更好的发展前景与环境。拓店方面，公司于香港市场业务快速增长的同时积极发力内地扩张，2021 年公司发布大湾区战略规划，计划在未来3-5 年内在大湾区开设 30-50 家门店。2021 年 1 月，公司深圳办公室总部开始运营；2022年3月，公司被纳入深港通，流动性提升，持续为内地市场扩张提供驱动力。盈利预测与投资评级：公司为香港一站式医疗服务龙头，业务领域覆盖医疗、医美、宠物医疗，强大的品牌力叠加深厚的行业积淀有望助推公司在香港本地实现持续业务高增，且随着内地疫情形势持续改善，赴港进行医美旅游客流亦有望快速回升。内地方面，公司深耕大湾区扩张计划，有望在内地疫情形势逐步转好+内地医美行业高增且景气度持续回升助推下，不断提升内地拓店步伐。我们预计公司FY2023-FY2025年分别实现收入37.92/47.40/59.85亿港元，同比+30%/+25%/+26%；我们预计实现归母净利润1.00/3.70/5.55亿港元，同比-49%/+270%/+50%。首次覆盖，给予“买入”评级。首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：1、宏观经济波动；2、疫情影响反复；3、行业政策波动；4、行业竞争加剧；5、拓店不及预期；6、国内外公司并不具备完全可比性，对标的相关资料和数据仅供参考。仅供内部参考，请勿外传请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明41.公司简要分析1.1公司概况仅供内部参考，请勿外传请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明5第一阶段公司简介：深耕行业十七年，领跑香港非医院医疗服务图表：收并购加快扩张，内生发展稳步跟进 资料来源：公司官网，公司公告，国海证券研究所2005201020122005 年 11 月，于香港注册成立，并开设首家医美中心DR REBORN收购香港生美品牌变靓 D 纤体201420162017202220202021推出首个护肤美容产品PRODERMA LAB收购嘉勋牙科及 Vision Dental，推出牙科业务品牌 ONE DENTAL于联交所主板上市；设立健康管理中心 re:HEALTH（香港仁和体检）；收购脊科服务链所 、收购Good Union、旅行社 Wanna Fly收购 ORTHO；收购 Swissline ；收购 UMH；20182019开设仁辉专科、联汇专科、仁生肿瘤及癌症中心、高端影像医疗诊断中心；与企鹅医生合作，设立全科医疗机构；收购 Mckenzie Healthcare收购骨科中心、汇儿儿科以及数码营销公司；开设首家疫苗中心收购柏立医学化验所、卓然妇产科中心、NYMG 脊科服务连锁机构收购亨润、溢丰、香港兽医影像中