瀚川智能(688022)投资价值分析报告：汽车“智造”先行者，布局换电再扬帆

证券研究报告 请务必阅读正文之后第 36 页起的免责条款和声明 汽车“智造”先行者，布局换电再扬帆 瀚川智能（688022.SH）投资价值分析报告｜2023.3.16 中信证券研究部 核心观点 纪敏 制造产业联席首席分析师 S1010520030002 刘海博 制造产业首席分析师 S1010512080011 公司专注汽车“智造”，立足汽车装备智能制造，先后切入锂电设备、换电设备两大高景气赛道，依托自动化设备底层技术复用迅速建立竞争优势。公司换电业务产品储备和客户资源优势领先，有望率先受益换电产业高景气度从而快速放量。汽车电子、新能源电池装备业务前景向好，构筑多元增长极。首次覆盖，给予“买入”评级。 ▍“智造”先行，聚焦汽车电动化&智能化。公司围绕汽车电动化&智能化主航道方向，延伸出汽车装备、电池设备和充换电设备三大业务板块。受益于新能源汽车高景气，近年来公司营收快速增长，2017~2021 CAGR 达 32.76%。凭借在汽车电子领域的技术复用，公司快速切入换电设备领域，构筑全新增长极。据公司公告，截至 2022Q3 期末，公司在手订单 27.64 亿元（含税），其中充换电装备 8.58 亿元，汽车智能装备 7.99 亿元，新能源电池装备 11.07 亿元。据公司 2022 年业绩快报，2022 年实现营收 13.23 亿元，同比增长 74.6%。 ▍换电经济效益显现，加速放量可期。作为电动车补能新场景，换电模式显著缩短补能时长&延长电池寿命，并有望通过 V2G 方案实现削峰填谷，从而与充电模式互补，推动电动汽车全场景普及。据智研咨询，2022 年我国换电站保有量仅 1973 座，渗透率仍较低。当下换电方案经济效益显现，其降本方向与商用重卡、出租车等高负荷率场景需求匹配，可显著降低 TCO 成本，未来大规模应用可期。 ▍多重优势布局换电，构筑公司全新增长极。公司凭借在智能制造领域积累的技术优势，于 2021 年切入换电业务，迅速掌握核心技术，已开发完成底盘、分箱、侧向、顶吊式等不同充换电技术路线；拥有乘用车/商用车充换电站、核心零部件及终端运营系统四大类别产品，为整车厂、动力电池厂和运营商等客户提供整体解决方案与服务。2022Q1-3，公司充换电业务实现营业收入 2.52 亿元，占当期收入比重为 35.7%，已成为仅次于主业汽车智能制造的另一大支柱业务。公司绑定多家换电龙头客户，与协鑫能科达成长达五年的换电业务战略合作，定增扩产支撑换电业务提速发展和市占率提升。 ▍受益行业扩容，汽车电子&新能源电池设备业务前景向好。1）汽车智能制造装备：受益于汽车工业电动化、智能化、网联化趋势，以及汽车电子在整车中的成本占比提升等多重因素，汽车电子市场中长期前景较优。公司绑定海内外优质客户，客户粘性不断增强，业务领域持续拓展，有望保持高速增长态势。2）新能源电池智能制造装备业务：新能源汽车渗透率持续提升、动力电池产能加速释放，为锂电设备打开了广阔市场空间。公司锂电设备产品在成本优化和价格上相较同行具备较强竞争优势，并与头部锂电企业建立合作，有望充分受益行业扩张。 ▍风险因素：公司新业务市场开拓风险；换电行业竞争加剧；换电站建设进度不及预期；宏观经济周期性波动风险；公司产品交付不及预期；公司募投项目实施不及预期。 ▍盈利预测、估值与评级：公司率先布局换电业务，考虑到换电行业呈加速渗透趋势，公司绑定下游核心客户、产品储备充分，未来随着产能释放料将率先受益于行业高景气。我们预计公司 2022/23/24 年归母净利润分别为 1.27 亿/2.50亿/3.48 亿元，对应 EPS 预测分别为 1.17/2.30/3.21 元，现价对应 PE 为 58/30/21倍。选取换电设备领域的博众精工、汽车电子设备领域的克来机电、以及锂电中后段设备领域的杭可科技作为可比公司，上述公司 2023E 平均 PE 为 24x，平均 PEG 为 0.45。考虑到公司率先入局换电设备领域，将优先享受行业高景气，且在手订单充足、换电业务将步入高速增长，同时其汽车智能制造业务、锂电 瀚川智能 688022.SH 评级 买入（首次） 当前价 68.00元 目标价 74.00元 总股本 109百万股 流通股本 109百万股 总市值 74亿元 近三月日均成交额 104百万元 52周最高/最低价 75.2/32.06元 近1月绝对涨幅 1.57% 近6月绝对涨幅 3.03% 近12月绝对涨幅 49.55% 仅供内部参考，请勿外传 瀚川智能（688022.SH）投资价值分析报告｜2023.3.16 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 设备业务将持续受益于汽车电动化、智能化发展趋势，2022-2024 年业绩复合增长预期高于可比公司且确定性较强，参考 Wind 一致预期业绩复合增速水平相近的可比公司克来机电 2023 年 36xPE，对应 0.59x PEG。基于审慎原则，给予公司 0.5x PEG，对应 2023 年 32x PE，对应目标价 74 元，首次覆盖给予“买入”评级。 项目/年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 603 758 1,323 2,624 3,898 营业收入增长率 YoY 31.8% 25.7% 74.6% 98.3% 48.5% 净利润(百万元) 44 61 127 250 348 净利润增长率 YoY -39.8% 37.7% 109.4% 96.4% 39.2% 每股收益 EPS(基本)(元) 0.41 0.56 1.17 2.30 3.21 毛利率 30.3% 33.8% 30.5% 30.4% 30.0% 净资产收益率 ROE 4.9% 6.5% 12.0% 19.6% 22.2% 每股净资产（元） 8.26 8.60 9.78 11.76 14.45 PE 165.9 121.4 58.1 29.6 21.2 PB 8.2 7.9 7.0 5.8 4.7 PS 12.2 9.7 5.6 2.8 1.9 EV/EBITDA 152.3 74.0 48.9 26.7 18.8 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2023 年 3 月 13 日收盘价 仅供内部参考，请勿外传 瀚川智能（688022.SH）投资价值分析报告｜2023.3.16 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 3 目录 公司概况：汽车电子装备龙头，公司经营持续优化 .......................................................... 6 换电业务方兴未艾，打开第二成长曲线 .......................................................................... 12 产业链概述：换电行业发展迅猛，未来有望提速放量 ..................................................... 12 需求端分析：乘用车、商用车塑造换电行业多维成长曲线