3月债市量化分析：关注较强信贷需求下的中端机会

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 固定收益专题 固定收益周报 2023 年 02 月 28 日 固定收益专题 证券分析师 徐亮 资格编号：S0120521060004 邮箱：xuliang3＠tebon.com.cn 研究助理 相关研究 1.《互换利率明显上行》，2023/2/27 2.《短端利率是否充分反映资金利率的上行》2023/2/26 3.《不同期限的同业存单的定价分析》2023/2/21 关注较强信贷需求下的中端机会——3月债市量化分析 [Table_Summary] 投资要点： 核心观点：  2 月债市偏弱的表现主要是由信贷需求较强和央行流动性投放偏谨慎导致的， 展望 3 月，我们认为信贷压力可能仍相对较大，资金面或将仍维持紧平衡， 如信贷投放规模不及预期，资金面可能会有一定的转松，但 7 天利率均值回归至此前 2 甚至 1.8 以下的概率相对较小，另外大规模信贷投放后的基本面修复预期将影响长端下行空间，因此 3-5 年中等久期品种可能会有一定的机会。  我们以利率债基金为基础，分析其 2 月杠杆和久期表现，整体来看，各基金的杠杆均有一定的抬升，久期则有明显的下降，其中 2 月表现前 25%的基金的杠杆相对较为谨慎，久期则处于偏中性的水平。  收益率曲线方面，相比 12 月至 1 月的曲线变动情况，2 月收益率曲线的短端在央行投放偏谨慎的影响下，1.7 年内品种的利率上行幅度均达到了 10BP 以上。我们使用 DNS 模型拆解关键期限收益率曲线的主要影响因素，其中国开债的基准因子系数从 1 月底的 2.79 上行至 2 月底的 2.86，口行债和农发债的基准因子系数与国开债基准因子系数间的差值进一步压缩至 0.025 左右，品种套利空间进一步收窄；国开债的斜率因子系数进一步上升至 22 年以来 96.85%的分位数水平，而农发债和口行债的斜率因子系数则均已处于 100%分位数，这代表整体政金债的曲线做平策略已压缩至极值，即如果央行货币政策转松或高频数据持续向好导致长端利率有所上行，做陡曲线的获益空间可能相对较厚；曲率因子方面，国开债的曲率因子系数处于 22 年以来 3.5%的分位数，而农发债和口行债的曲率因子系数则达到了 1%以内的极值水平，这代表如果资金利率转松，则口行债和农发债短端利率将有更大的下行空间。  从动量角度来看，目前债市利率短期内 1 年期品种利率可能有所下行，月度角度来看，10年期国开债的利率可能有一定的上行压力。我们以国债和国开债主力券的净价序列为基础，使用前复权的方式进行换券价差数据清洗，最后生成 MACD 动量指标序列。从短期动量走势来看，1 年期国债和农发债的 10 日净价动量已至 20%以下的低分位数区间，1 年期国开债和口行债的 10 日净价动量也处于 30%以下的较低分位数区间，即对于收益率而言，如无较大的政策端或资金端冲击，短端品种利率的反转下行动量较为充足，后市短期内利率的下行概率相对较大；从月度角度来看，10 年期国开债在 20 日内的分位数处于 80%以上的较高分位数，即月度角度来看，10 年期国开债的利率可能有一定的上行压力。而从较长的 60 日动量分位数来看，大部分品种的 60 日净价动量处于 30%至 70%的中间分位数区间，即中期角度来看，债市利率的方向并不明确。 风险提示：经济表现超预期、宏观政策超预期、政府债发行超预期 固定收益专题 2 / 15 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1. 月度观点：关注较强信贷影响下的中端机会 ............................................................... 4 1.1. 2 月利率债市场回顾 ............................................................................................. 4 1.2. 一二级市场表现回顾 ........................................................................................... 5 2. 债券投资策略展望 ....................................................................................................... 8 3. 利率债基行为分析 ..................................................................................................... 10 4. 动量分析与个券推荐 .................................................................................................. 11 4.1. 动量分析 ........................................................................................................... 11 4.2. 个券性价比分析................................................................................................. 13 5. 风险提示 .................................................................................................................... 14 信息披露 ......................................................................................................................... 15 nMnOoOpOuNyQrOrRoNoOmN9PdNaQoMnNoMtQjMnNoNlOoOmN7NmNtONZoNvMwMnOuN 固定收益专题