有道(DAO.US)22Q4财报点评：单季度实现业绩转正，产品迭代创新能力强

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 有道 DAO.N 公司研究 | 季报点评 【事件】公司发布 22Q4 财报净收入达 14.5 亿元（yoy+38.6%），非美国通用会计准则下，网易有道 Q4 净利润 3112 万元，首次实现单季度盈利。 ⚫ 学习服务业稳定增长，差异化产品竞争力强。22Q4 学习服务收入 8.1 亿元（yoy+39.2%）。素质教育课程持续优化，《有道博闻》课程产品得到升级，围棋课程完善课程体系，建立起由入门班到进阶班，再到冠军班的进阶路径，22Q4 围棋课程同比增长 50%以上，进阶班的续报率达到 70%以上。成人业务重点发力考研和职业技能课程，考研课程实现接近三位数的同比增长，IT＆互联网课程、建筑师课程等职教课程销售额同比增长均超 100%。 ⚫ 硬件产品迭代快速，业务营收再创新高。公司在四季度推出有道词典笔 P5 专业版以及有道 AI 学习机 X10，硬件产品体系日趋丰富，抢占中高端市场。在优质产品带动下，22Q4 收入 4.1 亿元（yoy+28.1%），其中词典笔销售超 40 万支，同时新产品价格更高带动毛利率环比显著提升，22Q4 公司硬件毛利率达到 46.2%（yoy+15.4pct，qoq+5.8%），公司学习硬件产品已经逐步占据用户心智。 ⚫ 单季度实现首次盈利，研发持续投入。22Q4 整体毛利率提升到 53.3%（yoy+10.8pct），学习服务毛利率为 64.1%（yoy+12.7pct），硬件毛利率 46.2%（yoy+15.4pct）。22Q4 研发持续投入支持 AIGC 技术落地，研发费用为 1.8 亿元（yoy+5.4%）。22Q4 销售费用投入为 5.16 亿（22Q3 为 7.1 亿），费用率为35.5%（qoq-15.12pct）。良好的成本管控带来公司利润端的提升，22Q4 公司实现经营利润 2467 万，首次转正。我们预计 23 财年公司延续健康增长趋势。 ⚫ ⚫ 多课程多产品在 22 财年实现迭代升级，公司开发创新能力行业出众，盈利路径有望持续兑现，受疫情影响，我们下调预测公司 22-24E 年收入分别为 50.13/62.04/70.23亿元(原预测 22-24E 为 48.88/70.91/79.43 亿元)，公司业务板块较多，维持此前分部估值的估值方法，合计市值 12.8 亿美元，对应目标价 10.19 美元，维持“买入”评级。 风险提示 ➢ 线上招生获客成本上升，硬件销售不及预期 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 2,527 4,016 5,013 6,204 7,023 同比增长(%) 59% 25% 24% 13% 营业利润(百万元) -796 -919 -726 -121 167 同比增长(%) 15% -21% -83% -238% 归属母公司净利润(百万元) -1,753 -996 -727 -118 163 同比增长(%) -43% -27% -84% -238% 每股收益（元） -15.53 -8.18 -5.98 -0.97 1.34 毛利率(%) 43.8% 49.5% 51.6% 53.6% 54.4% 净利率(%) -69.4% -25.6% -14.9% -2.0% 2.4% 净资产收益率(%) 124.5% 123.4% 47.4% 7.2% -11.0% 市盈率（倍） -4.7 -8.3 -11.4 -70.0 50.6 市净率（倍） -5.9 -10.2 -5.5 -5.1 -5.6 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2023年03月06日） 9.78 美元 目标价格 10.19 美元 52 周最高价/最低价 10/3.03 美元 总股本/流通股（亿股） 1.26/0.35 美股市值（亿美元） 12.32 国家/地区 中国 行业 传媒 报告发布日期 2023 年 03 月 09 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 24.74 44.25 101.23 16.15 相对表现 23.08 45.77 98.51 22.63 标普 500 1.66 -1.52 2.72 -6.48 项雯倩 021-63325888*6128 xiangwenqian@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517020003 香港证监会牌照：BQP120 李雨琪 021-63325888-3023 liyuqi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520050001 香港证监会牌照：BQP135 吴丛露 wuconglu@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520020003 香港证监会牌照：BQJ931 詹博 021-63325888*3209 zhanbo@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521110001 技术驱动产品发展，创新带动服务转型：——有道 22 中报点评 2022-08-24 K9 业务调整完成，发力素质教育与硬件产品：——有道 21Q4 财报点评 2022-03-05 单季度实现业绩转正，产品迭代创新能力强 ——有道 22Q4 财报点评 买入（维持） 仅供内部参考，请勿外传 有道季报点评 —— 单季度实现业绩转正，产品迭代创新能力强 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 盈利预测与投资建议 盈利预测 我们对公司 2022-2024 年盈利预测调整如下，22 年受疫情冲击，物流受阻硬件销售受到冲击，新产品毛利率高，带动公司整体毛利率提升，管理研发费用规模效应逐步显现。 表 1：核心假设及盈利预测变动分析表 人民币千元（标注除外） 调整前 调整后 2022E 2023E 2024E 2022E 2023E 2024E 核心假设 智能硬件收入增速 52.2% 83.1% 10.5% 28.2% 44.1% 14.3% 变动幅度 -24.0% -39.0% 3.8% 核心假设 销售费用率 48.6% 38.9% 33.4% 46.4% 40.4% 38.4% 变动幅度 -2.2% 1.5% 5.0% 管理费用率 5% 5% 5% 4.6% 3.7% 3.2% 变动幅度 -0.8% -1.6% -2.1% 研发费用率 17% 14% 12% 16.0% 12.0% 11.0% 变动幅度 -1.3% -1.6% -1.2% 分产品盈利预测 在线课程收入 2869 3778 4286