海底捞(6862.HK)啄木鸟计划卓有成效，龙头经营企稳

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 海底捞 (6862 HK) 港股通 啄木鸟计划卓有成效，龙头经营企稳 华泰研究 公告点评 投资评级(维持): 增持 目标价(港币): 22.07 2023 年 2 月 26 日│中国香港 餐饮 经营效率提升，22 年预计归母净利率不少于 13 亿 海底捞于 2 月 24 日晚间发布 FY22 正面盈利预告，预计 22 年海底捞实现收入不少于 346 亿人民币/同比减少不超过 15.8%，归母净利不少于 13 亿，若剔除公开市场及要约回购票据确认的收益 3.29 亿，经调整归母净利为9.71 亿（净利率 3.2%），同比大幅扭亏。公司改革卓有成效，经营企稳，但考虑调整尚未结束，我们预计 23 年开店节奏偏向稳健，伴随公司品牌战略逐步调整落地，门店拓展或可加速。据业绩预告，我们将 22E EPS 上调至人民币 0.23 元。考虑需求回暖，公司降本，我们上调 23/24E EPS 至0.64/0.81 元，基于 30x 23 年 PE 得出目标价 22.07 港币（23 年可比公司Wind 和彭博一致预期 30x PE 均值）。维持“增持”评级。 “啄木鸟”计划成果显著，净利率筑底回升 2H22 海底捞实现收入 177.88 亿，环比+5.8%，实现归母净利 15.66 亿，归母净利率 8.8%（vs2H19 9.6%）。剔除特海国际（海外运营主体）经营数据，我们预计 22 年国内（含港澳台）实现收入约 307.5 亿（vs 21 年中国大陆地区收入 368.62 亿），归母净利约 15.48-16.11 亿；2H22 实现国内收入155.99 亿，归母净利 14.4-15.03 亿，归母净利率 9.2-9.6%，盈利能力改善明显。据公司中报，1H22 海底捞中国大陆餐厅翻台为 2.9，门店数为 1310家。假设下半年门店数和客单价与 1H22 保持不变，我们测算 22 年对应单店平均日销为 7.51 万，翻台为 3.08（假设餐厅收入占公司收入比重的 95%）。 改革取得阶段性成效，关注后续品牌战略调整 海底捞坚定开展啄木鸟计划，在单店模型改进、食材、人工成本压降等多方面卓有成效。2021-1H22，公司因啄木鸟计划关店 318 家（其中关店 286家，暂停 32 家），1H22 平均单店员工人数已降至 71 人，为经营改革取得良好开局。后续建议密切关注公司在品牌力焕新、硬骨头计划等改革深水区的实践与成果。我们认为，伴随社交体验需求释放，若公司品牌战略逐步调整落地并延续前期向好趋势，展店速度有望恢复。 行业复苏向上&龙头筑底反弹，上调目标价至 22.07 港币 据业绩预告，我们将 22E EPS 上调至人民币 0.23 元（前值 0.15 元）。由于海外业务出表，公司啄木鸟计划推进，存量门店规模收缩，我们下调 22-24年收入预测。考虑需求回暖，公司降本有效放大复苏弹性，我们上调 23/24E EPS 至 0.64/0.81 元（前值：0.46 元/0.63 元），基于 30x 23 年 PE 得出目标价 22.07 港币（前值：17.40 港币，23 年可比公司 Wind 和彭博一致预期30x PE 均值）。维持“增持”评级。 风险提示：1）局部疫情反复，2）经营业绩低于预期，3）竞争加剧。 研究员 梅昕 SAC No. S0570516080001 SFC No. BQE385 meixin@htsc.com +(86) 21 2897 2080 研究员 孙丹阳 SAC No. S0570519010001 SFC No. BQQ696 sundanyang@htsc.com +(86) 21 2897 2038 研究员 沈晓峰 SAC No. S0570516110001 SFC No. BCG366 shenxiaofeng@htsc.com +(86) 21 2897 2088 联系人 曾珺 SAC No. S0570121120041 SFC No. BTM417 zengjun@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 目标价 (港币) 22.07 收盘价 (港币 截至 2 月 24 日) 19.26 市值 (港币百万) 107,355 6 个月平均日成交额 (港币百万) 380.23 52 周价格范围 (港币) 10.00-24.70 BVPS (人民币) 1.37 股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值 会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 (人民币百万) 28,614 41,112 34,658 43,540 45,756 +/-% 7.75 43.68 (15.70) 25.63 5.09 归属母公司净利润 (人民币百万) 309.59 (4,163) 1,308 3,541 4,519 +/-% (86.80) (1,445) (131.41) 170.79 27.62 EPS (人民币，最新摊薄) 0.06 (0.75) 0.23 0.64 0.81 ROE (%) 2.97 (45.88) 15.26 32.80 32.05 PE (倍) 281.88 (21.40) 68.13 25.16 19.72 PB (倍) 8.53 11.26 9.66 7.20 5.63 EV EBITDA (倍) 25.13 88.66 17.38 11.25 9.26 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (14)(7)07141014182125Feb-22Jun-22Oct-22Feb-23(%)(港币)海底捞相对恒生指数仅供内部参考，请勿外传 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 海底捞 (6862 HK) 盈利预测调整 图表1： 盈利预测调整表 (人民币 百万元) 2022E 2022E 同比 (%)/变动 (pct) 2023E 2023E 同比 (%)/变动 (pct) 2024E 2024E 同比 (%)/变动 (pct) (旧) (新) (旧) (新) (旧) (新) 收入 47,165 34,658 -27% 54,845 43,540 -21% 60,399 45,756 -24% 使用的原材料和消耗品 -20,764 -14,700 -29% -23,932 -18,823 -21% -26,129 -19,393 -26% 毛利润 26,402 19,958 -24% 30,913 24,717 -20% 34,270 26,363 -23% 营业费用 -25,607 -17,133 -33% -27,929 -18,136 -35% -30,160 -18,503 -39% -员工成本 -16,737 -11,313 -32% -18,268 -11,717 -36% -20,081 -12,116 -40% -物业租金开支