成本优势显著的负极企业

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（首次） 市场价格：77.18 元 分析师：曾彪 执业证书编号：S0740522020001 Email：zengbiao@zts.com.cn 分析师：朱柏睿 执业证书编号：S0740522080002 Email：zhubr@zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 260 流通股本(百万股) 65 市价(元) 77.18 市值(百万元) 20,049 流通市值(百万元) 5,012 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 [Table_Finance1] 公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 682 2,336 4,494 7,519 10,406 增长率 yoy% 25% 243% 92% 67% 38% 净利润（百万元） 153 543 1,313 1,676 2,228 增长率 yoy% 73% 256% 142% 28% 33% 每股收益（元） 0.59 2.09 5.05 6.45 8.58 每股现金流量 -0.57 -0.29 1.28 0.83 3.54 净资产收益率 11% 29% 42% 35% 32% P/E 131.4 36.9 15.3 12.0 9.0 P/B 14.9 10.9 6.4 4.2 2.9 备注：数据取自 2023 年 2 月 13 日 报告摘要  公司为石墨化企业转型负极的典范，业界口碑极佳。公司主营业务为锂离子电池负极材料以及碳素制品的研发、生产加工和销售。公司成立于 2008 年，一直专注于石墨粉体材料的研究与生产；2017 年，公司由负极材料石墨化加工服务转型为负极一体化企业；2022H1 公司锂电负极材料收入占比达 89%。2022 年 Q1-Q3，公司营业收入 35.4 亿元，同比+148.94%；归母净利润 10.5 亿元，同比+209.32%，增长强劲。  负极 2021 年全球 CR3 为 38.2%，中国是负极材料的主要产出国，2021 年中国负极材料出货量占全球的 75.8%。贝特瑞、璞泰来和杉杉股份处于头部地位，未来负极厂商依赖技术迭代+降本增效体现竞争优势，其中高端市场更看重技术迭代，通过技术获得溢价；中低端市场比拼成本，成本依赖提升一体化率+降低石墨化成本。  公司成本显著低于行业其他公司。公司石墨化以其创新型的炉型以及工艺，不断打破成本的极限；2018 年至 2022 年 H1 公司单吨电耗从 1.16 万度不断下降至 0.8 万度，成本不断优化。公司成本显著低于行业其他公司，21 年尚太单吨成本 1.75 万元/吨，同期其他公司单吨成本高于 2 万元/吨。  公司深度绑定大客户，销量随产能扩张持续增长。公司已进入宁德时代、国轩高科等锂电池厂商的供应链，2022 年公司引入欣旺达、远景动力、瑞浦新能源等客户。宁德时代为公司第一大客户，2019-2022H1 宁德销售金额占比超 60%。公司负极产品销量快速提升，2019 年至 2022 销量由 1.12 万吨提升至 10.7 万吨。公司凭借较低的成本，在售价上优于其他公司，不断提升自身份额。随着公司产能的扩建与合作的深入，销售收入有望不断提升，预计 23 年有效产能 24 万吨，新增产能有望较快消化。  首次覆盖，给予“买入”评级。我们预计公司 22-24 年营业收入为 45/75/104 亿元，同比增速为 92%/67%/38%；归母净利润为 13/17/22 亿元，同比增速 142%/28%/33%；EPS 分别为 5.05/6.45/8.58 元，现价对应 P/E 为 15/12/9 倍。可比公司 23 年平均 PE 为 15 倍，考虑公司成本优势明显，盈利水平亮眼，给予公司 23 年 15xPE，首次覆盖，给予“买入”评级。  风险提示：新能源汽车相关行业波动的风险；产业政策变动的风险；产能过剩的风险、能源耗用的风险；核心技术和核心工艺泄密风险；行业竞争加剧；项目投产不及预期；行业规模测算偏差的风险；使用信息数据更新不及时的风险。 成本优势显著的负极企业 尚太科技（001301.SZ）/新能源 证券研究报告/公司深度报告 2023 年 2 月 13 日 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司深度报告 投资主题 投资逻辑 公司主营业务为锂离子电池负极材料以及碳素制品的研发、生产加工和销售。目前公司已成为业内少有的、规模领先的以自建石墨化产能为核心的能够涵盖粉碎、造粒、石墨化、炭化、成品加工等全工序全部自主完成、实现一体化生产的锂离子电池负极材料生产企业。 首先，负极材料是锂离子电池的重要原材科之一。锂离子电池下游需求场景主要为消费电子、动力电池、储能电池，“三驾马车”带动锂电爆发式增长。随着中国锂电池行业的整体发展，中国在负极材料领域实现了技术快速突破，在市场上占据主要份额。中国负极材料市场规模预计将从 2021 年的 72.0 万吨增加到 2025 年的 280.0 万吨。 其次，公司拥有核心技术优势，先进性显著。2017 年起，公司向上下游延伸，实现负极材料一体化布局，因此公司与其他可比公司相比，公司的负极材料生产工序均自主进行，能够控制生产流程，减少了毛利的流出。盈利能力领先与同业公司。 此外，公司深入绑定大客户，与众多锂电池厂商开展深入合作。目前，公司已进入下游知名行业如宁德时代、宁德新能源、国轩高科、蜂巢能源、雄韬股份、万向一二三、欣旺达、远景动力、瑞浦能源、中兴派能等锂电池厂商的供应链，并参与新产品开发，同时向 LG 新能源、比亚迪等下游知名锂离子电池厂商开展送样检测，有望未来实现批量供货。 关键假设、估值与盈利预测 根据公司的经营情况作出以下核心假设： 出货量：随着公司产能释放，我们预计 22-24 年负极出货量分别为 10.7、22、34 万吨；石墨化焦出货量分别为 8.7、13.1、17.0 万吨。 单价：22 年负极材料总体处于供不应求状态，拉动产品价格持续上涨，预计未来几年随着产能扩张，价格有下降趋势。我们预计 22-24 年负极单价分别为 3.7、3.1、2.8 万元/吨；石墨化焦单价分别为 0.5、0.4、0.4 万元/吨。 毛利率：随着行业内产能扩张，产品单价的下行，公司毛利率会有一定回落，但公司规模化生产对毛利率有正向影响。综合来看，我们预计 22-24 年负极材料毛利率分别为43%、36%、33%；石墨化焦价格变动主要受原材料价格影响，我们预计毛利率稳定在8%. 我们预计 2022-2024 年公司营业收入分别为 45/75/104 亿元，同比增速为 92%/67%/38%；归母净利润为 13/17/22 亿元，同比增速 142%/28%/33%；EPS 分别为 5.05/6.45/8.58 元，现价对应 P/E 为 15/12/9 倍（2023 年 2 月 13 日收