浮法预期转好，建议谨慎乐观

建筑材料 | 证券研究报告 — 最新信息 2023 年 2 月 1 日 601636.SH 买入 原评级：买入 市场价格:人民币 12.00 板块评级:强于大市 股价表现 (%) 今年至今 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 5.9 7.8 54.5 (22.1) 相对上证综指 1.4 2.4 42.8 (19.0) 发行股数 (百万) 2,683.50 流通股 (百万) 2,683.50 总市值 (人民币 百万) 32,201.99 3 个月日均交易额 (人民币 百万) 395.98 主要股东 福建旗滨集团有限公司 25.38 资料来源：公司公告，Wind，中银证券 以 2023 年 1 月 31 日收市价为标准 相关研究报告 《旗滨集团》20221028 《旗滨集团》20220831 《旗滨集团》20220412 中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格 建筑材料：玻璃玻纤 证券分析师：陈浩武 (8621)20328592 haowu.chen@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号：S1300520090006 联系人：林祁桢 qizhen.lin@bocichina.com 一般证券业务证书编号：S1300121080012 旗滨集团 浮法预期转好，建议谨慎乐观 公司于 1 月 30 日发布 2022 年业绩预告，预计全年归母净利 12.5-14.5 亿元，同减 65.8%-70.5%。成本高企、需求疲弱使公司利润承压，地产预期改善，23 年竣工需求或弱修复，维持买入评级。 支撑评级的要点  22Q4 利润承压。预计 2022 年归母净利 12.5-14.5 亿元，同减 65.8%-70.5%，按中值测算，2022Q4 归母净利 1.0 亿元，同减 82.2%，环比下降 40.1%。  供给收缩，成本高企，库存高位。多重因素压制下，2022 年浮法玻璃行业盈利空间不断承压。根据卓创资讯，年内浮法玻璃产能净减少 12,720t/d，占在产产能的 8.2%；年内纯碱及燃料价格维持高位，全年原料-玻璃价差维持在较低水平；但由于下游需求疲弱，全年浮法玻璃库存均维持在历史较高水平。  预期转好，谨慎乐观。12 月以来，随着保交楼、竣工修复预期转好，浮法玻璃在小幅去库下价格表现出触底回升的趋势，当前时点建议谨慎乐观：1）节前价格受预期影响较强，短期看，3、4 月份开春以前实际需求情况仍不明朗，修复能否落地存疑；2）当前较高的库存水平仍将对价格形成压制；3）22 年冷修产线并未完全退出，冷修完毕后仍存复产点火可能，需求弱复苏下行业供给情况或难言改善。  高端转型持续推进，中长期具备成长性。截至 2023 年 1 月底，公司光伏玻璃已投产产能达 2,400t/d，随着公司在光伏、电子、药用玻璃领域的产能持续投放，未来有望优化公司营收结构，增强公司盈利能力。 估值  考虑 22Q4 成本高企需求疲弱，略下调盈利预测，预计 2022-2024 年，公司营收分别为 130.4、168.8、245.3 亿元；归母净利润分别为 13.8、22.2、32.1 亿元；EPS 为 0.51、0.83、1.19 元，维持公司买入评级。 评级面临的主要风险  产能投放不及预期，原材料价格上涨，地产竣工不及预期。 [Table_FinchinaSimple] 投资摘要 年结日：12 月 31 日 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入(人民币 百万) 9,643 14,573 13,039 16,882 24,527 增长率(%) 3.6 51.1 (10.5) 29.5 45.3 EBITDA(人民币 百万) 3,199 6,013 2,947 4,492 6,349 归母净利润(人民币 百万) 1,814 4,234 1,380 2,222 3,206 增长率(%) 35.7 133.4 (67.4) 61.0 44.3 最新股本摊薄每股收益(人民币) 0.68 1.58 0.51 0.83 1.19 原先预测摊薄每股收益(人民币) 0.54 0.83 1.21 调整幅度(%) (3.9) (0.5) (1.3) 市盈率(倍) 17.8 7.6 23.3 14.5 10.0 市净率(倍) 3.4 2.4 2.3 2.1 1.8 EV/EBITDA(倍) 11.4 8.1 12.9 8.5 6.0 每股股息 (人民币) 0.3 0.3 0.2 0.3 0.5 股息率(%) 2.5 2.5 1.8 2.8 4.0 资料来源：公司公告，中银证券预测 (51%)(40%)(28%)(17%)(5%)6%Feb-22 Mar-22 Apr-22 May-22 Jun-22 Jul-22 Aug-22 Sep-22 Oct-22 Nov-22 Dec-22 Jan-23 旗滨集团 上证综指 2023 年 2 月 1 日 旗滨集团 2 供给收缩，成本高企，库存高位 多重因素压制下，2022 年浮法玻璃行业盈利空间不断承压。行业供给端持续收缩。根据卓创资讯，年内浮法玻璃冷修产能达 24,920t/d，产能净减少 12,720t/d，占当前在产产能的 8.2%，大部分产线集中于 7 月份以后冷修，占比达全年冷修产能的 76.9%。 由于 2022 年纯碱供给较稳定，而光伏玻璃产线点火增量大于浮法玻璃冷修减量。年内纯碱需求旺盛，价格始终维持在较高水平。叠加燃料价格维持高位，使得全年原料-玻璃价差维持在较低水平，6 月份以后三种燃料产线成本价差均跌破 10 元/重箱，使得行业盈利空间受到较大压制。 图表 1. 2022 年 7 月以后冷修产线较多 图表 2. 2022 年光伏玻璃新点火产能较多 资料来源：卓创资讯，中银证券 资料来源：卓创资讯，中银证券 图表 3. 2022 年浮法、光伏玻璃合计产能稳定增长 图表 4. 2022 年年内纯碱价格维持高位（单位：元/吨） 资料来源：卓创资讯，中银证券 资料来源：万得，中银证券 图表 5. 2022 年下半年浮法玻璃价格维持在 80 元/重箱左右的水平 图表 6. 2022 年 6 月份以来三种燃料产线的成本价差持续维持在 10 元/重箱左右的水平（单位：元/重箱） 资料来源：万得，中银证券 资料来源：万得，中银证券 (14,000)(12,000)(10,000)(8,000)(6,000)(4,000)(2,000)0 2,000 4,000 (6,000)(5,000)(4,000)(3,000)(2,000)(1,000)0 1,000 2,000 3,000 点火、复产产能 t/d(左)冷修产能 t/d(左)产能净变化 t/d(右)0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 光伏玻璃新点火产能 t/d195,000 200,000 205,000 210,000 215,000 220,000 225,000 230,000 22-0122-0