海外美妆复盘系列之-日本篇：匠人精神，本土领先

海外美妆复盘系列之-日本篇：匠人精神，本土领先国海证券研究所芦冠宇(证券分析师)李宇宸(联系人)S0350521110002S0350121110026lugy@ghzq.com.cnliyc02@ghzq.com.cn评级：推荐(维持)证券研究报告2023年01月22日商贸零售1请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明2最近市场走势相关报告《——医美行业深度系列：胶原蛋白：皮肤“软黄金”，行业红利与竞争格局（推荐）*商业贸易*芦冠宇，李英》——2022-05-18《——医美行业深度系列：对标成熟市场，探寻竞争格局与龙头路径（推荐）*商业贸易*芦冠宇，李英》——2022-01-07《——化妆品行业深度研究：优秀大单品支撑品牌长期增长， 持续创新与升级为关键（推荐）*商业贸易*芦冠宇》——2022-01-01《——商业贸易行业深度研究：黄金珠宝深度：千秋之业，品牌渠道为王（推荐）*商业贸易*芦冠宇》——2021-12-13《——医美行业深度系列：对标成熟市场，探寻行业红利与市场空间（推荐）*商业贸易*芦冠宇》——2021-12-04-0.1347-0.0778-0.02090.03600.09290.1498商贸零售沪深300沪深300表现2023/01/20表现1M3M12M商贸零售3.0%12.7%沪深3009.2%11.4%请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明3重点关注公司及盈利预测重点公司代码股票名称2023/01/20EPSPE投资评级股价20212022E2023E20212022E2023E300740.SZ水羊股份13.080.620.610.8225.6318.4113.66增持300957.SZ贝泰妮138.992.122.783.7090.7059.1344.33增持600315.SH上海家化30.990.970.881.1541.6632.9425.11增持603605.SH珀莱雅165.812.872.643.2872.5863.0350.79增持688363.SH华熙生物129.012.132.7666.7551.39增持资料来源：Wind资讯，国海证券研究所注：所有公司业绩均来自于本研究团队预测请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明4核心提要◆日本美妆市场复盘：曲折中发展，本土品牌领先日本美妆市场至今历经4大阶段，目前呈现本土品牌占比高、大众品牌占主导的特点：1）1946年前为行业培育期。日本美妆市场历经二战、经济危机下在曲折中发展，1909-1946年日本化妆品产值CAGR达16.4%；2）1947-1975年为行业快速发展期，该阶段化妆品出货值CAGR达27%，龙头抓住消费升级趋势实现拓品类、扩产品线强化竞争力；3）1976-1991年为行业稳定发展期，1976-1984年出货值CAGR达8.3%，1985-1990年出货值CAGR为2.6%。该阶段化妆品行业开始两极分化：伴随量贩店、药妆店渠道兴起，大量具备产品力的平价品牌出现，同时受日本泡沫经济及第三消费时代的品牌化消费倾向影响，日本中高端化妆品需求迸发；4）1991年至今为行业成熟期，1991-2019年化妆品出货值CAGR仅为1%，2020年同比增速-16%。大众品牌凭借强产品力+高性价比+渠道红利不断抢占市场份额，逐步成为主流品牌。◆对标日本我国护肤品市场规模或仍有一倍以上增长空间，其中人均消费为核心增长驱动力化妆品行业空间由宏观经济水平、城镇化率、人均可支配收入、消费者品类偏好等因素决定。中日消费者在审美、品类选择上更为接近，以护肤品为主。对标日本我国护肤品市场规模或仍有一倍以上增长空间：1）从总量看：我国2021年城镇人口占比仅为62.5%，对标美日有20%左右的提升空间。若远期看我国城镇化率能达到80%，则较目前有20-30%量的提升。2）从城镇人均护肤品消费看：2021年我国年城镇人均可支配收入/城镇人均护肤品金额达4.74万元/335.7元，对标日本的22.1万元/730元，我国城镇人均护肤品金额或有超1倍的提升空间。◆投资建议：对标日本，我国美妆市场长坡厚雪、未来空间仍大。2021年我国人均收入/GDP快速增长、化妆品零售额过去10年CAGR达14%快速增长，对标日本1947-1975年，已有部分国货品牌抓住消费升级成功趋势实现产品力、价格带的升级。但与日本美妆市场不同，国内在海外大牌进驻之前并未有特别强势的本土高端品牌，目前国内品牌进一步产品升级与高端化时必须依托强研发力的支撑逐步推进。推荐研发实力较强的贝泰妮、华熙生物，产品力强且研发实力不断提升的珀莱雅，以及边际持续改善的上海家化、水羊股份，建议关注业绩改善的丸美股份。由于我国人均收入不断提升，我国消费升级的长期趋势带动人均美妆支出增加，维持“推荐”评级。◆风险提示：疫情反复致使线下可选消费疲软；需求增长不及预期；行业竞争加剧；品牌新品推出不及预期；行业监管政策调整；中国大陆与中国香港、海外化妆品市场经验并不具有完全可比性，相关资料及数据仅供参考；重点关注公司业绩或不达预期。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明5◼ 日本化妆品行业复盘：历经百年发展，本土品牌市占率领先◼ 日本美妆竞争格局：龙头起步早+竞争恰逢经济快速发展期，日本美妆龙头在竞争中最终取得优势◼ 日本化妆品规模：人口、经济水平、品类偏好影响总量，收入&品牌端供给影响人均化妆品消费◼ 日本美妆龙头复盘：强研发、控渠道占据先发优势，顺应趋势搭建品牌矩阵+出海扩大优势◼ 风险提示目 录 / C O N T E N T S请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明6一、日本化妆品行业复盘：历经百年发展，本土品牌市占率领先•1.1 1946年及之前（培育期）：人无我有，渠道变迁+品类创新，行业龙头品牌逐步出现•1.2 1947-1975年（快速发展期）：经济恢复+放开进口，日本化妆品迎来“人有我优”快速发展时期•1.3 1976-1991年（稳步发展期）：审美由西式逐步转向本土，药妆店、邮购等渠道兴起带动平价品牌崛起•1.4 1992年至今（成熟期）：经济增长及可支配收入承压，大众品牌们逐步崛起请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明71.日本化妆品行业发展历程：几经沉浮百花齐放，本土品牌份额优势明显◆日本化妆品行业至今经历4大发展阶段：1）19世纪末-1946（行业培育期）：1897年资生堂推出第一款化妆水“红色蜜露”并销售至今，也标志着日本化妆品行业开启发展。1909-1946年日本化妆品产值CAGR达16.4%（根据日本经济产业省发布数据测算，下同），期间历经两次世界大战、关东大地震、日本经济危机等重大事件，行业在曲折中不断向上发展，同时消费者化妆习惯逐步培育；2）1947-1975（快速发展期）：战后经济复苏带动日本化妆品行业进入快速发展期，同时百货等高端渠道不断发展。该阶段本土品牌开启高端化+外资品牌进军日本美妆赛道带动行业繁荣，期间日本化妆品出货值CAGR达25.3%；3）1976-1990（稳步发展期）：该阶段日本社会审美由模仿欧美→挖掘日本美，本土龙头企业通过渠道卡位+拓展品牌矩阵逐步扩大自身优势。与此同时日本社会逐步进入老龄化，化妆品行业增速中枢下移，