资产配置专题报告二：领先资产价格的四个高频宏观指数

研究报告 请务必阅读正文之后第 27 页起的免责条款和声明 领先资产价格的四个高频宏观指数 资产配置专题报告二｜2023.1.6 ▍ 中信证券研究部 ▍ 核心观点 程强 宏观经济首席 分析师 S1010520010002 本篇报告中我们寻找选取更符合中国经济的运行逻辑、更与资产估值方法的本质相匹配的四方面宏观指标：实物量、房地产景气、货币流动性、信用条件，基于宏观指标对大类资产价格的领先性，通过宏观高频数据拟合出相应的指数进行“预测择时”。研究发现，实物量指标对权益、国债、黄金有一定预测能力，房地产景气指标的预测能力主要体现在权益类资产（挤出效应）和螺纹钢等基建相关的大宗商品，货币流动性对权益类资产具备较强预测能力，而信用条件指标对权益资产具备正向预测能力，对国债负向预测能力显著。 ▍ 大类资产价格的变动中往往很大一部分取决于宏观经济基本面。由于统计局公布的中低频数据存在明显滞后，难以用来及时准确捕捉宏观经济运行的边际变化。因此我们力图找到一些不同角度的高频宏观指标，并将其指数化，用来跟踪并且领先判断一类或者多类资产价格的走势和拐点。 ▍ 我们分别采取了与“实物量”、“房地产景气”、“货币流动性”、“信用条件”相关的四类宏观指标进行“预测择时”。实物量部分选取的 5 个指标既包含了传统经济成份，又包含新经济动能，并且同时包含了生产端和需求端的代表性指标。房地产景气部分选取的 5 个指标包含了房地产领域开工、施工和销售等环节的全生命周期，能够较好反映房地产行业的实际发展状况。货币流动性部分选取的 5 个指标融合了政策利率与市场利率、短期利率与中期利率、内部流动性和外部流动性。信用条件部分选取的 5个指标综合了信用投放、货币扩张、实体融资利率和信用利差等多个维度。 ▍ 四个指数从不同角度对不同资产具有领先的指导意义。回溯结果显示，实物量指标划分的状态对权益、国债、黄金有一定预测能力。与实物量指标处于下行期相比，在实物量指标处于上行期时，通常权益资产的收益率更高，债券资产和黄金的收益率更低。房地产景气指标的预测能力主要体现在权益类资产（挤出效应）和螺纹钢等基建相关的大宗商品。与房地产景气指标处于下行期相比，在房地产景气指标处于上行期时，通常权益资产的收益率更低，说明房地产市场对股市的挤出效应明显，而螺纹钢等基建相关的大宗商品收益率更高。货币流动性对权益类资产具备预测能力，对债券的预测效果不显著。与货币流动性指标处于紧缩期相比，在货币流动性指标处于宽松期时，权益资产的收益率通常更高。这可能与三方面原因有关。第一，利率的上升，会提高上市公司融资成本，使得上市公司利润减少、股价下跌。第二，利率上升时，投资者用来评估股票投资收益的贴现率也会调高，股票的内在价值会因此减少。第三，利率上升时，股市中会有一部分资金转向购买债券或者银行存款，股市中的资金流通量减少。信用条件指标对权益资产具备正向预测能力，对国债负向预测能力显著。与信用条件指标处于下行期相比，在信用条件指标处于上行期时，通常权益资产的收益率更高、债券资产的收益率更低。 ▍ 风险因素：模型效果不及预期；宏观环境出现重大变化致使模型适用性下降。 资产配置专题报告二｜2023.1.6 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 目录 实物量指数 ........................................................................................................................ 4 房地产景气指数............................................................................................................... 11 货币流动性指数............................................................................................................... 16 信用条件指数 .................................................................................................................. 21 插图目录 图 1：2021 年各省份 GDP 与电力消费量表现出明显的正相关 ........................................ 5 图 2：2020 年普钢下游需求占比显示钢铁行业的下游关联产业众多 ................................ 6 图 3：日均粗钢产量与工业增加值变化趋势高度吻合 ....................................................... 6 图 4：挖掘机产量与基建投资变化趋势高度吻合 ............................................................... 7 图 5：集成电路产业的下游产业链 .................................................................................... 8 图 6：集成电路产量与电子信息制造业增加值变化趋势高度吻合 ..................................... 8 图 7：外贸集装箱吞吐量与出口变化趋势高度吻合 ........................................................... 9 图 8：实物量指数历史走势 ............................................................................................. 10 图 9：商品房销售额同比增速与家电销售额同比增速走势较为吻合 ................................ 12 图 10：中长期居民户新增人民币贷款同比增速与商品房销售面积同比增速走势较为吻合 ........................................................................................................................................ 13 图 11：房屋施工面积同比增速对水泥产量同比增速有一定领先作用 .............................. 14 图 12：房地产开发投资能够对众多关联产业的增加值起到明显的带动作用 ................... 14 图 13：房地产景气指数历史走势 .....................................