策略周专题（2023年1月第2期）：库存会是A股中期的阻碍吗？

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2023 年 1 月 15 日 策略研究 库存会是 A 股中期的阻碍吗？ ——策略周专题（2023 年 1 月第 2 期） 疫情扰动继续缓和，临近新年市场情绪升温 本周 A 股各大股指延续“新年开门红”小幅收涨。12 月以来各类复苏政策相继出台，货币政策上央行宽货币持续推进，财政政策上政府扩内需战略逐步落实，市场风险偏好企稳带动 A 股新年后开门红。伴随疫情扰动的逐渐弱化，A 股周内各大宽基指数均小幅上涨，仅科创 50 有所下跌。 如何看待本轮库存周期对市场的影响？ 2023 年年中大概率是中国新一轮库存周期的起点。从平均时长来看，本轮库存周期的主动去库+被动去库阶段还会持续 7-8 个月左右，2023 年年中大概率是中国新一轮库存周期的起点。通过领先指标来看，工业企业的营收增速将于 2023 年2-3 月之间出现拐点，库存同比将于 2023 年 6 月-7 月出现拐点。不过从当前来看，新一轮库存周期上涨动力偏弱。 历史上看， A 股走势主要受到上市公司盈利的驱动，不过盈利周期滞后 A 股市场走势一个季度左右。当盈利复苏预期升温时，A 股将提前上涨，当盈利回落预期升温时，A 股也将提前回落。从信贷周期、股市价格、实际盈利、库存行为的作用机制角度，四者呈现信贷周期-市场走势-盈利周期-库存周期的依次变化。 A 股在主动补库阶段表现最佳，在被动补库阶段表现较差。当国内位于被动去库周期内时，虽然库存同比仍在下降，但以营业收入代表的需求已经开始回升。此时 A股上涨概率较大，平均区间涨跌幅为 16.03%。在主动补库阶段，此时库存同比及销售同步上升，供需两旺。A 股在这一阶段均收涨，且区间平均涨跌幅最高。在被动补库存阶段，此时需求已经开始回落，股市在这一阶段均收跌，区间平均跌幅为-17.52%。主动去库阶段，市场同样表现低迷，平均涨跌幅仅为 3.71%。本轮周期中 A 股的表现符合历史规律，从库存周期来看 A 股未来仍有上涨空间。 库存周期对 A 股风格和行业的影响 不同经济周期内 A 股各个行业表现出现分化。能源行业整体具有明显的周期性：在主动去库阶段表现垫底，跌幅较高。食品饮料在各个阶段皆有不错的表现。金融行业在主动去库存阶段展现出一定的抗跌属性，但在被动补库存阶段领跌。医药生物、电子、计算机这样的科技成长股在主动去库存、被动去库存表现不俗，不过在主动补库存和被动补库存阶段表现靠后。主要因为去库阶段流动性往往较为宽松，利好于科技股。家电、汽车、传媒、美容护理等可选消费股在被动去库存和主动补库存阶段表现亮眼，在被动补库存和主动去库存阶段表现不佳。 春节之后，市场或许将有更好表现 长期来看，经济与盈利或将从 23 年二季度开始进入到实际的改善进程，并推动市场持续上行。2023 年二季度开始，随着疫情高峰的结束，叠加一系列可能的稳增长政策持续落地，消费或许逐步迎来复苏，企业盈利也会逐步修复，我们预计 2023年企业盈利修复可能有两条路径，两种路径下企业盈利都将在 23 年二季度企稳回升，区别在于盈利修复的斜率不同。 风险分析：1、消费复苏水平大幅不及预期；2、政策落地进展不及预期。 作者 分析师：张宇生 (执业证书编号：S0930521030001) 021-52523806 zhangys@ebscn.com 分析师：刘芳 (执业证书编号：S0930522070002) 021-52523677 liuf@ebscn.com 联系人：王国兴 021-52523868 wangguoxing@ebscn.com 联系人：郭磊 021-52523659 guolei66@ebscn.com 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 策略研究 目 录 1、 库存会是 A 股中期的阻碍吗？ .......................................................................................... 3 1.1、 疫情扰动继续缓和，临近新年市场情绪升温 .......................................................................................... 3 1.2、 如何看待本轮库存周期对市场的影响？ ................................................................................................. 4 1.3、 库存周期对 A 股风格和行业的影响...................................................................................................... 10 1.4、 政策助力下，看好基本面的持续修复 ................................................................................................... 12 2、 市场表现回顾 .................................................................................................................. 16 2.1、 市场表现回顾 ....................................................................................................................................... 16 2.2、 资金与流动性概览 ................................................................................................................................ 18 2.3、 板块盈利与估值 ................................................................................................................................... 19 3、 风险分析 ................................................................................................