音乐行业系列报告之二：从Spotify看海外流媒体音乐平台的特点、前景与趋势

HeaderTable_User 1196757547 1727329416 HeaderTable_Industry 13020900 看好 investRatingChange.same 173833639 深度报告东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。【行业〃证券研究报告】 核心观点 流媒体音乐平台带来了音乐产业链的颠覆及商业模式的重构：传统音乐产业以商品为核心，从黑胶唱片、磁带到 CD，销售产品是产业获利的核心；而流媒体音乐平台将音乐产业的分发渠道与产品形态彻底改变，音乐产业从所有权模式（产品）进入使用权（服务）模式，订阅付费与广告收入是主要变现手段。这一变化深刻影响了音乐产业的发展逻辑，以及产业链各主体的议价能力，流媒体音乐平台正成为主流的音乐分发和收听渠道。流媒体音乐平台的崛起是音乐产业复苏的主要驱动力。全球音乐产业收入自1999 年达到 252 亿美元的巅峰后，经历了长达 15 年的长期下滑。2015-2017年，全球音乐产业收入分别为 147、160 及 172 亿美元，连续三年回暖，核心驱动来自于音乐流媒体收入的增长。2015-2017 年，来自全球流媒体音乐的收入分别为 28、47 和 66 亿美元，同比增长 47.4%、67.9%和 40.4%。2017年，流媒体音乐收入占音乐产业收入的比重已达 38.2%。目前海外流媒体音乐平台主要包括 Spotify、Pandora、Apple Music 和 Amazon Prime Music等，其中 Spotify 收入市占率达 42%，但平台之间的竞争仍然激烈。海外流媒体音乐平台的强劲成长性，来自于用户增长及付费率提升的共同推动。2015Q1-2017Q4，Spotify 免费会员 MAU 从 5100 万增长至 9200 万，付费会员用户数由 1800 万增长至 7100 万，付费渗透率提升至 45%。数字背后反映的是：（1）音乐作为一种高频的娱乐需求，用户活跃度高、流失率低、粘性强；（2）流媒体音乐平台正在替代 CD 和付费下载（数字音乐商店），成为全球主流的音乐收听渠道；（3）用户数量和用户时长增长后，广告主的投放倾向和 RPM 将提升，广告收入将进一步拉高流媒体音乐行业的市场空间。我们测算 2018-2020 年全球流媒体音乐市场规模将分别达 255、356 和468 亿美元，仍将保持快速增长。唱片公司仍处产业链核心地位，市场集中度高、议价能力强，导致现有版税支付模式下内容成本并不具备规模效应。在高额内容成本与营销投入下，我们判断海外流媒体音乐平台无法盈利的状况仍将长期延续，但其商业模式决定了现金流状况较好，优质平台仍能保证持续经营。未来发展路径主要包括：（1）继续拓展用户数量，强化渠道能力，在中长期提高对上游议价能力；（2）向产业链上游延伸，培育独立音乐人，降低版权成本，并通过承担版权维护和确认职能，形成新的收入来源，强化产业链地位；（3）变现模式多样化，业务继续向下游拓展，打通听、看、玩、买、唱的整个音乐娱乐产业链条，拓展音乐直播、线下演出等业务。投资建议与投资标的 音乐作为一种高频需求，行业正处于由产品模式向服务模式转移和重构的过程中，流媒体音乐平台正成为全球主流的音乐分发和收听渠道。国内音乐版权秩序正在构建中，流媒体音乐用户规模庞大（5 亿以上）、市场空间广阔（2016 年数字音乐收入 529 亿元），各类变现模式正不断拓展。建议关注海外龙头 Spotify（SPOT.N，未评级）及国内龙头腾讯音乐上市进展。风险提示 正版版权政策推进不达预期，行业竞争加剧，经济增长放缓 从 Spotify 看海外流媒体音乐平台的特点、前景与趋势 —音乐行业系列报告之二 传媒行业 行业评级 看好 中性 看淡 (维持) 国家/地区 中国/A 股 行业 传媒 报告发布日期 2018 年 07 月 29 日 行业表现 资料来源：WIND 证券分析师 邓文慧 021-63325888-7041 dengwenhui@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517100002 联系人 马继愈 021-63325888-6107 majiyu@orientsec.com.cn 相关报告 头部平台用户数恢复增长，单设备时长具有极大提升空间 2018-07-24 我们即将见证的是最有“故事性”的暑期档 2018-07-03 美国院线公司股价复盘及估值研究 2018-06-29 -24%-12%0%12%24%17/0717/0817/0917/1017/1117/1218/0118/0218/0318/04传媒沪深300 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 传媒深度报告 —— 从Spotify看海外流媒体音乐平台的特点、前景与趋势 2 目 录 1 行业现状：Spotify 的崛起与音乐产业的复苏 ............................................. 5 2 产业链的解构与重构：从所有权模式（产品）向使用权（服务）模式的转变7 3 从 Spotify 的三个关键维度，看流媒体音乐平台的特点、前景与趋势......... 9 3.1 收入维度：渠道替代仍在进行中，订阅付费与广告收入均有增长空间 ......................... 9 3.1.1 高频需求下，用户增长及付费率提升共同推动营收高增长 9 3.1.2 流媒体音乐市场还有多少成长空间？ 13 3.2 成本维度：现有版税机制下，内容成本并不具备规模效应 ......................................... 15 3.2.1 唱片公司强议价力下，流媒体音乐平台内容成本压力较大 15 3.2.2 独立音乐人崛起，流媒体音乐平台造就“繁星时代” 16 3.3 盈利与现金流维度：“越赚越亏”困局下，平台将走向何方？ ................................... 18 投资建议 ...................................................................................................... 20 风险提示 ................................................................................................