利率专题：2023，社融怎么看？

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 利率专题 2023，社融怎么看？ 2022 年 12 月 27 日 展望 2023 年，政策稳增长诉求之下，社融怎么看？本文聚焦于此。 ➢ 2022 年社融：上半年震荡走高，下半年回落 回顾 2022 年社融信贷表现，上半年震荡走高，下半年总体回落。在疫情和地产两大微观约束之下，居民和企业资产负债表衰退，实体融资需求愈发疲软，政策端一直在加以应对：地方政府债券靠前发力、政策性金融工具和结构性货币工具，以及地产政策的边际放松。 但从结果看，经济基本面的回暖、居民和企业预期的改善，资产负债表的修复，仍还需要给政策传导、经济微观运行机制回归一定时间与空间，在此期间货币政策以及流动性的传导机制是受阻的，存在着“流动性陷阱”，信用扩张乏力。 ➢ 2023，社融会如何？ （1）政策合意的社融增速是多少？2022 年中央经济工作会议上重提 M2 和社融增速同名义经济增速“基本匹配”；此前央行论文《健全现代货币政策框架》提及 2018-2019 年几者之间实现“大致相当”，故“基本匹配”意味着社融与名义 GDP 增速差约在 2.9%附近；当然在跨周期框架与逆周期调节下，“基本匹配”并非指的每个年度甚至季度都要匹配，而需拉长时间维度去看待。综上我们预计“十四五”期间 GDP 名义增速平均在 8.0%左右，对应期间内社融增速为 10.9%，M2 增速为 8.7%。由此来看，2023 年社融增速的锚定值并不低。 （2）政府债净融资：预计新增 7.55 万亿元。2023 年财政政策要“加力提效”，但在考虑财政可持续性和地方政府债务风险之下，力度或也不宜过度高估。我们预计 2023 年国债净融资规模为 3.12 万亿，特别国债更多是“备而不用”，新增一般债 0.68 万亿，新增专项债规模为 3.75 万亿。 （3）企业债净融资：预计新增 2.9 万亿元。2023 年流动性环境预计仍是宽而有度，同时有效防范化解重大经济金融风险之下，一是有效防范化解优质头部房企风险，二是防范化解地方政府债务风险。由此我们预计地产净融资边际小幅回升、城投债净融资或略弱于今年、其他产业净融资仍有支撑。 （4）非标融资：预计新增 1000 亿元。明年信托项目和信托公司的风险化解仍是信托监管的重点所在。我们预计 2023 年信托贷款-5500 亿元，委托贷款8000 亿元，未贴现票据融资-1500 亿元，总体上看对明年新增社融的贡献不大。 （5）信贷：预计新增 23.3 万亿元。一是居民短贷，在疫情防控优化以及扩内需促消费政策刺激之下再叠加今年低基数，我们预计明年新增 1.9 万亿元；二是居民中长贷，在地产需求端政策出台刺激下将有所回暖，但微观层面约束仍存，预计明年新增 5.5 万亿元；三是企业贷款，随着稳增长宽信用政策进一步出台显效，特别是专项债、政策性金融工具以及结构性货币政策的支持下，企业资本开支意愿将有所增强，企业端信贷结构将得到一定优化，预计企业短贷和票据融资的新增 2.8 万亿元，企业中长贷新增 13.1 万亿元。 综合以上各分项，同时其他分项净融资按历年水平评估在 3.3 万亿元，我们预计 2023 年新增社融规模为 37.15 万亿元，对应社融存量同比增速为 10.7%，接近政策合意的“基本匹配”水平。 ➢ 风险提示：政策不确定性；基本面变化超预期；海外地缘政治冲突。 [Table_Author] 分析师 谭逸鸣 执业证书： S0100522030001 电话： 18673120168 邮箱： tanyiming@mszq.com 相关研究 1.城投、产业利差跟踪周报 20221225：城投债利差继续走阔，产业债利差涨跌互现-2022/12/25 2.交易所批文更新跟踪周报 20221225：12月，私募城投债通过规模继续下降-2022/12/25 3.信用一二级市场跟踪周报 20221225：信用债净融资已连续 6 周为负-2022/12/25 4.品种利差跟踪周报 20221225：各品种收益率多下行，信用利差普遍收窄-2022/12/25 5.地产点评系列：地产“三支箭”，最新进展如何？-2022/12/25 固收专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 2022 年社融：上半年震荡走高，下半年回落 ............................................................................................................ 3 2 2023，社融会如何？ ............................................................................................................................................... 8 2.1 政策合意的社融增速是多少？ ......................................................................................................................................................... 8 2.2 政府债净融资：预计新增 7.55 万亿元 .......................................................................................................................................... 9 2.3 企业债净融资：预计新增 2.9 万亿元 .......................................................................................................................................... 10 2.4 非标融资：预计新增 1000 亿元 ................................................................................................................................................... 12 2.5 信贷：预计新增 23.3 万亿元 ......................................................................................................................................................... 14 3 小结 .......