医思健康(02138.HK)港股公司首次覆盖报告：封关期深耕本土逆势扩张，开关后弹性可期

美容护理/医疗美容 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 39 医思健康（02138.HK） 2023 年 01 月 13 日 投资评级：买入（首次） 日期 2023/1/12 当前股价(港元) 9.500 一年最高最低(港元) 10.320/3.950 总市值(亿港元) 112.22 流通市值(亿港元) 112.22 总股本(亿股) 11.81 流通港股(亿股) 11.81 近 3 个月换手率(%) 13.18 股价走势图 数据来源：聚源 封关期深耕本土逆势扩张，开关后弹性可期 ——港股公司首次覆盖报告 初敏（分析师） chumin@kysec.cn 证书编号：S0790522080008 ⚫ 一站式非医院医疗服务龙头机构，封关期间逆势扩张业绩 公司于 2005 年开设首家医美中心 DR REBORN；2016 年成功整合纽约脊医正式踏入医疗领域，开启策略性收并购之路，疫情期间抓紧行业整合机会实现版图扩张，FY2021/2022 公司服务点分别增加 27/55 家，FY2019-FY2023H1 服务点由54 家增长至 154 家（中国香港医疗/医美/兽医分别为 104/19/11 家），增长近 2 倍。注册医生数量由 FY2019 的 87 人增长至 293 人。封关情况下挖掘本土市场客户，FY2022 客户数达 18.23 万人，相比疫情前客户数量增长超一倍,已是中国香港本地最大的非医院医疗服务提供商。FY2016-2019，公司主营业务收入从 7.05 上涨至 18.37 亿港元，CAGR 达 37.6%。封关期间公司深耕中国香港市场，业绩逆势上涨，FY2022/FY2023H1实现主营业务收入29.2/18.9亿港元/yoy+40.3%/+31.1%，FY2020 内地游客贡献 4.02 亿营收，预计伴随通关恢复，大陆游客将再度贡献显著增量，且公司承载需求能力大幅加强。预计 FY2023-2025 公司可实现净利润2.3/4.2/6.2 亿港元，yoy+16.7%/+81.6%/+47.5%，对应 EPS 为 0.2/0.35/0.52 港元，PE 为 48.7/26.82/18.18 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 ⚫ 卡位高景气赛道，区位+制度优势明显 （1）医疗： 2020 年中国香港医疗服务开支达 1900 亿港元，其中私营医疗 930亿港元，预计 2020-2024 年仍将保持 7.5%复合增速。（2）医美：中国香港医美市场更加成熟，渗透率领先大陆。2019 年中国香港医美市场规模达 69.5 亿港元，5 年 CAGR15%。（3）兽医：目前中国香港地区共有兽医 800 余人，兽医诊所 200+家，规模小、辐射半径有限，行业具备整合和集中度提升潜力。同时，医疗旅游持续火爆，中国医疗旅游市场规模 2014-2018 年复合增速达 33%，预计随着内地通关将再度贡献业绩。 ⚫ 内生性增长+收并购并举，构建高质量发展生态圈路径清晰 根据公司大湾区战略，预计未来 3-5 年通过自有扩张和外延并购在粤港澳大湾区开设 30-50 间门店，FY2025 有望实现 60 亿港元收入，其中中国香港/内地分别50/10 亿港元，兽医和医疗计划在未来占据更多市场份额并向大湾区延伸扩张。 ⚫ 风险提示：地缘冲突，宏观经济下行、内地开店速度不及预期。 财务摘要和估值指标 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万港元) 2,080 2,944 3,873 5,079 6,139 YOY(%) 6.4 40.4 31.5 31.1 20.9 净利润(百万港元) 193 197 230 418 617 YOY(%) (32.7) 2.4 16.7 81.6 47.5 毛利率(%) 9.5 11.9 11.0 13.6 15.8 净利率(%) 9.2 6.7 4.1 6.0 8.2 ROE(%) 11.8 8.4 8.4 12.6 14.8 EPS(摊薄/港元) 0.2 0.2 0.2 0.4 0.5 P/E(倍) 58.2 56.8 48.7 26.8 18.2 P/B(倍) 6.9 4.8 4.1 3.4 2.7 数据来源：聚源、开源证券研究所 -80%-60%-40%-20%0%20%2022-012022-052022-09医思健康恒生指数开源证券 证券研究报告 港股公司首次覆盖报告 公司研究 仅供内部参考，请勿外传港股公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 39 内容目录 1、 医思健康：一站式医美医疗服务中心 .................................................................................................................................... 5 1.1、 集团简介：公司是中国香港最大的非医院医疗服务提供者 ...................................................................................... 5 1.2、 “医疗+医美+兽医”多元发展，品牌协同助力市场开拓 ............................................................................................. 7 1.3、 股权结构稳定集中，管理层团队经验丰富 ................................................................................................................. 7 2、 疫前财务健康，疫情期间横纵拓宽迎疫后发展 ................................................................................................................... 10 3、 大陆市场方兴未艾，中国香港市场蓬勃发展 ....................................................................................................................... 15 3.1、 中国医美市场持续发展，渗透率逐步提升 ............................................................................................................... 15 3.2、 中国香港医疗制度优越，国际化水平突出 ......................................................................