食品饮料行业2022年度策略报告：拨云见日，复苏可期

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 本报告的主要看点： 1.总结食品饮料各子板块年度情况。 2.展望明年板块投资逻辑。 刘宸倩 分析师 SAC 执业编号：S1130519110005 liuchenqian＠gjzq.com.cn 李茵琦 分析师 SAC 执业编号：S1130522100002 liyinqi＠gjzq.com.cn 李本媛 联系人 libenyuan＠gjzq.com.cn 叶韬 联系人 yetao＠gjzq.com.cn 拨云见日，复苏可期 基本结论  年初至今，食饮板块在外部疫情冲击、资金和情绪面扰动、成本端持续承压等背景下，在“震荡”中消化估值。回顾板块在 22 年内出现两轮较为明显的回弹，均与阶段性市场对疫后复苏预期的交易相关。分子板块而言，1）白酒板块年内市场对于动销预期几多反复，叠加外资对于政策风险考量，年内波动较大。2）非白酒板块政策风险小，且高端化逻辑明确，各企业业绩兑现度高，年内超额收益最明显。3）大众品板块，上半年俄乌冲突导致大宗原材料上涨，但具备去年的提价基础，必选属性支撑下调味品和食品加工表现相对稳健。  从需求端的角度看，年内各板块受疫情冲击多集中在消费场景缺失。白酒方面，传统次高端受规模性聚会宴请和社交聚饮场景管控较多，动销明显受损。啤酒方面，疫情对夜场、高端餐饮场景限制较多，一方面销量受损，另一方面高端化放缓。食品综合方面，卤味依托线下连锁门店，与出行人流关联度较高；乳制品、餐饮供应链、调味品均受制于场景缺失和消费力疲软，对疫情防控政策敏感。  从成本的角度看，年内由于产业周期、俄乌冲突、贸易政策等因素，啤酒和大众品受损更严重，但下半年多见缓和趋势。啤酒方面，上半年铝材、石油等大宗价格飙升。进入下半年，包材价格已回落，低价成本从 Q3 末开始投入使用。大众品方面，今年油脂、养殖饲料、鸭副、大豆、糖蜜价格明显上涨至历史高位。但 Q3 以来，棕榈油出口量恢复，价格已经出现回落。美豆、糖蜜步入产季，缓解前期价格紧张态势。  展望 23 年，我们认为有三个维度值得重点关注：1）短期消费需求恢复节奏2）成本变化情况 3）中长期消费形式变化。持续看好：白酒（量价逻辑兑现），啤酒+调味品（餐饮恢复）、餐饮供应链及零食龙头（改革红利）。  白酒：我们认为在复苏的大逻辑之下，市场层面弹性/需求边际回暖的偏好预计会有所提升，渠道亦有望从去杠杆阶段步入加杠杆时期。在确定性的基础上，季度间基数节奏带来的弹性节奏亦不容忽视。因此，23 年白酒板块核心为“需求恢复”+“经济修复”主线，伴随市场偏好的节奏去进行确定性&弹性的配臵。1）对于确定性维度，我们首推高端酒及子赛道的高势能标的。2）对于弹性维度，我们首推需求恢复逻辑下的次高端及区域酒。  啤酒：我们重申疫情放开带来餐饮、夜场等消费修复，啤酒现饮需求有望改善，高端化进度加快可期（产业趋势确立，23 年华润次高及以上增速正常或在 20%多、疆外乌苏加速）。后续重视提价+毛利率改善（华润包材成本确定预计在春节附近），关注重啤、燕京等自身改革成效兑现。  食品综合：1）具备良好成长性，23 年存在较强疫后修复、成本改善逻辑的标的，重点推荐餐饮相关的标的。2）与疫情关联度较低，具备较强阿尔法的标的，比如甘源食品，重点关注其在新渠道的放量。3）存在一定的疫后修复逻辑，同时估值仍具备性价比的标的，关注乳制品细分龙头公司，建议把握底部布局的机会。  调味品：1）围绕疫后修复的餐饮供应链主线，关注餐饮占比较高的公司；2）关注行业出清过程中竞争优势凸显，具备市占率提升逻辑、事件催化的标的。3）估值具备性价比/修复空间的个股，把握其走出估值洼地的可能。 风险提示  宏观经济下行风险/疫情持续反复风险/区域市场竞争风险 买入 2022 年 12 月 20 日 2022 年度策略报告 行业专题研究报告 证券研究报告 食品饮料组 用使箱邮共公司公限有理管金基商招供仅告报此2022 年度策略报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 一、食饮板块复盘：年内波动承压，来年弹性可期 .........................................5 二、白酒板块：蜿蜒路中寻，东风何时至？ ....................................................6 2.1 需求端：守望复苏的方向，步伐稳步踏前 ..............................................7 2.2 供给端：酒企八仙过海，行业出清式集中加速 .......................................9 2.3 预期端：底部已夯实，于分化中权衡确定性与弹性的情绪节奏 ............. 11 三、啤酒板块：23 年关注复苏+成本改善，中长期看好高端化+提效兑现 ......15 四、食品综合板块：阴霾逐步消退，赛道龙头不改优秀本色 .........................22 4.1 复盘食品综合表现：行情走势与业绩关联度较高，速冻表现较优 .........22 4.2 23 年消费场景恢复带动经营改善，龙头中长期成长逻辑并未变化 ........23 4.3 部分领域出现新趋势：零食折扣连锁店方兴未艾，小零食品牌有望享受渠道红利.......................................................................................................25 4.4 今年部分大众品成本达到历史高位，明年回落确定性较强 ....................26 4.5 投资主线 .............................................................................................28 五、调味品板块：穿越长夜，终迎破晓 .........................................................28 六、板块投资逻辑 ........................................................................................33 七、风险提示 ...............................................................................................34 图表目录 图表 1：2022 年初至今申万一级板块收益率表现 ............................................5 图表 2：2021 年初至今食饮板块与沪深 300 指数 PE-TTM 走势 ......................5 图表 3：2022 年初至今食饮板块与大盘收益走势比较 ...........