商贸社服行业2023年度投资策略：方向确定，基本面渐回正轨

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 行业研究 商贸零售 2022 年 12 月 19 日 商贸社服行业 2023 年度投资策略 推荐 （维持） 方向确定，基本面渐回正轨  酒店：酒店是少数有供给端出清逻辑的行业，且短时间内因建造的周期较长，难以迅速回补。目前政策层面具备人口流动的条件，需求层面有反转可能（商旅相对刚需，旅游需求前期受政策抑制，未来有望迎来反弹）；叠加龙头酒店不断升级产品，重点关注房价弹性的表现。个股重点推荐管理改善降本增效的锦江酒店；当前估值相对较低的首旅酒店；重点关注华住集团-S、君亭酒店、金陵饭店以及香格里拉。  景区：我们仍然更关注有资产质量、有复制能力（或者产能尚未打满）、有运营能力的人工景区和演艺行业，认为“复制、成长”比纯“复苏”更具有吸引力。明年行业需求回暖下，公司基本面预计出现大幅改善，推荐中青旅、宋城演艺、复星旅游文化，重点关注一站式休闲度假目的地天目湖、出入境旅行社龙头众信旅游和 ST 凯撒。  餐饮：不同于酒旅主要来自异地需求，餐饮以本地需求为主，从消费趋势来看，疫情以及线下对接触性消费的限制导致外卖占比提升，大型聚会/宴请场景减少导致“一人食”用餐场景增加，性价比餐饮，茶饮（质优，价廉，便捷）成为更多人选择，随着小业主进入大连锁意愿增强，行业连锁龙头疫情期间加速拓店，由于自营餐厅成本较为刚性，利润率较薄，高度依赖翻台/同店收入稳定，餐饮品牌维持吸引客流的“势能”尤为重要，目前行业弱需求导致难提价，若本地需求恢复，借鉴亚太及欧美国家服务业复苏情况，国内餐饮行业复苏节奏可能分化：快餐＞休闲餐＞正餐。 个股来看，九毛九、海伦司、同庆楼仍然是品牌处于上升期，自身经营确定性更强的公司，百胜中国因主业是快餐，且堂食占比低，品牌不过时，疫情期间反应迅速，模型持续优化，可能有更好的业绩表现，同时较高客单的大聚会业态海底捞及兄弟公司颐海国际，以餐饮业务树立品牌，食品业务变现的广州酒家，专注于内功、逆势开店、整合行业的奈雪将更多受益于疫情后的复苏；同时建议关注主品牌持续拓店，积极孵化新品牌，基本面有亮点的呷哺；跟踪指标方面，除了同店收入之外也需观察成本结构改善。  人力资源服务：防疫政策优化下，劳动力供需均有望回暖，行业确定性强，且估值与增速相对匹配，推荐北京城乡，重点关注科锐国际、外服控股。  免税&美业：疫情对整体消费依然有较大影响，特别是一线和人员聚集的区域，2022 年截止目前诸多消费公司的正常营业时间大概只有 3、4 个月，其余时间或者停业或者处于恢复期。疫情影响最大的当属直接提供线下消费场景和服务的，如免税、医美门店（含植发等）及餐饮等，产业链上相关公司（如上游代工厂，医美产品端等）也受损较大；而线上销售占比大的可以在一定程度上缓解疫情扰动，主要受消费能力和品牌竞争的变化影响。此外横向观察，高单价商品价格稳定或者有所提升，而低单价产品则容易陷入内卷。伴随线下客流回暖，医美、医疗服务等业态也将迎来环比改善。  电商和本地生活：疫情防控程度与线上零售额具备相关性。在防疫措施由紧→松的过程中，线下消费场景受限，因此线上渠道仍是消费者购买的主阵地，但本质上因消费信心不足带来的业绩增长压力将持续，预计到 24 年电商公司有望迎来快速发展。但交易面，平台经济监管政策自 3 月中旬以来边际好转，美联储加息预期减弱，港股流动性增强。当前电商发展从“要规模”切换至“要效率”，回归经营本质，推荐拼多多（受益消费降级和品牌化战略）、美团（本地生活壁垒深厚，受益于线下消费回补）、京东（基础设施建设完善），建议关注阿里巴巴（历史估值低位）。  风险提示：疫情反复超预期；宏观经济增长不及预期，消费意愿进一步转弱；食安风险；互联网监管趋严等。 证券分析师：王薇娜 电话：010-66500993 邮箱：wangweina@hcyjs.com 执业编号：S0360517040002 证券分析师：胡琼方 电话：010-66500993 邮箱：huqiongfang@hcyjs.com 执业编号：S0360519090004 证券分析师：姚婧 邮箱：yaojing@hcyjs.com 执业编号：S0360522090001 行业基本数据 占比% 股票家数(只) 110 0.01 总市值(亿元) 8,853.50 0.98 流通市值(亿元) 7,450.57 1.09 相对指数表现 % 1M 6M 12M 绝对表现 10.1% 5.6% -2.5% 相对表现 7.9% 13.2% 18.6% 相关研究报告 《2022 年 11 月社零数据点评：餐饮、出行类商品消费疲软，疫情扰动尤在》 2022-12-15 《2022 年 11 月培育钻石数据点评：进口环比回暖，出口略显疲软》 2022-12-14 《【华创行业联合】从出行到线下消费，境外复盘启示录——商社、交运、医药联合掘金后疫情时代系列（三）》 2022-12-07 -30%-19%-8%3%21/1222/0222/0522/0722/1022/122021-12-15~2022-12-15商贸零售沪深300华创证券研究所 商贸社服行业 2023 年度策略报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 投资主题 报告亮点 分门别类陈述了商贸社服领域主要细分行业——酒旅、餐饮、免税、美业、一般零售以及电商/本地生活服务的景气度变化情况。重点分析疫情后酒店行业供需变化，以及复苏后需重点关注 RevPAR 超预期可能性；阐述了疫情旅游板块的选股逻辑；从中短期看餐饮行业变化；基于海外免税零售商以及我国行业背景分析免税板块现状；医美和化妆品受疫情和监管双重影响，横向观察，高单价商品价格稳定或者有所提升，而低单价产品则容易陷入内卷；总结当前电商发展从“要规模”切换至“要效率”，回归经营本质。 投资逻辑 酒旅：酒店和旅游是更偏向异地需求的真·复苏线。酒店龙头疫情期间勤修内功，产品持续升级，中高端占比持续提升，有望复苏享受供给出清的行业红利；旅游关注有资产质量、有复制能力（或者产能尚未打满）、有运营能力的人工景区和演艺行业；餐饮：以本地需求为主，但由于自营餐厅成本较为刚性，利润率较薄，高度依赖翻台/同店，品牌维持“势能”尤为重要。展望复苏，受疫情影响最大的业态在未来有望获得高弹性；免税：更长周期看，诸多高端品牌在我国的布局和对我国消费者的重视程度日渐提升，而且同层级品牌具有很强的集聚效应，长期看空间与确定性兼备；医美和化妆品受疫情和监管双重影响，横向观察，高单价商品价格稳定或者有所提升，而低单价产品则容易陷入内卷；电商/本地生活服务：当前电商发展从“要规模”切换至“要效率”，回归经营本质。 rQpMoPmMyQsMnMpQnQmMzR8OdNaQpNpPnPsQeRmNsQiNpOyR7NqRsNxNnPzQwMmPoN 商贸社服行业 2023 年度投资策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格