电气设备行业深度研究报告：新能源汽车中游阿尔法研究，从利润表的比较走向资产负债表的比较

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究 报 告电气设备行业深度研究报告 推荐（维持） 新能源汽车中游阿尔法研究：从利润表的比较走向资产负债表的比较 新能源汽车走向市场化，对锂电池产业链企业经营能力提出更高要求。我们知道，主流车企对于供应商的选择有着非常高的门槛，其背后是对企业生产质量管理、研发体系、供应链管理等多维度的要求。所以走向市场化的新能源汽车动力电池产业，将更加考验企业的经营能力。历史来看，高 ROA 的企业在收入和利润增长方面处于更好水平。我们对过往从成长走向成熟阶段的企业做了多个维度的横向比较，结论来看，具有更优经营能力的企业在 ROA 方面体现出清晰竞争优势，而其收入和利润复合增速也体现出更高水平。宁德时代引领动力锂电池产业链从利润表比较走向资产表比较。我们对于锂电池产业发展阶段进行了划分，当前锂电产业链企业处于成长期，尚未能通过产品显性差别化企业（除宁德时代以外）。而宁德时代募投项目的信息表明，当锂电产业链企业单位产品盈利进入单边下滑的阶段，ROA 的比较或将成为企业成长能力和最终在竞争中脱颖而出的判断条件。在锂电池产业链从成长走向成熟过程中， ROA 确定性提升的锂电产业链企业具有阿尔法特征的投资价值。企业 ROA 的提升来自两个维度：企业不变运行轨迹下的资产周转效率提升，和企业优化运行轨迹下资产结构的不断升级。对于锂电池产业链企业的资产负债表价值分析，在关于产品认知不断跳动但无法显性差别企业的情况下，将有助于穿越短期信息波动带来的干扰，寻找长期成长股。本报告以讨论新的企业审美观为主，涉及的上市分析，是我们验证本文分析框架的案例描述，当然也是我们重点推荐的上市公司标的。本文未能将产业链中符合以资产负债表分析为角度收益的标的全部列出，我们将会在后续的报告中逐步落地。风险提示：新能源汽车产业发展受政策或市场因素低于预期，导致锂电池产业链出现系统性风险重点公司盈利预测、估值及投资评级 EPS（ 元 ） PE（ 倍 ） 简 称 股价（元） 2018E 2019E 2020E 2018E 2019E 2020E PB 评 级 杉杉股份 17.64 1.02 1.2 1.47 17.29 14.7 12.0 1.9 强推 资料来源：Wind，华创证券预测 注：股价为 2018 年 08 月 02 日收盘价 证 券分析师：胡毅 电话：0755-82027731 邮箱：huyi@hcyjs.com 执业编号：S0360517060005 占比% 股票家数(只) 190 5.38 总市值(亿元) 15,162.3 2.81 流通市值(亿元) 10,202.74 2.64 % 1M 6M 12M 绝对表现 -2.04 -20.64 -24.19 相对表现 -0.95 0.44 -13.82 《电气设备行业周报（20180709-20180713）：加大市场开放迎接特斯拉独资入华，需求增长动力电池生产渐入旺季》 2018-07-15 《电气设备行业周报（20180716-20180720）：宁德时代一马当先引领产业发展，电力交易市场化助力新能源消纳》 2018-07-22 《电气设备行业周报（20180723-20180727）：向市场化靠近，新能源汽车和发电行业走向可持续》 2018-07-29 -28%-12%3%19%17/08 17/10 17/12 18/02 18/04 18/062017-08-04～2018-08-02 沪深300 电气设备 相关研究报告 相对指数表现 行业基本数据 华创证券研究所 行业研究 电气设备 2018 年 08 月 03 日 电气设备行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 目 录 一、用新的审美观看待锂电池产业链企业价值：从利润表比较走向资产负债表比较 ...............................................5 （一）新能源汽车产业的发展对于锂电池产业链不单是市场空间的扩张，更是企业能力要求的提升 ................5 （二）当前我们为什么需要用资产负债表审美观看待锂电池产业链企业价值：产品尚无法有效区分企业间的差别 ......................................................................................................................................................................6 （三）国内锂电龙头宁德时代正在引领锂电池产业链审美观的变革：从利润表走向资产负债表 .......................7 （四）企业之间资产负债表比较所能够带来的启示 .........................................................................................8 1、重资产制造行业的固定资产经营能力至关重要，也是收入利润扩张之利器................................................11 2、流动资产的管理能力可改善企业的经营压力 ............................................................................................ 13 二、资产负债表能力分析对于锂电池产业链的现实价值 ....................................................................................... 15 （一）在行业快速发展背景下，锂电产业链各个环节以资产负债表扩张驱动公司成长 ................................... 15 （二）资产负债表扩张的确定性需要以利润表为锚 ....................................................................................... 15 （三）资产负债表扩张下的现金流安全性分析 .............................................................................................. 18 （四）应对行业周期波动下的过冬资产比较 .................................................................................................. 19 三、资产负债表的案例分析 ......................................................