宏观专题研究：超额流动性系列研究（一）：居民超额储蓄，规模几何？

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 宏观专题研究：超额流动性系列研究（一） 居民超额储蓄，规模几何？ 2022 年 12 月 27 日 今年疫情扰动之下中国居民部门囤积了大量的存款储蓄，我们称之为“超额储蓄”。本文聚焦一个问题：2022 年超额储蓄规模几何？ ➢ 今年居民部门囤积了大量“超额储蓄”，超额储蓄有两大经典表征。 其一，居民存款总量及同比增速均攀至历史高位。 绝对数量上，今年 1 至 10 月住户存款累计增长 13.2 万亿，创历史新高。并且今年多个月份，单月新增居民存款规模都为历史同期最高值。 同比增速上，今年居民存款增速来到历史高位。截至 10 月，住户存款同比15.3%，创下 2013 年 6 月以来新高。 其二，居民部门存款定期化特征尤为明显。 截至 2022 年 10 月居民定期及其他存款增速 18.6%，创下 2012 年 11 月以来新高。同时今年定期存款快速增长，是居民存款高增的最大贡献分项。 居民活期存款与定期存款的比值作为参考指标，今年居民存款定期化比重达到历史极值。有意思的是，当前存款定期化现象不仅发生在居民部门，企业部门同样产生了存款定期化特征（企业定期存款相对活期存款的比重快速提升）。 这说明私人部门（居民和企业部门），对未来缺乏足够信心，故而选择了定期存款配置。也就是说，增配定期存款，这是今年私人部门一个共性的储蓄选择。 ➢ 我们用两种方法估算 2022 年居民部门超额储蓄规模。 超额储蓄主要有两种估算方法，主要是采用了不同的数据口径。不论哪种估算方法，估算的核心思路一致：先测算潜在储蓄规模（即没有疫情扰动之下居民部门应该持有的储蓄规模），再测算实际储蓄规模（今年居民部门实际持有的储蓄总量），最后将实际储蓄减去潜在储蓄规模，所得差额即为“超额”储蓄。 我们利用城乡居民储蓄存款和居民存款，这两个口径分别估算 2022 年居民超额储蓄。 两个口径测算得到今年前三季度，居民部门超额储蓄规模分别达到 4.8 万亿和4.7 万亿；今年全年居民部门超额储蓄规模分别为 6.7 万亿和 7.4 万亿。 考虑到今年四季度居民赎回一部分理财，理财资金回流存款，而这部分回流资金无法被城乡居民储蓄存款口径所捕捉，所以城乡居民储蓄存款口径，低估了理财回流存款的资金，也就低估了全年超额储蓄规模。 我们测算今年四季度理财赎回，或增加居民存款约 8000 亿元。在已有储蓄存款口径上修正这一扰动，那么居民储蓄存款口径估算得到的超额储蓄在 7.4 万亿，所得结果与居民存款口径测算一致。 至此我们得到结论：2022 年前三季度居民超额储蓄或在 4.8 万亿，全年超额储蓄规模或在 7.4 万亿。 ➢ 充分重视超额储蓄对 2023 年资产定价的影响。 超额储蓄意义非凡。它既是 2022 年中国居民风险偏好收缩的一个侧影，同时它也代表着未来或有的资产定价驱动力：一旦激活居民风险偏好，超额储蓄便从存款储蓄中走出来，走向风险资产。 这笔“超额流动性”释放，对 2023 年风险资产定价而言无疑是一个重大红利。 风险提示：疫情发展超预期，理财产品赎回规模超预期，银行揽储超预期 [Table_Author] 分析师 周君芝 执业证书： S0100521100008 电话： 15601683648 邮箱： zhoujunzhi@mszq.com 研究助理 吴彬 执业证书： S0100121120007 电话： 15171329250 邮箱： wubin@mszq.com 相关研究 1.全球大类资产跟踪周报：国内债市大幅回温-2022/12/25 2.海外疫情系列研究（三）：疫情冲击波：达峰时间及后续影响-2022/12/24 3.日本央行上调 YCC 上限：日本央行转向，紧缩交易卷土重来？-2022/12/20 4.政策研究系列（二）：十年回顾：中央经济工作会议-2022/12/20 5.宏观事件点评：中央经济工作会议精神内核：不折腾，全力搞经济-2022/12/18 宏观专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 引言： ......................................................................................................................................................................... 3 1 超额储蓄表现之一，居民存款增速达到历史高位 ....................................................................................................... 4 2 超额储蓄表现之二，居民存款定期化尤为明显 ........................................................................................................... 5 3 超额储蓄规模估算之一，城乡居民储蓄存款口径 ....................................................................................................... 7 4 超额储蓄规模估算之二，居民存款口径 ..................................................................................................................... 8 5 预计全年超额储蓄规模约 7.4 万亿 ............................................................................................................................ 9 6 风险提示 ............................................................................................................................................................... 11 插图目录 .................................................................................................................................................................. 12 宏观专题研究 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3