杰华特(688141)深度报告：大陆稀缺虚拟IDM玩家，率先布局服务器DCDC

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（首次覆盖） 市场价格： 分析师：王芳 执业证书编号：S0740521120002 Email：wangfang02@zts.com.cn 分析师：杨旭 执业证书编号：S0740521120001 Email：yangxu01@zts.com.cn 分析师：赵晗泥 执业证书编号：s0740522100004 Email：zhaohn01@zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 447 流通股本(百万股) 52 市价(元) 38.26 市值(百万元) 170.97 流通市值(百万元) 19.89 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 [Table_Finance1] 公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 407 1,042 1,425 2,279 3,422 增长率 yoy% 58% 156% 37% 60% 50% 净利润（百万元） -270 142 160 282 508 增长率 yoy% -238% 153% 13% 77% 80% 每股收益（元） -0.60 0.32 0.36 0.63 1.14 每股现金流量 -0.20 -0.72 1.22 0.66 0.87 净资产收益率 -58% 15% 16% 23% 31% P/E -63.3 120.4 107.0 60.6 33.6 P/B 37.1 18.2 16.8 14.0 10.3 备注：PE、PEG、PB、市值均以上市发行价计算 报告摘要  海外背景+20 余年工作经验的师兄弟联手创业，多产业伙伴入股。公司于 2013 年成立，最初以 ACDC 芯片起家，后重点布局 DCDC、线性电源。目前公司已基本构建起较完整的全品类模拟芯片产品线。公司两位创始人 ZHOU XUN WEI 和黄必亮为师兄弟，具备海外博士+超 20 年从业经历，目前为公司的实际控制人、一致行动人，合计持股 47.05%。此外，公司获得多家产业内公司投资。  大陆虚拟 IDM 先行者，轻资产模式并重研发与工艺。不同于国内其他模拟公司的 fabless 模式，公司采用虚拟 IDM 模式。虚拟 IDM 模式专注设计，同时深入工艺的开发和优化，但不拥有生产产线，对工艺技术的掌握程度是虚拟 IDM 模式和 fabless 模式的实质差异。目前公司已掌握多产品线高中低压完整制造工艺，构建了 0.18um 的 7-55V 中低压 BCD 工艺、0.18um 的 10-200V 高压 BCD 工艺，以及 0.35um 的 10-700V超高压 BCD 工艺等三大类工艺平台。  500 多亿美元黄金赛道，广阔国产替代空间。模拟芯片（信号链+电源产品）2021 年合计市场超 500 亿美元大市场，目前主要被海外厂商垄断，其中 TI 和 ADI 2020 年分别占模拟市场的 29%、19%。而公司 2021 年营收为 10 亿元，市占率不到 1%，替代空间广阔。从产品数量看，海外大厂 TI 和 ADI 料号数量分别达 80000 多种、75000种；而根据公司招股说明书及官网公开产品看，目前公司现已拥有 1,000 款以上可供销售、600 款以上在研的芯片产品型号，重点布局 buck 转换器、负载开关和 USB 开关、LED 驱动、ACDC 几大品类。  重点布局通信、汽车、计算存储领域，与大客户共成长。从产品分布看，公司 ACDC 发展较早，为公司其他产品的研发提供支撑，此后重点转型 DCDC 和线性电源两大业务，在 22H1 该两类产品的占比分别为 48%、29%。从下游分布看，2021 年消费电子占比下降至 40%，通讯上升至 30%，剩余工业占 17%、计算与存储约占 12%，汽车电子约占 1%；其中通信领域上升较快主要是 2021 年公司在 A 客户端多类产品放量。此外公司官网显示，公司已布局至少 10 余种车规产品。从客户结构看，21 年A 客户占比 30%以上，其他客户为电脑、安防客户。  大陆大电流 DCDC 领先玩家，进军通信、服务器高端市场。DCDC 主要用于直流转直流的降压，以给各类芯片提供所需的电压。2021 年公司 DCDC 业务实现营收 3.67亿元，目前主要应用于笔电和通讯&服务器客户，除了该类通用 DCDC 以外，公司还重点布局了用于给服务器、基站、交换机、电脑等 CPU 供电的大电流 DCDC，该类产品技术难度极大，目前主流玩家包括英飞凌、MPS 等，国内涉足较少。根据我们测算，2021 年 DRMOS 和多相控制器市场空间分别为 34 亿美金和 15 亿元美金，市场空间广阔。  投资建议：我们预计杰华特 2022-2024 年净利润分别为 1.6/2.8/5.08 亿元，上市发行市值为 171 亿元，对应估值为 107/61/34 倍，首次覆盖给予“买入”评级。  风险提示：新品研发进度不及预期、竞争格局恶化风险、数据信息滞后风险。 杰华特深度报告：大陆稀缺虚拟 IDM 玩家，率先布局服务器DCDC 杰华特（688141.SH）/电子 证券研究报告/公司深度报告 2022 年 12 月 19 日 仅供内部参考，请勿外传 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司深度报告 内容目录 1、多产业伙伴入股，虚拟 IDM 工艺支撑大电流 DCDC 布局 ............................ - 3 - 1.1 ACDC 芯片起家，后重点布局 DCDC、线性电源 ................................. - 3 - 1.2 股权结构：两位创始人合计持股 47.05%，多产业合作伙伴入股 .......... - 4 - 1.3 研发实力：师兄弟联手创业，高度重视研发 ......................................... - 5 - 1.4 大陆虚拟 IDM 先行者，轻资产模式并重研发与工艺 ............................. - 7 - 2、约 500 亿美元黄金赛道，广阔国产替代空间 ............................................... - 13 - 2.1 约 500 亿美元黄金赛道，海外龙头垄断 .............................................. - 13 - 2.2 公司聚焦电源管理，替代空间广阔 ...................................................... - 14 - 3、大电流 DCDC、AFE 等亮点大单品持续推出 .............................................. - 20 - 3.1 通用 DCDC：与大客户共同成长，产品布局行业领先 ..................