食品饮料行业：按图不能索骥，破镜可以重圆，寻找变化中的不变量

1 敬请关注文后特别声明与免责条款 [Table_Summary] 按图不能索骥，破镜可以重圆， 寻找变化中的不变量 方正证券研究所证券研究报告 年度行业策略报告 行业研究 食品饮料行业 2022.12.09/推荐 [TABLE_ANALYSISINFO] 分析师： 刘畅 登记编号： S1220522030003 分析师： 张东雪 登记编号： S1220522030004 分析师： 王锐 登记编号： S1220522080001 分析师： 童杰 登记编号： S1220522080002 [Table_Author] 重要数据： [Table_IndustryInfo] 上市公司总家数 133 总股本(亿股) 1301.77 销售收入(亿元) 10874.68 利润总额(亿元) 2367.63 行业平均 PE 42.39 平均股价(元) 48.93 行业相对指数表现： [TABLE_QUOTEINFO] -37%-29%-21%-13%-5%2021/122022/32022/62022/9食品饮料沪深300 数据来源：wind 方正证券研究所 相关研究 [TABLE_REPORTINFO] 《贵州茅台：控股股东增持彰显发展信心，基本面稳健业绩可期》2022.11.29 《三氯蔗糖、安赛蜜出口同比环比均增长，甜味剂海外需求部分好转》2022.11.24 《提升免疫力需高度重视，世界杯概念本周深化》2022.11.20 《龙大美食：回购股份提振信心，凝聚团队志存高远》2022.11.15 从海外消费修复经验看，美国消费修复较快，率先进入后疫情时代。美国凭借多轮财政补贴，带动个人储蓄率从 2020 年初的6.5%上升至 33%，短期内成功刺激消费。随着美国今年个人储蓄率回落至疫情前水平，报复性消费昙花一现，2023 年需求热难以长存。去除高通胀带来的名义增长外，目前美国实际消费基本已恢复到疫情前的增长水平。随着美联储加息后通胀缓和，2023 年，消费上行的驱动力将从消费热逐步转变为供给侧的逐渐修复。 欧洲凭借刺激政策延缓衰退，反弹虽易复苏难。欧洲年初疫情防控放宽后亦未能像美国一样较快回落，经济复苏难度加大。对于已经在衰退中的欧洲而言，今年欧洲多国 GDP 增速超预期，虽然家庭总体支出尚未回到疫情前水平，但食饮消费作为刚需并未缩减。2023 年，在能源危机、通胀高压、欧洲央行加息的背景下，预计欧洲将持续温和衰退。 东亚国家经济活力强于欧美，发展中国家消费韧性强劲。亚洲多数国家前期防疫管控较强，今年一次性放开造成的冲击有限。在经济表现上，亚洲发达国家与新兴经济体之间表现分化较大，以越南为代表的新兴经济体今年经济表现尤其亮眼。此外，亚洲消费者对未来的信心强于欧美国消费者，预计未来亚洲繁荣带动全球经济的趋势不会改变。 我国过去三年间与海外路径差别较大，着眼未来，中国的经济复苏在时间和空间方面均有更好的前景。过去三年间，新冠疫情反复数次，并在国内整体呈“W”发展，较大程度影响社会经济活动，随着防疫政策持续优化，精准科学防疫的大方向已然明确。在各地市积极响应下，生产端复工复产，消费端场景、信心逐步恢复，经济复苏已在途中。 消费时钟持续转动，疫情仅是短期扰动，未改变消费趋势。当前消费进入存量阶段，消费处在“调结构”的初级阶段，存量竞争是推动第二阶段“品牌化”、第三阶段“消费升级”的有形力量。预计疫情缓和、经济复苏均将带来消费场景及消费者信心的快速恢复。从食饮各子赛道基本面看，白酒、啤酒以及调味发酵品等板块展现较强的业绩韧性与复苏弹性，并在疫情相对可控阶段展现较高业绩增长弹性。在疫情等冲击下，其他细分赛道短期业绩波动性较大，但长期需求逻辑未变，即在内循环、消费升级扩容趋势下，结构性机会仍将不断演绎。 高端白酒抗压能力强，短期业绩确定性高，长期量价齐升趋势。 2 [Table_Page] 食品饮料-年度行业策略报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 目前 pe 值约处于本轮上行周期（2016.1.1-至今）的 30%分位数，估值端性价比持续凸显。次高端酒今年受疫情影响较大，酒企表现亦有所分化，预计明年品牌分化趋势或进一步加剧。从长期看，次高端赛道升级扩容趋势不改，酒企结构升级、全国化扩张逻辑清晰，估值端逐步回归合理区间，未来弹性较高。地产酒龙头短期业绩韧性强，长期有望在省内实现强者恒强，同时次高端产品全国化扩张带来业绩增长弹性，估值端则逐步回归合理区间。 啤酒行业结构升级受供需两端共同支撑，确定性强。从供给端看，啤酒行业进入成熟阶段，在市场格局相对稳定的背景下，龙头公司通过优化产品结构提升盈利能力的意愿强烈。从需求端看，一方面新主力消费群体注重品质与差异化，另一方面疫情后中高档啤酒或显现“口红效应”，中高档啤酒消费需求旺盛。提价逐渐从被动行为转变成常态化动作，销售投放理性，顺利巩固提价成果。 大健康板块在疫情后随着消费者对个人免疫力的关注度提升，迎来难得的消费者教育期。保健品行业规模大、品类多，其中膳食营养补充剂（VDS）市场规模接近 2000 亿元，占据保健品半壁江山。VDS 目前行业格局分散，具备品牌优势的公司在本轮消费者教育中有望受益最大。2022 年我国乳制品产量延续复苏态势，在疫情常态化背景下，乳制品作为营养健康的食品，获得消费者青睐。其中，常温白奶作为基础乳制品，消费提升空间仍旧很大，在营养健康意识提升的背景下获得较好下沉机遇。奶酪的消费习惯处于培育期，消费量增速快，增长空间大。国产奶粉崛起将改写市场竞争格局，龙头受益于行业集中度提升。目前乳制品板块估值处于低位，龙头乳企估值低于板块水平，在疫情后的板块机遇中增长空间较大。 大众食品新趋势和新赛道需要时间的检验，产品力与渠道力深耕成为业绩保障的重要基石。受疫情影响，消费需求下降、消费场景缺失、跨区配货受阻等问题接踵而至，对大众食品消费需求产生了较大影响，但新需求不是真的消失，而是演变。目前头部企业着力发力渠道、拓宽合作模式、增加产品曝光度，随着部分重点市场的消费复苏、跨市场配货情况随交通运输改善逐渐好转，大众食品业绩弹性显现。 疫情防控优化大趋势明确，餐饮线下客流恢复。餐饮收入复苏落后于其他消费，疫情以来，各类帮扶餐饮的政策频出，从供给端支持复苏。消费券等刺激措施对回补消费有促进作用，后续业绩改善空间大。疫情加速了餐饮行业优胜劣汰，行业出清，未来随着疫情防控优化、出行限制边际转好，我们看好头部餐饮企业的修复弹性。当前餐饮仍处于“大行业，小公司”的现状，未来需求大、供给稳定、易标准化的细分赛道龙头将充分受益于集中度提升。 3 [Table_Page] 食品饮料-年度行业策略报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 免税受疫情影响较大，人流量承压后可以呈现快速回补趋势。8月海南疫情反复，离岛免税销售短期承压，9 月以后边际好转，科学精准防控优化后，预计离岛免税销售额有望在客流回流的带动下逐步恢复。境内消费者购买力提升和出行限制共同驱动奢侈品消费由境外转向境内，