华熙生物(688363)卡位优质赛道，研发+产品+渠道三管齐下

华熙生物(688363) / 医疗美容 / 公司深度研究报告 / 2022.12.08 请阅读最后一页的重要声明！ 卡位优质赛道，研发+产品+渠道三管齐下 证券研究报告 投资评级:买入(维持) 核心观点 基本数据 2022-12-08 收盘价(元) 127.11 流通股本(亿股) 1.98 每股净资产(元) 13.09 总股本(亿股) 4.81 最近 12 月市场表现 分析师 刘洋 SAC 证书编号：S0160521120001 liuyang01@ctsec.com 分析师 李跃博 SAC 证书编号：S0160521120003 liyb@ctsec.com 相关报告 1. 《 Q3 延续高增，多元业务稳步推进 》 2022-10-31  功能性护肤品成营收核心驱动，盈利能力有所改善。18 -21 年公司营收由 12.63 亿元增长至 49.48 亿元，CAGR 为 40.68%，其中功能性护肤品由 2.90亿元增长至 33.19 亿元，CAGR 为 125.29 %，占比提升至 67.09%，成为公司业绩的核心驱动力。18-21 年净利润由 4.2 亿元增长至 7.8 亿元，CAGR 为 17%，22M9 营收与净利增速差值由 18 年的 67%大幅收窄至 22%，主因公司主动控费降低超头占比，未来自播矩阵搭建有望进一步提升公司盈利能力。  定位高景气功能性护肤品行业。1）四大品牌差异化卡位细分领域：润百颜/夸迪/米蓓尔/BM 肌活分别定位玻尿酸第一品牌、硬核抗老大师、敏感肌和活性物功效护肤，瞄准抗衰、敏感肌等高增赛道，根据欧睿，21 年我国抗衰/敏感肌市场同比增速达 12.15%/25.33%。2）国产替代具备空间：21 年日韩功效性护肤品本土化率为 75.1%/54.1%，中国仅为 31.4%，远未触及天花板，国货龙头有望差异化入局实现弯道超车。3）新规落地，加速市场出清：新规首次对厂房和设备进行硬性要求，备案难度、所需资金和时间成本均有所提升，22H1 国产化妆品备案总数 16.8 万余件，较 21H2 环比下降 25.5%。  公司核心竞争力有三。1）研发：公司 21 年研发费率 5.74%，研发人员 571人、本科及以上学历占比 78.63%，领跑美妆行业可比公司，同时后端专利储备、原料和产品研发均具优势，共塑产品力。2）产品：从次抛到水乳膏霜，四大品牌多个爆品依次开花，公司践行大单品策略，初期润百颜&夸迪以次抛打开市场，后期内部孵化爆品体系成熟，有能力持续推出新爆品持续提振业绩曲线。3）渠道：加速布局直播电商（该赛道未来三年 CAGR 可达 58.3%），同时顺应自播趋势早先培育自播矩阵，今年 618 夸迪主理人自播 IP 直播 GMV破亿；前瞻布局私域电商（21 年增速已达公域 2 倍且用户行为优质），截至21H1 夸迪累计私域用户已达 152 万，今年 618 期间私域 GMV 破亿；兼顾线下实体门店，从产品销售向美容服务延伸，目前夸迪线下店已超 200 家。  盈利预测：公司四轮驱动稳步发展，护肤品业务差异化定位，核心单品销售放量，品牌知名度逐步提升，业务高增势头不减。预计公司 2022 年-2024 年营业收入分别为 69.92/91.56/115.69 亿元，归母净利润分别为 9.86/12.30/15.17 亿元， EPS 为 2.05/2.56/3.15 元，PE 为 62/50/40 倍。  风险提示：新品研发风险，行业竞争加剧，疫情反复风险，原材料风险 盈利预测： [Table_FinchinaSimple] 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入(百万元) 2633 4948 6992 9156 11569 收入增长率（%） 39.6 87.9 41.3 31.0 26.3 归母净利润（百万元） 646 782 986 1230 1517 净利润增长率（%） 10.3 21.1 26.0 24.8 23.3 EPS（元/股） 1.4 1.6 2.0 2.6 3.2 PE 108.5 95.3 62.0 49.7 40.3 ROE（%） 12.9 13.7 14.7 15.5 16.1 PB 14.0 13.1 9.1 7.7 6.5 数据来源：wind 数据，财通证券研究所 -37%-27%-18%-9%0%9%华熙生物沪深300仅供内部参考，请勿外传 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 公司深度研究报告/证券研究报告 1 五年蝶变，21 年功能性护肤品板块占比升至 67%，成长为核心驱动力 ......................................... 5 1.1 22M9 公司营收与净利增速差额缩窄至 22%，功能性护肤业务大有可为 ................................... 5 1.2 销售费用伴随品牌扩张提升，今年来主动控费环比改善 ............................................................... 6 2 行业：功能性护肤品成长空间广阔，看好国货龙头市占率提升 ....................................................... 8 2.1 四大护肤品牌卡位功能性护肤品细分赛道，成长空间广阔 ........................................................... 8 2.2 功能性护肤品领域国产品牌市占率仅 3 成低于日韩，成长空间大 ............................................. 11 2.3 政策：化妆品生产&备案难度大幅提升，龙头企业将受益 ......................................................... 13 3 蝶变原因之一：研发资源投入力度处行业前列，内部自研+外部合作........................................... 16 3.1 研发配置领先行业，21 年研发费用率近 6%领跑可比公司 ......................................................... 16 3.2 科学理论高效转化为成果产出，1H22 新推出 SKU199 个 ........................................................... 18 4 蝶变原因之二：多品牌矩阵差异化定位进一步明晰，大单品多点开花 ......................................... 21 4.1 润百颜：借玻尿酸护肤风潮，从爆品到大单品 ............................................................................. 21 4.2 夸迪