国内防疫放松影响系列（一）：从境外实践看我国放松防疫后的消费与通胀前景

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 宏观分析报告 2022 年 12 月 4 日 日 专题报告 ——国内防疫放松影响系列（一） 不低于 90%的老年人疫苗及加强针接种率是降低死亡率、防止医疗挤兑的关键。若 1 月底前完成接种指标，春节后或可考虑全面、有序放开，节奏上或因城施政。欧美内外放松时隔约 3 个月，2023 年 Q2 国内亦有望加速放开入境要求。海外放松防疫阶段处于滞胀期，我国则处于经济回升期，加上就业意愿极强，预计明年消费逐渐转暖。此外，海外经济衰退压制了放松后国内通胀上行风险。 ❑ 海外及中国港台地区防疫政策放松实践的四点或有结论。首先，确诊率越高重症率与死亡率可信度越高。韩国与新加坡累计死亡率分别为 0.11%、0.08%。第二，Delta 与 Omicron 初期境外都曾收紧防疫，但今年都在有序推进放开、政策倒车较为少见。原因是病毒致病率降低、疫苗接种率已高。第三，香港地区死亡率极高与 2-3 月疫情暴发前整体疫苗接种率偏低、特别是老年人疫苗接种率过低有关。第四，亚洲新冠累计死亡率显著低于欧美或与防疫相对谨慎、疫苗接种率更高、出入境恢复程度极低等因素有关。 ❑ 老年人疫苗接种率是放松关键，春节后国内或可考虑全面、有序放开。日本 11 月 30 日将新冠由二类传染病降低等级至五类，或可间接表明病毒致病率已经降至不会导致防疫政策开倒车的阶段。目前国内总体疫苗接种完成率已超过多数国家放松初期水平，但老年人疫苗接种率略低，为 86.35%。据财新网，新冠疫苗接种指标已下达：1 月底前 80 岁以上人群新冠疫苗首剂接种率达到 90%；60-79 岁符合条件的目标人群全程接种率和加强免疫接种率达到 95%。若完成，春节后国内或可考虑全面、有序放开，当然，节奏上大概率还是因城施政。欧美各国从内部放松到取消入境要求大约为 3个月左右，进而，2023 年 Q2 中后期国内亦有望加速放开入境要求。 ❑ 放开防疫的周期位置与病毒致病率或将决定消费的强度。全面解封后多数境外经济体消费数据不佳，但境外放松防疫政策过程处于经济滞胀期。中国目前处于短周期底部，防疫政策放松期处在内生性经济动能向上阶段。此外，放松初期中国老百姓很可能会有一段“观察期”，此间线下消费或仍疲软，但这一过程不会太久，消费场景恢复持续性或好于欧美、恢复速度或快于日韩。一方面，日本在累计确诊率仅 18.49%之际下调新冠传染病等级表明疫情已不会对日常工作、生活造成影响，国内放松后个人防护、隔离引发的旷工风险或相对可控；另一方面，过去一年中低收入群体仍受疫情变化、经济下行、金融资产缩水的冲击，防疫放松后较强的就业意愿将推动中青年人走出家门。伴随着地产政策放松，地产链与服务业持续恢复将为中低收入群体提供就业保障，居民“现金流量表”修复亦将提振消费。中产及高净值群体疫后形成的“被动储蓄”亦将在明年为国内消费提供动能。此外，预计明年防疫政策放松初期，国内或有消费补贴政策。 ❑ 海外经济衰退等背景下，防疫放松后国内通胀上行风险不大。目前国际能源价格已然处于高位，明年以美国为代表的海外经济体进入衰退期，且中国未经历高致病率阶段因此不容易出现大量劳动力短缺，进而待中国放松防疫之际并不容易出现通胀大幅上行风险。 风险提示：国内疫情形势超预期；国内疫苗接种超预期。 主要预测 % 2022E 2023E 2022GDP 3.3 4.7 5CPI 2 2 1PPI 4.3 -0.2 5社会消费品零售 1.6 5 6工业增加值 4.1 4.8 5出口 9.8 3 8进口 0.9 3.5 7固定资产投资 6.1 6.8 7M2 11.5 10.2 9社会融资余额 10.4 10 101 年期 MLF 利率 11 10.5 2.71 年期 LPR 2.75 2.65 3人民币汇率 6.75 6.6 6最新数据（10 月） 工业增加值 5.0 固定资产投资 5.1 社会消费品零售 -0.5 CPI 2.1 PPI -1.3 资料来源：CEIC、招商证券 张静静 S1090522050003 zhangjingjing@cmschina.com.cn 张一平 S1090513080007 zhangyiping@cmschina.com.cn 刘亚欣 S1090516100001 liuyaxin@cmschina.com.cn 张秋雨 S1090519010001 zhangqiuyu@cmschina.com.cn 张岸天 S1090522070002 zhangantian@cmschina.com.cn 马瑞超 S1090522100002 maruichao@cmschina.com.cn 赵宏鹤 S1090522070005 zhaohonghe@cmschina.com.cn 陈 宇 研究助理 chenyu13@cmschina.com.cn 从境外实践看我国放松防疫后的消费与通胀前景 敬请阅读末页的重要说明 2 宏观分析报告 正文目录 一、 境外防疫放松过程的启示 .................................................................................................................................... 5 （一）境外各国及中国香港、中国台湾防疫政策放松节奏及疫情变化 ........................................................................ 5 （二） 海外及中国港台地区放松过程的几点或有结论 .............................................................................................. 16 （三） 疫苗接种率是放松关键，春节后国内或可考虑有序放开 ............................................................................... 19 二、 境外放松防疫政策后的消费变化如何？ ............................................................................................................. 20 三、 国内放松防疫政策后会否出现“弱消费+高通胀”局面？大概率不会 ................................................................... 24 （一）放开防疫的周期位置与病毒致病率或将决定消费的强度 ................................................................................. 24 （二）海外经济衰退等因素将压制国内通胀走高 ........................