哔哩哔哩W(9626.HK)亏损进一步收窄，社区生态与商业化平衡较好

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：108.6（港元） 分析师：韩筱辰 执业证书编号：S0740521110002 Email：hanxc@r.qlzq.com.cn 分析师：康雅雯 执业证书编号：S0740515080001 Email：kangyw@r.qlzq.com.cn 分析师：朱骎楠 执业证书编号：S0740517080007 Email：zhuqn@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 400 流通股本(百万股) 400 市价(港元) 108.60 市值(百万港元) 43,431 流通市值(百万港元) 43,431 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 1【中泰互联网传媒 公司深度】哔哩哔哩（9626.HK）：内容老兵的新征程 [Table_Finance1] 公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 11,999 19,384 21,738 25,961 30,877 增长率 yoy% 77% 62% 12% 19% 19% 净利润（百万元） -3,012 -6,789 -7,779 -4,901 -2,157 增长率 yoy% -134% -125% -15% 37% 56% 每股收益（元） -7.53 -16.98 -19.45 -12.26 -5.39 每股现金流量 1.88 -6.62 -9.09 -2.66 4.50 净资产收益率 -41% -46% -44% -43% -27% P/E -13.2 -5.9 -5.1 -8.1 -18.5 P/B 5.2 1.8 2.9 4.4 5.8 备注：港元:人民币=0.92:1，股价取自 2022 年 11 月 29 日 投资要点  事件：哔哩哔哩发布 2022 年三季报，单季度实现营业收入 58 亿元，同比增长 11.3%，落在此前指引上限，单季亏损 17.16 亿，进一步收窄，降本增效成果显著，在手现金及等价物、定期存款、短期投资合计为 239 亿元，现金流较为充裕。公司预计 2022Q4收入区间为（60 亿~62 亿），同比增长区间（3.8%~7.3%）。  财报亮点：  1）DAU 保持高增，用户日均时长创新高，月均活跃投稿 UP 量回升。用户端：2022Q3平台 MAU 达到 3.33 亿，DAU 为 9060 万，同比增长均为 25%，DAU/MAU 维持 27%以上，用户日均使用时长达到 96 分钟，平台日均 VV 为 38 亿次，日活用户每日观看达 41.8 次，同比增长 30.8%，用户保持活跃高增同时使用时长也在持续增加；UP 主端：Q3 月均活跃投稿 UP 量达到 380 万，数量较 Q2 环比回升，月均投稿视频量 1560 万，平均每个 UP 主月投稿 4.2 个，较去年同期 3.7 个明显提升，Storymode 降低投稿门槛，提升 UP 主投稿频次，也满足了用户碎片化观看需求。  2）游戏业务恢复同比增长，广告继续保持同比两位数增长。Q3 公司游戏收入为 14.71亿，受益于海外上线《机动战姬:聚变》等新作，收入同比增长 5.7%，环比增长 40.6%，公司董事长陈睿目前亲自管理游戏业务，贯彻落实精品自研+全球发行战略；Q3 公司广告业务收入为 13.55 亿，同比增长 15.6%，环比增长 17%，公司在品牌广告受到较大外部环境压力情况下，仍保持两位数增长，站内各类创新的广告模式展现出不俗的增长潜力。  3）毛利率提升，进一步控费，亏损收窄。Q3 公司毛利率为 18.2%，较 Q2 的 15%提升3.2 个百分点，员工成本与服务器带宽成本在平台活跃用户、投稿量、播放量大幅提升情况下，同比基本持平，控制良好。费用端，Q3 销售费用率为 21.2%，较去年同期大幅下降了 10.2 个百分点，管理费用率为 9.4%，较去年同期增加 0.3 个百分点，研发费用率为 19.5%，较去年同期增加 4.4 个百分点，随着公司不断优化人员结构，研发费用率预计将会逐步呈现下降态势。  总结：平台在 MAU 保持不错增长情况下，DAU 与用户时长同步高增，成本端控制得当，毛利率回升，销售费用开支明显下降，现金流情况良好，我们预计 2023 年公司将进一步实现减亏。  盈利预测：基于公司 Q3 业务回暖情况，以及国内消费逐步恢复的大背景，我们适当上调公司业绩预期，预计 2022~2024 年，哔哩哔哩收入分别为 217.4 亿（保持不变）、259.61 亿（原 252.72 亿）、308.77 亿（原 293.33 亿），同比增长 12%、19%、19%。净利润为-77.8 亿（原-77.49 亿）、-49.01 亿（原-59.55 亿）、-21.57 亿（原-32.22 亿）  估值：采取 PS 估值的方式，对比行业内各类内容平台的估值情况，以 2023 年各平台 P S 估值水平平均值为基准，测算哔哩哔哩潜在市值空间。依照 Wind 一致预期，快手、微博、知乎、爱奇艺、腾讯控股、阅文集团 6 家公司市值对应的 2023 年 PS 估值平均值为 2x，哔哩哔哩依照测算，当前市值对应的 2023 年 PS 为 1.5x，潜在的提升空间为27.5%，维持“买入”评级。  风险提示：1、文化监管端的政策风险；2、游戏产品端风险；3、现金流不足风险；4、预测假设与数据统计相关风险 亏损进一步收窄，社区生态与商业化平衡较好 哔哩哔哩-W（9626.HK）/传媒 证券研究报告/公司点评 2022 年 11 月 30 日 [Table_Industry] -100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%2021-112021-122021-122022-012022-022022-032022-032022-042022-052022-052022-062022-072022-072022-082022-092022-092022-102022-11哔哩哔哩-W恒生指数仅供内部参考，请勿外传 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表 1：可比公司估值对比 来源：Wind，中泰证券研究所（注：快手-w、微博、知乎-w、爱奇艺、腾讯控股、阅文集营收均取自 wind 一致预期） 图表 2：1Q17~3Q22 公司各项收入情况（百万元） 图表 3： 1Q18~3Q22 公司各项业务同比增速（%） 来源：公司财报，中泰证券研究所 来源：公司财报，中泰证券研究所 图表 4：4Q17~3Q22 平台日均消费时长与月均观看次数 图表 5： 1Q17~3Q22 公司 MAU 与 DAU 以及 DAU/MAU比值情况（百万，%） 来源：公司财报，中泰证券研究所 来源：公司财报，中泰证券研究所 2022E2023E2022xPS2023xPS102