医药行业点评生物科技板块：继续推荐执行力强、催化剂丰富、估值具吸引力的标的

2022-11-22 1 医药行业|行业点评 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 生物科技板块：继续推荐执行力强、催化剂丰富、估值具吸引力的标的 六维选股逻辑，主推四标的：我们重申对于生物科技板块的选股逻辑：1）公司整体执行能力强，反映在自研实力、临床推进速度和商业化成绩；2）未来 12 个月内重磅催化剂丰富；3）在手现金较充足，可支持公司未来至少两年的运营；4）相比同行，股票流动性较好（日均成交额>200 万美元），未来再融资难度较低；5）长期来看，公司管线布局差异化显著；6）从短期和长期看公司估值均被明显低估。基于以上逻辑，我们在已覆盖的生物科技公司中重点推荐康方生物（9926.HK）、和黄医药（HCM.US/13.HK）、诺诚健华（9969.HK）和康诺亚（2162.HK）。 从商业化进展看执行力和催化剂：商业化方面，已有产品获批上市的康方生物、和黄医药和诺诚健华均取得了较优异的成绩：1）诺诚健华 3Q22 奥布替尼销售环比 2Q 增长 64%至 1.83 亿元，我们预计全年收入有望达到 6 亿；2）康方首款双抗产品开坦尼®7月上市后销售顺利，我们预计 2H22 和 2023 年销售将分别达到4.6 亿/13.9 亿元；3）和黄核心产品爱优特®和苏泰达®进入医保目录后，借助 800 人以上的自主商业化团队迅速放量，我们预计肿瘤业务综合收入 2022-24E CAGR 将达到 35%。近期医保谈判，可重点关注康方的开坦尼，我们认为最终定价或好于市场预期，但即使未进入医保，强大的销售团队仍将助力产品继续快速放量。 从管线开发看执行力和催化剂：上述四家公司在临床试验推进上的进展同样高效，从年底到 2023 年均存在诸多催化剂：1）康方双抗和非肿瘤资产的大适应症 III 期数据读出；2）诺诚健华 BTK后续适应症进展（包括自免）和 CD19 国内桥接试验结果及申报；3）和黄呋喹替尼海外 NDA 进展及后续新分子（PI3Kδ 和 Syk）注册临床数据；4）康诺亚核心资产 IL-4Rα 两项国内 III 期数据读出。 长期出海潜力可期，维持“买入”评级：考虑到上述四家公司仍拥有各自核心资产的海外权益，我们认为未来 out-licensing 潜力十分可观，我们建议持续关注已在国内外进入注册性临床阶段管线资产的未来出海进展，包括康方的两款核心双抗、诺诚健华 BTK血液瘤适应症、和黄的呋喹替尼、康诺亚的 CM310 和 CM326。我们继续看好上述四家公司的差异化竞争优势和国际化潜力，重申“买入”评级，并上调康方、诺诚健华和康诺亚的目标价至 45.0港元/18.8 港元/69.0 港元，维持和黄医药目标价不变。 图表 1：生物科技公司最新目标价及盈利预测调整 公司 股价（交易货币） 收入调整幅度 2022-24E收入CAGR 目标价 调整 幅度 现价 潜在升幅 2022E 2023E 2024E 康方生物 45.0 +18% 35.1 28% +0% +5% +4% +100% 诺诚健华 18.8 +9% 11.7 61% +15% +21% +13% +71% 和黄医药-US 25.7 0% 13.2 95% 未调整 +24% 和黄医药-H 40.0 0% 17.1 134% 未调整 +24% 康诺亚 69.0 +55% 54.3 27% +0% -33% -51% +36% 注： =买入； =持有；×=卖出；E=浦银国际预测；资料来源：公司报告、浦银国际 丁政宁 医疗分析师 ethan_ding@spdbi.com (852) 2808 6442 胡泽宇 CFA 助理分析师 ryan_hu@spdbi.com (852) 2808 6446 2022 年 11 月 22 日 相关报告： 《2Q22 业绩持续验证龙头创新药企商业 运营能力，国际化/跨境合作全速推进》（2022-08-11） 《中国肿瘤创新药行业：借十年东风， 引百家争鸣》（2022-07-27） 《医疗行业 2022 年中期展望：波动后性价比已显著，静待曙光》（2022-06-01） 扫码关注浦银国际研究 浦银国际 行业点评 生物科技板块：继续推荐执行力强、催化剂丰富、估值具吸引力的标的 2022-11-22 2 图表 2：浦银国际覆盖生物科技公司现金储备和现金情况 1H22 现金 （百万美金） 2021 年经营性现金流（百万美金） 现金/年度经营性现金流 和誉 373 -23 16.0 康诺亚 511 -32 15.8 兆科眼科 278 -38 7.4 康宁杰瑞 255 -43 5.9 百济神州 5710 -1306 4.4 和黄医药 826 -204 4.0 信达生物 1172 -303 3.9 天境生物 585 -151 3.9 德琪医药 321 -86 3.7 嘉和生物 277 -97 2.9 亚盛医药 254 -96 2.6 云顶新耀 292 -113 2.6 再鼎医药 1256 -549 2.3 康方生物 333 -156 2.1 和铂医药 203 -126 1.6 基石药业 179 -229 0.8 诺诚健华 927 26 NA 荣昌生物 387 40 NA 复宏汉霖 119 1 NA 资料来源：Bloomberg、浦银国际 图表 3：浦银国际覆盖生物科技公司过去三月日均成交额 资料来源：Bloomberg、浦银国际 40.738.530.628.213.613.25.6 4.9 4.3 3.7 3.1 3.1 2.6 2.0 1.8 1.6 0.9 0.5 0.2 0.1 0.1 0.00.05.010.015.020.025.030.035.040.045.0信达生物百济神州-US康方生物百济神州-CH百济神州-HK荣昌生物和黄医药再鼎医药康诺亚和黄医药康宁杰瑞天境生物诺诚健华云顶新耀亚盛医药德琪医药基石药业和铂医药复宏汉霖嘉和生物兆科眼科和誉（百万美金） 2022-11-22 3 康方生物（9926.HK，买入，上调目标价至 HKD45.0） 商业化进展顺利，即将进入催化剂爆发期 未来两年将迎催化剂集中爆发期，包括至少三个新产品报产和上市：  开坦尼®（PD-1/CTLA-4 双抗）：1）首个半年商业化业绩，预计将于 2023年 3 月公布；2）一线宫颈癌、一线胃癌 III 期数据读出（2023 年底/2024年初）；3）PD-(L)1 耐药适应症早期数据读出（2023 年）。我们预计产品国内峰值销售将达到 49 亿元。  AK112（PD-1/VEGF 双抗）：1）首个 III 期试验（EGFR-TKI 耐药的 NSCLC，入组已完成）数据读出及上市申报（2023 年）、正式获批（2024 年）