金山软件(3888.HK)2022年三季度业绩点评：办公订阅业务增长强劲，需持续关注金山云回港上市进展

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022 年 11 月 16 日 公司研究 办公订阅业务增长强劲，需持续关注金山云回港上市进展 —— 金山软件（3888.HK）2022 年三季度业绩点评 增持（维持） 事件：公司发布 3Q22 业绩，实现收入 18.4 亿人民币，同比增长 22%，其中游戏业务同比增长 18%，环比下滑 8%，4Q21 上线的《剑侠世界 3》等手游持续贡献收入增量，但部分被现有游戏收益减少所抵消；办公业务同比增长 25%，环比增长 9%，主要受益于个人及机构订阅业务的持续增长，叠加信创背景下机构授权业务降幅收窄。公司归母净利润-60.55 亿人民币，主要由于一次性计提金山云的投资减值准备 64.9 亿人民币（税前）。 受游戏版号发布放缓及消费低迷影响，游戏上新节奏或将推迟至 2023 年：3Q22 游戏业务实现收入 8.3 亿元，同比增速放缓至 18%，环比下滑 8%，主要由于新游上线节奏推迟以及已有游戏收入减少。考虑到当前中国游戏市场消费低迷，公司战略性推迟已获版号手游《魔域 2》的上线时间，同时储备游戏《尘白禁区》和《彼界》获得版号节奏仍存在不确定性，我们预计2022 年游戏业务收入增速 16%左右，略低于此前公司指引 20%水平。展望23 年，若 1Q23《魔域 2》能够顺利上线，同时《剑侠世界 3》、《尘白禁区》等游戏的出海进程持续推进，有望支撑游戏业务的业绩增量。 订阅业务持续增长，信创趋势推动授权业务边际转暖：3Q22 办公软件及服务收入 10.05 亿元，同比增长 25%。其中个人订阅业务收入 5.2 亿，同比增长 43%，主要得益于付费渗透率以及长期付费用户占比的提升；机构订阅业务收入 1.8 亿，同比增长 47%，主要受益于公司金山数字办公平台在政企客户的渗透率提高；机构授权业务收入 2.3 亿，同比降幅收窄至 6%，主要由于国产化、正版化趋势带动公司产品需求增加。展望未来，我们认为四方因素将推动 WPS 业务的增长：1）信创背景下 B 端客户对国内办公软件的需求长期存在且空间广阔；2）公司有望依靠云产品及服务体验的不断优化实现机构客户授权向订阅模式的转化，优化盈利模式；3）公司预计于 2023 年实现个人会员机制的迭代,更为灵活的 SKU 及定价模式将带动付费转化率提升；4）与华为达成战略合作，利用鸿蒙实现多端联动促进 MAU 稳健增长。 盈利预测、估值与评级：考虑到 22 年游戏版号发放的不确定性和联营公司持续亏损影响，下调 22 年 Non-GAAP 净利润预测 26%至 1.77 亿元，但预计办公业务的增长前景明朗，同时多款储备游戏有望于 23 年陆续上线贡献流水，上调 23/24 年 Non-GAAP 净利润 17%/2%至 6.25/9.10 亿元，对应22-24 年 Non-GAAP 净利润同比增速-/253%/46%。维持“增持”评级。 风险提示： WPS 盈利不及预期；游戏上线不及预期；云服务市场竞争加剧 公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万人民币） 5,594 6,371 7,577 9,259 11,084 同比变化（%） (31.9) 13.9 18.9 22.2 19.7 净利润（百万人民币） 10,045 395 -5,920 541 782 同比变化（%） (749.6) (96.1) — — 44.6 Non-GAAP 净利润（百万人民币） 10,117 (78) 177 625 910 同比变化（%） — (100.8) — 252.9 45.6 Non-GAAP 每股收益（元） 7.40 (0.06) 0.13 0.46 0.67 Non-IFRs 市盈率 3 — 182 52 35 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2022-11-15，汇率 1 港币=0.8987 人民币 当前价：26.25 港币 作者 分析师：付天姿 执业证书编号：S0930517040002 021-52523692 futz@ebscn.com 联系人：张可 021-52523681 kezhang@ebscn.com 联系人：黄铮 021-52523825 huangzheng1@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 13.62 总市值(亿港币)： 357.60 一年最低/最高(港币)： 17.3-39.2 近 3 月换手率（%）： 46.2 股价相对走势 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 27.5 12.7 0.5 绝对 37.9 4.8 -28.1 资料来源：Wind 相关研报 游戏业务继续承压，办公业务维持强劲增长…………………………………2021-11-17 游戏版号发放仍待观望，办公业务短期增速承压………………………………2022-08-25 要点 仅供内部参考，请勿外传 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 金山软件（3888.HK） 财务报表与盈利预测（单位：百万人民币） 表 1：金山软件（3888.HK）损益表 利润表 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入 5,594 6,371 7,577 9,259 11,084 网络游戏 3,337 3,107 3,611 4,005 4,311 办公软件及其他 2,257 3,265 3,966 5,253 6,773 云 -917 -1,157 -1,500 -1,694 -1,959 营业成本 4,677 5,214 6,077 7,564 9,125 毛利 8,757 391 398 370 333 其它收入 -21 -67 -33 -171 -185 其他开支 -3,128 -4,182 -4,815 -5,713 -6,506 营业开支 10,285.1 1,356.5 1,626 2,051 2,766 营业利润 183.9% 21.3% 21.5% 22.2% 25.0% 其他收益，净额 12 -487 -6,533 260 61 财务成本净额 330 273 225 273 302 应占利润及亏损 -112 0 -1,074 -1,022 -869 税前利润 10,516 1,143 -5,756 1,563 2,260 所得税开支 -271 -190 479 -260 -376 税后经营利润 10,245 953 -5,277 1,303 1,884 少数股东权益 -200 -558 -643 -762 -1,102 净利润 10,045 395 -5,920 541 782 Non-IFRs 净利润 10,117 -78 177 625 910 息税折旧前利润 10,691 8,098 -4,377 2,7