盟升电子(688311)投资价值分析报告：高动态卫导核心厂商，延伸布局打造新曲线

证券研究报告 请务必阅读正文之后第 35 页起的免责条款和声明 高动态卫导核心厂商，延伸布局打造新曲线 盟升电子（688311.SH）投资价值分析报告｜2022.11.14 中信证券研究部 核心观点 付宸硕 军工行业首席 分析师 S1010520080005 陈卓 军工分析师 S1010521010004 刘意 军工分析师 S1010522050004 公司主要从事卫星导航和卫星通信终端设备研发、制造、销售和技术服务，是高动态领域卫星导航和卫星通信核心厂商。公司深耕卫星导航主业多年，持续投入研发，高动态抗干扰领域技术积累深厚、壁垒稳固，接收机产品技术水平行业领先；受益于北斗三号并网以及十四五期间军品需求旺盛，卫星导航市场前景广阔。公司 2022 年 4 月公布股权激励计划，彰显未来发展信心。考虑到公司卫星导航技术优势明显，主营业务盈利能力较强，整体发展向好，未来成长可期。首次覆盖，给予公司“买入”评级，目标价 110 元。 ▍高动态卫导核心厂商，存货创新高业绩待释放。公司是一家从事卫星导航和卫星通信终端设备研发、制造、销售和技术服务的高新技术企业，提供基于北斗卫星导航系统的导航终端设备、核心部件以及卫星通信天线及组件等系列产品，业务范围涵盖军品业务和民品业务，为国防、民航、海洋渔业等多个领域客户提供终端产品和技术服务。公司深耕卫星导航和通信多年，是国内少数几家自主掌握卫星导航和卫星通信核心技术的厂商之一。随着下游型号陆续进入批产，公司在手订单饱满，2018 至 21 年营收复合增速达 23.90%，业绩复合增速达43.05%，呈快速增长态势；22Q1-3 受局部疫情反复影响营收业绩增速放缓，截至 22Q3 公司存货较期初+78.12%至 2.99 亿元，达到历史高点。预计未来订单顺利交付，业绩有望加速释放，或迎经营拐点。 ▍卫星制导武器需求旺盛，高动态技术领先优势明显。卫星导航是公司第一大业务，占 2021 年总营收的近 78%。公司的卫星导航接收机产品主要应用于卫星制导导弹，在高动态场景下的信号接收和处理水平处于国内领先地位；卫星导航组件和专用测试设备也具备较强的技术优势，能够实现高精度的授时及模拟功能。公司在卫星导航业务方面竞争壁垒稳固、竞争地位稳定、竞争优势明显，随着北斗三号并网和十四五规划落地，国家对军事装备更新和军事能力提升的需求持续增强，预计卫星导航相关市场会进一步打开，公司卫星导航业务有望高速增长，行业地位有望进一步巩固和提高。 ▍依托高动态技术优势，拓展数据链业务。公司依托在高动态领域积累的技术经验，拓展数据链及电子对抗新业务，有望为公司长期发展提供增长动力。数据链为导弹网络化、智能化发展的关键技术，国产导弹数据链应用仍处于前期，加装及后续升级增量空间极大。公司在数据链领域技术优势显著，是我国率先成功研发弹载导航数据一体化终端产品并应用于国防武器平台的民营企业之一。诱偏器蓝海市场极具潜力，基于对抗类技术与公司现有技术的高度同源性，公司有望取得先发优势。 ▍卫星通信业务发展平稳，海外市场或为突破口。卫星通信方面公司主要经营动中通天线产品，业务主要覆盖民品领域。公司海外销售的主要合作对象是沙特阿拉伯，但近年，该业务受海外疫情冲击影响明显，21 年产品出口存在严重缺口。公司船载业务与沿海地区电信分公司达成过多项合作，虽市场尚未成型且竞争激烈，但局面已经打开。总体来看，随着未来全球疫情缓解，公司在卫星通信领域的业务有望恢复持续稳步发展，海外业务市场或为卫通业务突破口，有望打开第二成长曲线。 ▍风险因素：公司新产品研发不及预期；公司客户集中度较高；卫星通信市场前景不明朗；核心技术泄露；市场竞争加剧；税收优惠政策调整；局部新冠疫情 盟升电子 688311.SH 评级 买入（首次） 当前价 82.52元 目标价 110.00元 总股本 115百万股 流通股本 67百万股 总市值 95亿元 近三月日均成交额 148百万元 52周最高/最低价 90.83/52.19元 近1月绝对涨幅 20.75% 近6月绝对涨幅 38.74% 近12月绝对涨幅 20.90% 仅供内部参考，请勿外传 盟升电子（688311.SH）投资价值分析报告｜2022.11.14 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 反复超预期等。 ▍投资建议：考虑到公司在高动态抗干扰卫通卫导领域技术积累深厚，市场地位稳固，随着下游型号陆续进入批产，预测公司 2022/23/24 年归母净利润分别为1.4/2.8/4.0 亿元，对应 EPS 预测分别为 1.21/2.45/3.48 元。公司目前股价 82.52元，分别对应 2022/23/24 年 PE 为 68/34/24 倍。可比公司振芯科技、国博电子、航天电器和新雷能 2023 年 Wind 一致预测对应 PE 分别为 40/59/40/34 倍，平均值为 43 倍；2023 年 Wind 一致预期下平均 PEG 值为 1.2 倍。综合 PE 与 PEG法，参考可比公司估值水平，出于谨慎性原则，给予公司 2023 年 45 倍 PE，合理目标市值为 125 亿元（对应 2023 年 0.64 倍 PEG），对应目标价 110 元。首次覆盖，给予公司“买入”评级。 项目/年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 423.23 475.79 605.18 954.76 1,303.02 营业收入增长率 YoY 50% 12% 27% 58% 36% 净利润(百万元) 107.05 134.43 138.91 282.18 400.56 净利润增长率 YoY 47% 26% 3% 103% 42% 每股收益 EPS(基本)(元) 0.93 1.17 1.21 2.45 3.48 毛利率 64% 60% 60% 63% 65% 净资产收益率 ROE 6.51% 7.56% 7.40% 13.16% 15.98% 每股净资产（元） 14.29 15.46 16.31 18.64 21.79 PE 88.7 70.5 68.2 33.7 23.7 PB 5.8 5.3 5.1 4.4 3.8 PS 22.4 20.0 15.7 9.9 7.3 EV/EBITDA 64.2 58.8 52.7 25.9 18.3 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2022 年 11 月 11 日收盘价 仅供内部参考，请勿外传 盟升电子（688311.SH）投资价值分析报告｜2022.11.14 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 3 目录 高动态卫导核心厂商，存货创新高业绩待释放 ................................................................. 6 高动态卫星导航龙头，掌握核心技术军民协同发展 .......................................................... 6 型号批产在手订单充足，疫情缓解后业绩有望释放 .............