2023年权益市场年度展望之资金篇：增量资金何时进场？

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 宏观专题 深度报告 2022 年 11 月 10 日 宏观专题 证券分析师 芦哲 资格编号：S0120521070001 邮箱：luzhe＠tebon.com.cn 潘京 资格编号：S0120521080004 邮箱：panjing＠tebon.com.cn 研究助理 相关研究 增量资金何时进场？ ——2023 年权益市场年度展望之资金篇 [Table_Summary] 投资要点： ⚫ 外资的流出可能是长期性的：今年以来，美联储持续激进地收紧、俄乌冲突爆发后对俄罗斯的制裁政策、国内疫情蔓延后对供应链的影响导致北向资金开始快速出逃。外资对于疫情的判断、地产政策支持的预期落空，对经济和产业结构转型以及国际关系的担忧，叠加加息周期下人民币快速贬值，选择清盘的资金在增加。对中国的权益市场增值幅度的预期下行和对全球政治格局的变化担忧在很长一段时间内都将对海外长线资金的流入造成压力。从行业格局上来看，外资对市场风格的引领在 2020 年之前有显著成效，但在 2020 年和 2022 年两次外资逃出时外资持仓的大白马持续调整的过程中，陆股通涨幅跑输大盘，市场风格在未来可能会和近几年外资持股引领市场的风格出现一定背离。 ⚫ 内资的持股结构：在经济周期的特殊阶段中，传统宏观流动性自上而下向股市传导的框架指标失效，本质上是股票市场资金来源的微观组成部分的入场意愿发生了变化。市场流动性的拆解重点需要关注自然人投资者的资金入场行为、机构资金行为和产业资本大幅回购的情况。 ⚫ 自然人投资者：今年 3 月以来，受到市场调整的影响，新增自然人投资者和非自然人投资者的户数均出现持续下行，市场再次下探的末期，非自然人户数出现了小幅回升，可能与产业资本回购增持存在一定的相关关系。无论是从央行的调查问卷还是实际储蓄来看，今年居民的储蓄意愿增加客观上减缓了个人投资者资金进场，宏观层面对经济的悲观预期、对未来收入预期的不确定性、市场调整和波动性增强都成为制约个人投资者参与市场的理由。 ⚫ 机构资金：从规模上讲，个人养老金新规的落地可能会为市场带来新的增量资金，但对于收益和资产风险等级的要求也可能会更多推动资金流向稳健的固收市场。公募市场及理财产品的总规模扩张说明市场的增量资金投资能力仍存，但这部分资金的进场意愿仍然需要看到明显的赚钱效应。 ⚫ 产业资本：从回购金额以及公司数来看，与前两轮相比，本次回购潮的持续时间暂还不及前两轮，但回购金额已经超过 2018-2019 的轮次，跟投资者结构中呈现的股东及关联方占比提升的数据相吻合。按历史经验来看，回购潮开启意味着市场正在磨底中，产业资本回购的积极是增量资金进场的先验信号之一。 ⚫ 增量资金的进场信号部分显现：我们从市场底部资金变化的趋势去推演历史上底部区域向上的过程中资金行为所表现出来的特征，我们认为市场走出磨底期后资金行为的逆转才可能成为各项增量资金跟随进场的信号，从资金行为而言，我们选取了个人、机构和产业资本的四项代表指标，分别是新增开户数同比和两融占成交比重、偏股型基金新发份额同比以及产业资本净增持的反转点作为增量资金入场的信号（尽管这并不一定意味着市场必然也会迎来正反馈）。综合上述四个指标的现状和反转形态，我们认为目前来看，资金行为仍然显示市场处在一个相对坚实的底部，磨底期可能还需要维持一段时间，资金行为的反转和市场底部的反转大概率是同步或者偏右侧滞后一段时间完成，资金层面的先验指标产业资本回购和同步指标两融占比的变化目前已经较为积极，增量资金的全面进场可能还需要等待基本面的变化带来的信心恢复。 ⚫ 风险提示：基本面变化不及预期，外资大幅撤出，盈利改善不及预期，流动性超预期收紧 宏观专题 2 / 16 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1. 海外流动性及外资长期撤出 ......................................................................................... 4 1.1. 海外流动性：全球流动性收紧或持续至明年年中 ................................................ 4 1.2. 外资的长期撤出................................................................................................... 5 1.2.1. 历史上五轮外资快速流出后外资均转为净流入 ........................................... 5 1.2.2. 今年的两轮外资流出可能是长期问题 ......................................................... 6 2. 内资增量资金的来源？ ................................................................................................ 8 2.1. 传统宏观流动性传导框架的失灵 ......................................................................... 8 2.2. 市场资金的结构................................................................................................... 9 2.2.1. 机构增量资金意愿不足 ............................................................................. 10 2.2.2. 个人投资者入场放缓 ................................................................................. 12 2.2.3. 产业资本回购呈现积极信号 ...................................................................... 12 2.2.4. 增量资金进场的信号 ................................................................................. 13 3. 风险提示 .......................................