宋城演艺(300144)护城河稳固，演艺龙头再启航

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（ 人民币）： 13.23 元 目标价格（ 人民币）： 15.23 元 市场数据(人民币) 总股本(亿股) 26.15 已上市流通 A 股(亿股) 22.88 总市值(亿元) 345.92 年内股价最高最低(元) 17.04/10.85 沪深 300 指数 3714 创业板指 2432 苏晨 分析师 SAC 执业编号：S1130522010001 suchen＠gjzq.com.cn 叶思嘉 联系人 yesijia＠gjzq.com.cn 鲍秋宇 联系人 baoqiuyu＠gjzq.com.cn 护城河稳固，演艺龙头再启航 公司基本情况(人民币) 项目 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 903 1,185 517 2,059 2,912 营业收入增长率 -65.44% 31.27% -56.38% 298.47% 41.40% 归母净利润(百万元) -1,752 315 128 926 1,419 归母净利润增长率 -230.80% -117.98% -59.24% 621.03% 53.26% 摊薄每股收益(元) -0.670 0.121 0.049 0.354 0.543 每股经营性现金流净额 0.15 0.29 -0.03 0.69 0.70 ROE(归属母公司)(摊薄) -23.64% 4.12% 1.68% 11.51% 15.87% P/E N/A 118.82 269.31 37.35 24.37 P/B 6.25 4.90 4.53 4.30 3.87 来源：公司年报、国金证券研究所 投资逻辑  公司为国内旅游演艺龙头，主打主题乐园+文化演艺模式，异地复制扩张能力得到验证。截至 3Q22 末，公司运营 8 个重资产千古情景区以及合作 3 个轻资产项目，疫情前优秀项目 1 年即可实现盈亏平衡、3-4 年回本、成熟期净利率高于 55%。在高毛利率、强费用把控、税收优惠下，公司疫情前净利率约为 40%，远超同行。ROE 受低周转、低杠杆拖累仅为 15%左右，资产剥离与新项目扩张利于未来 ROE 提升，现金流及负债率保持健康水平。  商业模式优秀，全产业链把控与优秀营销加持下成就行业龙头地位。①商业模式优秀：主题公园+演艺模式双向导流，可实现低投入高回报、受天气影响较小、营收更稳定。②全产业链把控+标准化模块：公司在选址规划、投资建设、创作编排、舞台搭建、推广宣传等方面实现全产业链覆盖和高度标准化运作，各个环节精益求精、成本不断优化，构筑较深护城河。③深化渠道建设：深耕旅行社渠道，结合强营销能力开发多样主题活动。  保本节流静待疫后复苏弹性，新项目与新模式打开复制想象空间。①疫情期间公司精简架构、减少人员成本，表现较强经营韧性，假设 23 年疫情企稳，关注园区客流回升+二次扩张项目爬坡+老项目扩容。杭州宋城向演艺王国升级，新增 10 个室内外剧院，预计 22-24 年可实现收入 1.9/8.2/10.8 亿元，桂林、张家界、西安项目仍处爬坡阶段，重资产模式下预计随营收回升，公司业绩反弹明显。②新园区开园+新模式探索。佛山、西塘新项目延期至 23 年后开业，珠海项目由重转轻。城市演艺一经验证将极大提升公司成长空间，静待上海项目调整后的开园反馈。③作品多元+票价改革。公司持续探索平台化发展，引入多元剧目，同时不断更新迭代原有剧目，设立多日联票，利于做大客流量，延长游客停留时间，提升单园收入水平。 投资建议及估值  预 计 公 司22-24年 归 母 净 利 润 为1.3/9.3/14.2亿 元 ， 同 比 -59.2%/+621.0%/+53.3% ， EPS 为 0.05/0.35/0.54 元 ， 对 应 PE 为 269.3/37.4/24.4 倍，给予公司 23 年 43 倍 PE，对应目标价 15.23 元，首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险  疫情恢复不及预期，新项目拓展速度及落地表现不及预期，商誉减值风险。 0200400600800100012001400160010.4512.8815.31211109220209220509220809221109人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 宋城演艺 沪深300 宋城演艺 (300144.SZ) 买入（首次评级） 公司深度研究 2022 年 11 月 09 日 社会服务组 证券研究报告 仅供内部参考，请勿外传公司深度研究 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 1、磨练与进发，演艺龙头再起航 ...................................................................4 1.1、公司历史：异地扩张能力得到验证，参股公司减值后聚焦主业长足发展 ...................................................................................................................4 1.2、股权结构：股权集中，管理层长期稳定 ...............................................5 1.3、经营情况：疫情前业绩持续提升，短期仍受疫情压制，复苏期弹性可观 ...................................................................................................................5 1.4、项目介绍：重资产先行，实现从 1 到 4 再到 N扩张 .............................6 2、疫情前旅游演艺稳步发展，疫情后龙头受益竞争格局优化 .........................9 2.1、疫情前旅游演艺绑定景区受益旅游市场发展，转化率仍有提升空间 .....9 2.2、疫情仍为目前旅游市场恢复最大干扰项，景区运营难上加难.............. 11 2.3、1+3+N竞争格局，宋城为首、占比超过 4 成，疫后格局有望改善 ......13 3、商业模式优秀，优秀营销加持下成就行业龙头地位 ..................................14 3.1、主题公园+演艺实现低投入高营收强盈利能力、受天气影响较小 ........14 3.2、全产业链把控+标准化模块 ................................................................16 3.3、旅行社为基，多渠道发展，营销能力强 .............................................18 4、未来看点：存量恢复+新增扩张+单园收入提升 ........................................18 4.1、保本节流静待疫后客