2022年10月通胀点评兼论利率影响：关注通胀数据给出的两个信息

请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1宏观利率关注通胀数据给出的两个信息——2022 年 10 月通胀点评兼论利率影响2022 年 11 月 9 日宏观利率/点评报告本报告分析师：郭瑞执业登记编码：S0760514050002邮箱：guorui@sxzq.com主要观点10 月通胀低于预期值。10 月 CPI 同比 2.1%，PPI 同比-1.3%，均低于wind 一致预期的 2.4%和-1.1%。进一步看，单月 CPI 进一步回落主因高基数，尤其是食品项的高基数。疫情反复扰动下，非食品项边际仍未改观，连续四个月环比走弱。核心通胀环比回升 0.1%，持平于 2019 年以来同期，同比 0.6%，持平于前值。猪肉仍是涨价主力，鲜菜、鲜果价格季节性回落。10 月 CPI 食品项环比增长 0.1%，同比增长 7%（前值 8.8%）。受生猪生产周期、短期压栏惜售和猪肉消费旺季等因素影响，猪肉价格上涨 9.4%，涨幅比上月扩大 4.0个百分点，同比上涨 51.8%（前值 36.0%）。食品项环比回落主要集中在受季节性影响的鲜菜、鲜果。此外，国际油价变动影响国内汽油和柴油价格分别下降 1.2%和 1.3%，带动燃料分项环比下降 1.1%，但同比涨幅目前仍较高（12.4%）。工业品价格加快回落，下游工业品价格恢复有限。10 月采掘工业分项止跌回升，但由于基数较高，同比回落 6.7%；原材料工业价格边际再度回落，环比明显低于季节性，同比增速加快回落至 1.2%；加工业边际止跌但回升并不明显。随着基建、制造业投资增速见顶，内需支撑力度不足、企业信心偏弱、工业库存较高等引发生产回落，这在 10 月 PMI 数据中已体现。价格沿产业链加快传导，有利于工业价差修复，但下游工业产品价差的恢复不及中上游。工业品价格向消费品价格传导加速，PPI 和 CPI 之差收窄至-3.4%（前值-1.9%），连续 12 个月收窄，目前已收窄至 2019 年 7-8月的水平；PPI 中生产资料和生活资料之差收窄至-4.7%（前值-1.2%），连续 11 个月收窄；采矿业、原材料业、加工业价格传导也在加速，但下游工业产品价差的恢复不及中上游，对就业的推动可能减缓。市场启示：年末前大概率是震荡市。10 月通胀给出两个信息，一是印证经济边际走弱，二是核心通胀持平、价差持续恢复等显示经济内生动力仍在集聚。短期看，利率下行的支撑因素在于：第一，近期疫情扰动和防疫政策优化预期交织，微观主体信心、社融等存在反复，基建和制造业投资增速高位回落，工业增速在低基数效应退去后可能继续回调；第二，降息概率较低，但降准预期带来博弈机会。利率上行的支撑因素在于：第一，回溯历史，10 年国债收益率在 3%-5%的分位数会存在较大的阻力，若没有超预期增量信息和市场情绪的配合，收益率很难再往下，同时当前债券估值相较于 A 股不具备优势，市场“看股做债”氛围浓厚。第二，货币政策仍受制于币值稳定压力，对内也需和经济内生动力恢复的节奏相配合，资金利率大概率会回到政策利率附近。第三，中期内，宏观增量政策预期难以证伪。风险提示：疫情形势变化；人民币贬值压力加大；居民信心超预期变化；稳增长政策超预期。证券研究报告：宏观利率/点评报告请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明2图表目录图 1： CPI 环比涨幅（%）............................................................................................................................................... 3图 2： CPI 前 9 个月及后 3 个月影响（%）................................................................................................................... 3图 3： CPI 食品环比（%）............................................................................................................................................... 3图 4： 采掘工业、原材料工业、加工工业 PPI 同比（%）.......................................................................................... 3图 5： PPI-CPI（%）.........................................................................................................................................................3图 6： PPI：生产资料-生活资料（%）........................................................................................................................... 3图 7： PPIRM 分项剪刀差（%）.....................................................................................................................................4证券研究报告：宏观利率/点评报告请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明3图 1：CPI 环比涨幅（%）图 2：CPI 前 9 个月及后 3 个月影响（%）资料来源： Wind，山西证券研究所资料来源：Wind，山西证券研究所图 3：CPI 食品环比（%）图 4：采掘工业、原材料工业、加工工业 PPI 同比（%）资料来源：Wind，山西证券研究所资料来源：Wind，山西证券研究所图 5：PPI-CPI（%）图 6：PPI：生产资料-生活资料（%）资料来源：Wind，山西证券研究所资料来源：Wind，山西证券研究所证券研究报告：宏观利率/点评报告请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明4图 7：PPIRM 分项剪刀差（%）资料来源：Wind，山西证券研究所证券研究报告：宏观利率/点评报告请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明5分析师承诺：本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。免责声明：山西证券股份有限公司(以下简称“公司”)具备证券投资咨询业务资格。本报告是基于公司