Q3业绩同比增长，静待行业景气修复

请务必阅读最后股票评级说明和免责声明1聚氨酯万华化学（600309.SH）买入-B(维持)Q3 业绩同比增长，静待行业景气修复2025 年 10 月 28 日公司研究/公司快报公司近一年市场表现资料来源：最闻市场数据：2025 年 10 月 27 日收盘价（元）：62.49年内最高/最低（元）：83.59/52.10流通A股/总股本（亿）：31.30/31.30流通 A 股市值（亿）：1,956.23总市值（亿）：1,956.23资料来源：最闻基础数据：2025 年 9 月 30 日基本每股收益(元)：2.92摊薄每股收益(元)：2.92每股净资产(元)：37.16净资产收益率(%)：8.67资料来源：最闻分析师：李旋坤执业登记编码：S0760523110004邮箱：lixuankun@sxzq.com王金源执业登记编码：S0760525080001邮箱：wangjinyuan@sxzq.com事件描述10 月 24 日，公司发布《2025 年第三季度报告》，2025 前三季度实现营业总收入 1442.3 亿元，同比-2.3%；归母净利润 91.6 亿元，同比-17.5%；扣非归母净利润 91.0 亿元，同比-16.7%。其中，2025Q3 实现营业总收入 533.2亿元，同环比分别+5.5%/+11.5%;归母净利润为 30.3 亿元，同环比分别+4.0%/-0.2%；扣非归母净利润为 28.6 亿元，同环比分别+1.0%/-10.9%。事件点评主要产品销量同比大幅增长。2025Q3，分产品来看，公司聚氨酯系列、石化系列、精细化学品及新材料系列销量分别为 155/ 175/ 65 万吨，同比分别增长 9.9%/ 32.6%/ 30.0%，环比分别-1.9%/+15.1%/ 持平。2025Q3 聚氨酯系列产品整体价格呈现震荡趋势，其中 TDI 产品供应偏紧价格有所提升。纯 MDI 产品下游需求总体平稳，供应端进口货源增加，市场均价约 18300 元/吨，较上半年下降 2.7%。聚合 MDI 三季度冰冷、建筑市场需求不及预期，市场均价约 15200 元/吨，较上半年下降 9%。TDI 三季度受部分装置不可抗力、检修等因素影响，供应偏紧，市场均价约 14700 元/吨，较上半年提升 18.5%。软泡聚醚三季度家居行业需求平稳，汽车行业保持增长，市场均价约 8000 元/吨，较上半年提升 2.6%。2025Q3 石化系列产品价格重心整体下移，静待石化行业景气修复。山东丙烯/ 正丁醇/ 丙烯酸/ 丙烯酸丁酯 /NPG 加氢 /MTBE /LLDPE 膜级/乙 烯 法PVC 价 格 同 比 分 别 -6.83%/ -20.57%/ +0.40%/ -15.64%/ -24.21%/-19.87%/ -12.35%/ -12.97%。主要原料价格下降抵消部分产品价格下降影响，盈利水平小幅下降。纯苯/ 5000 大卡动力煤/丙烷 CP /丁烷 CP 均价同比分别-30.05%/ -20.61%/-9.12%/ -11.96%。2025Q3 销售毛利率和净利率分别为 12.77%/ 6.32%，同比分别下降 0.63/ 0.26 pct，环比分别+0.60/ -0.65 pct。公司推进“变革年”战略，系统实施组织与激励体系改革，前三季度多套新装置顺利投产，各业务板块继续深耕全球市场，不断拓展市场空间和下游应用场景，长期竞争力有望逐步修复。投资建议预计公司 2025-2027 年归母净利分别为 123.1/159.6/178.1 亿元，对应 PE 分别为 16/12/11 倍。看好公司 MDI 业务绝对龙头地位和成本护城河，石化板块一体化深化布局，精细化学品与新材料业务打开成长空间，维持“买入-B”评级。公司研究/公司快报请务必阅读最后股票评级说明和免责声明2风险提示原材料价格大幅波动、产能建设进度不及预期、贸易摩擦加剧、宏观经济增长不及预期等风险。财务数据与估值：会计年度2023A2024A2025E2026E2027E营业收入(百万元)175,361182,069197,860217,966238,910YoY(%)5.93.88.710.29.6净利润(百万元)16,81613,03312,31215,95617,805YoY(%)3.6-22.5-5.529.611.6毛利率(%)16.816.213.815.015.2EPS(摊薄/元)5.374.163.935.105.69ROE(%)19.414.311.613.413.3P/E(倍)11.615.015.912.311.0P/B(倍)2.22.11.91.71.5净利率(%)9.67.26.27.37.5资料来源：最闻，山西证券研究所公司研究/公司快报请务必阅读最后股票评级说明和免责声明3财务报表预测和估值数据汇总资产负债表(百万元)利润表(百万元)会计年度2023A2024A2025E2026E2027E会计年度2023A2024A2025E2026E2027E流动资产6186469990758809730896484营业收入175361182069197860217966238910现金2371024533296724458342017营业成本145926152643170555185271202595应收票据及应收账款914412319110061468913475营业税金及附加9601084119813191446预付账款22032124257826013075营业费用13461619175919382124存货2065024107259022842230982管理费用24503023296832483536其他流动资产61576907672270126935研发费用40814550477553545817非流动资产191176223343233683247188257517财务费用16762094149113281364长期投资70469651120601491617549资产减值损失-178-943-811-645-792固定资产98764118828131638144096154494公允价值变动收益82-76-76-76-76无形资产1078611971126921330713902投资净收益621709711710710其他非流动资产7458182892772937486871572营业利润2038917966160392062522988资产总计253040293333309563344496354001营业外收入6496757076流动负债108657126083129195150611147029营业外支出4441137113711371137短期借款4352635557442444183741291利润总额2001016924149771955821928应付票据及应付账款4559469136590578019772079所得税17102133179922462447其他流动负债1953721390258942857833659税后利润1830014791131791731119480非流动负债49