水泥行业报告：Q3或是周期底部，Q4盈利有望环比改善

1证券研究报告作者：行业评级：上次评级：行业报告 | 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明水泥强于大市强于大市维持2022年11月06日（评级）分析师 鲍荣富 SAC执业证书编号：S1110520120003分析师 王涛SAC执业证书编号：S1110521010001分析师 武慧东 SAC执业证书编号：S1110521050002联系人 林晓龙联系人 朱晓辰Q3或是周期底部，Q4盈利有望环比改善行业研究周报仅供内部参考，请勿外传2➢近期水泥行业动态：上周（10.31-11.4）水泥指数上涨3.98%，跑输建材指数。1-9月水泥产量15.63亿吨，同比下滑12.5%，9月单月水泥产量2.09亿吨，同比增长1%，单月增速实现转正。上周全国水泥市场价格450元/吨，环比上涨5.2元/吨。价格上涨地区主要有河北、海南、重庆、四川和云南，幅度10-60元/吨；价格回落地区为江苏北部、河南中部和湖北武汉，下调10-20元/吨。10月底11月初，国内水泥市场需求因多地疫情复发，下游施工和市场成交受阻，继续呈现弱势运行，北方地区企业出货率多在4-5成水平，南方地区维持在7-9成不等。价格方面，受益于企业执行错峰生产，以及成本增加支撑，为提升盈利，企业继续推动价格上涨。➢核心观点：水泥企业Q3业绩进一步承压，缘于：1）受季节性淡季等因素影响，需求端环比继续下行，导致7、8月份水泥价格持续回落，9月份虽进入旺季，但需求恢复仍不及预期，价格推涨较为缓慢；2）煤炭价格提高，使得成本压力进一步提升，吨毛利下降。我们判断Q3水泥盈利或已基本触底，10月份以来，需求弱复苏以及价格向上修复趋势较为明显，叠加基建实物工作量形成或对水泥需求提供一定支撑，错峰生产+成本压力下水泥企业提价意愿较强，我们判断Q4水泥企业盈利环比或出现好转，但由于去年Q4高基数问题，同比情况仍然存在一定压力。➢中长期看“双碳”+“双控”政策有望带动行业供给格局进一步优化：a)政策要求2025年标杆产能比重超过30%，未来行业2500T/D及以下规模产能有望陆续退出，总产能将收缩8.6%以上。b)水泥行业未来有望纳入碳交易，碳税+减排改造加剧小企业成本压力，龙头竞争优势凸显，有望通过兼并收购进一步扩张，话语权增强，价格中枢有望逐步抬升，另一方面通过骨料等业务打造第二增长极。当前水泥基本面与估值或均处于历史底部区域，从股息率及估值角度，水泥股仍具有一定投资性价比。➢推荐成长性较优的【华新水泥】，【上峰水泥】，龙头【海螺水泥】，混凝土减水剂成长性更优，龙头α突出，推荐【苏博特】、【垒知集团】。注：表中市值数据截至2022年11月4日收盘。 归母净利润预测来自天风建材团队。资料来源：Wind、天风证券研究所风险提示：水泥需求大幅下滑、旺季涨价不及预期、骨料行业竞争加剧近期行业动态及核心观点：证券代码证券名称总市值（亿元）当前价格归母净利润（亿元）EPSPEPB股息率202020212022E 2023E202020212022E 2023E202020212022E 2023E202020212022E 2023E201920202021600585.SH海螺水泥1,341 25.30 351.3 332.7 165.6 199.8 6.636.283.123.773.824.038.106.710.800.700.690.637.9%8.4%9.4%000672.SZ上峰水泥100 10.2420.3 21.8 19.9 23.2 2.082.232.042.384.934.595.024.301.391.111.060.898.8%8.3%7.8%000877.SZ天山股份682 7.8715.2 125.3 84.9 110.4 0.181.450.981.2744.975.448.036.186.020.750.730.686.5%6.1%4.2%002233.SZ塔牌集团81 6.7717.8 18.4 3.0 4.0 1.491.540.250.344.534.4026.6519.950.770.690.670.6312.6% 11.1%9.2%600801.SH华新水泥284 13.5656.3 53.6 35.5 45.9 2.692.561.692.195.055.308.016.191.100.970.980.888.9%8.0%7.4%603916.SH苏博特63 14.994.4 5.3 4.1 5.4 1.051.270.971.2814.2911.8215.4211.681.671.481.441.282.0%2.4%2.4%002398.SZ垒知集团39 5.493.7 2.7 3.0 3.8 0.520.380.420.5310.5614.4712.9610.301.201.131.070.981.5%1.5%1.5%仅供内部参考，请勿外传图：20Q1-22Q3单季度水泥企业营业收入及同比增速22Q3水泥企业整体营业收入同比下滑51%，一方面因需求萎缩导致销量下滑，另一方面系价格下调，Q3全国水泥均价同比下降27元/吨，同时煤炭价格上涨导致吨成本增加，Q3单季度水泥企业毛利率降至17.2%，创19年以来新低。我们判断Q3水泥盈利或已基本触底，10月份以来，需求弱复苏以及价格向上修复趋势较为明显，叠加基建实物工作量形成或对水泥需求提供一定支撑，错峰生产+成本压力下水泥企业提价意愿较强，我们判断Q4水泥企业盈利环比或出现好转，但由于去年Q4高基数问题，同比情况仍然存在一定压力。图：22Q1-22Q3单季度水泥企业归母净利润及同比增速3图：19Q1-22Q3单季度水泥企业综合毛利率图： 19Q1-22Q3单季度水泥企业综合ROE资料来源：Wind、天风证券研究所水泥Q3综述：量价齐跌，毛利率承压，Q4环比或有好转-60%-40%-20%0%20%40%60%05001,0001,5002,00020Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3（亿元）营业收入同比增速-100%-50%0%50%100%150%200%250%05010015020025020Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3（亿元）归母净利润同比增速0%5%10%15%20%25%30%35%40%19Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q30%1%2%3%4%5%6%7%8%9%19Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3仅供内部参考，请勿外传需求：22年水泥需求下滑幅度在10%-15%，与地产新开工关系更强请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明4资料来源：国家统计局、天风证券研究所➢水泥下游主要分为基建、地产和新农村建设三部分，从历史经验来看，水泥产量和地产新开工面积的相关性更强。➢1-9月水泥产量15.63亿吨，同比下滑12.5%，9月单月水泥产量2.09亿吨，同比增长1%，单月增速实现转正。稳增长目标下，需求仍有望恢复，核心看地产