德赛电池(000049)投资价值分析报告：消费锂电BMS／PACK核心供应商，战略布局SIP封装+储能电芯

证券研究报告 请务必阅读正文之后第 46 页起的免责条款和声明 消费锂电 BMS/PACK 核心供应商，战略布局SIP 封装+储能电芯 德赛电池（000049.SZ）投资价值分析报告｜2022.11.3 中信证券研究部 核心观点 徐涛 科技产业联席首席分析师 S1010517080003 胡叶倩雯 消费电子行业首席分析师 S1010517100004 汪浩 新能源汽车分析师 S1010518080005 公司是国内消费锂电 BMS/PACK 核心供应商，客户资源优质，产品主要应用于智能手机、智能穿戴、笔电、平板、电动工具、智能家居等领域。目前公司中小型锂电持续丰富产品线，并强化 SIP 封装业务布局；大型锂电着力发展储能业务，战略布局储能电芯。我们看好公司在消费锂电领域保持领先地位的同时积极把握储能行业发展，业绩有望持续增长，预计 2022-2024 年 EPS 为3.01/3.60/4.55 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 ▍公司概况：国内锂电池制造领域先行者，围绕锂电池产业链进行业务布局。公司是国内最早从事锂电池 BMS/PACK 的企业之一。目前公司以 BMS/PACK 为基，大力发展 BMS SIP 业务，并布局储能电芯业务。2022 年上半年，公司实现营收 94.78 亿元，同比+23.34%，各细分领域业务均实现正增长，归母净利润 3.07 亿元，同比+14.32%。 ▍中小型锂电业务：消费锂电 BMS/PACK 核心供应商，强化布局 SIP 业务。公司小型锂电产品下游覆盖智能手机、可穿戴设备等，中型锂电产品覆盖笔电、平板电脑、智能家居、电动工具等应用场景。小型锂电方面，我们估算 2021 年公司占 A 客户智能手机锂电 PACK 约 40%份额；此后公司持续导入国产手机厂商，包括华为、OV、荣耀、小米等，目前已覆盖国内外主流安卓端厂商；中型锂电方面，公司笔电主要客户为 A 客户、华为等；公司着力发展电动工具业务，目前已导入百得、博世、宝时得等一线厂商，我们预计 2022 年电动工具、智能家居和出行类业务营收增速有望达 30%。此外，公司积极发展 SIP，并试水 EMS新业务：公司设立德赛矽镨并公告投资 21 亿元专注开展 BMS SIP 项目，未来计划拓展至其他模组封装；EMS 业务目前已导入石头科技。我们认为，公司具有较强的技术能力与优质客户基础，战略上积极拓展新兴消费电子领域，发展新业务培养营收增长点，在消费锂电 BMS/PACK 业务的领先地位和市场份额有望持续巩固。 ▍大型锂电业务：储能 PACK 业务营收高速增长，公司战略布局储能电芯，提供一体化服务。储能市场和新能源汽车市场前景广阔，传统消费电池领域玩家纷纷入局。（1）储能电池业务：在“双碳”背景与政策扶持下，公司积极把握储能行业发展趋势，重点拓展 5G 通信基站、家庭储能、UPS 数据中心电源相关储能业务，客户包括华为、古瑞瓦特、华宝新能源、沃太新能源等储能服务商。此外，公司在原有储能 BMS/PACK 业务基础上战略布局储能电芯，目前已规划三期共 20GWh 电芯产能，我们预计一期 4GWh 于 2023 年投产。我们看好公司在储能电池的电芯/PACK 一体化布局，预计 2023 年储能电芯业务开始贡献营收。（2）动力电池业务：公司优化业务布局，聚焦动力电池 BMS 业务，目前已导入大众体系，实现盈利，我们预计未来公司将持续拓展一线整车客户。 ▍风险因素：需求趋弱致大客户销量承压；行业竞争加剧；储能业务拓展不及预期等；SIP 业务拓展不及预期；客户集中度较高的风险；汇率损失的风险。 ▍投资建议：公司是国内锂电池 BMS/PACK 业务核心供应商，我们预测公司2022/23/24 年净利润为 9.03/10.81/13.65 亿元，EPS 为 3.01/3.60/4.55 元，考虑到公司在消费锂电池 BMS/PACK 领域的领先地位、在 SIP 封装业务、储能电芯的战略布局及成长性，预计未来两年公司营收和净利润有望恢复高速增长。PE 角度看，公司 2012 年以来历史平均动态 PE 为 25 倍，当前 PE（FY1）估值 17 倍，处于历史偏下水平；Wind 一致预期下，可比公司欣旺达、珠海冠宇、 德赛电池 000049.SZ 评级 买入（首次） 当前价 51.26元 目标价 60.00元 总股本 300百万股 流通股本 299百万股 总市值 154亿元 近三月日均成交额 717百万元 52周最高/最低价 63.15/28.9元 近1月绝对涨幅 23.25% 近6月绝对涨幅 68.41% 近12月绝对涨幅 15.06% 仅供内部参考，请勿外传 德赛电池（000049.SZ）投资价值分析报告｜2022.11.3 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 亿纬锂能、鹏辉能源 2022 年预测 PE 平均值为 45 倍，公司 2022 年 PE 估值为17 倍，相对同行较低，我们认为主要系公司消费电子业务占比相对较高以及电芯业务仍处布局早期所致。参考可比公司估值水平，我们给予公司 2022 年 22倍 PE，对应目标价 66 元。PEG 角度看，可比公司 2022 年预测 PEG 平均值为0.64，我们预测公司 2022-2024 年净利润复合增速为 23%，现价对应 2022 年公司预期 PEG 为 0.74，高于可比公司平均估值水平。考虑到公司储能业务未来较高成长空间，我们给予公司 2022 年 0.7 倍 PEG，对应目标价 48 元。综合考虑到公司行业地位、优质客户资源及新业务布局，综合 PE 与 PEG 两种估值方法，基于谨慎性原则，我们按照 2022 年 20 倍 PE，给予目标价 60 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 项目/年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 19,398 19,471 22,221 25,797 29,513 营业收入增长率 YoY 5.2% 0.4% 14.1% 16.1% 14.4% 净利润(百万元) 670 794 903 1,081 1,365 净利润增长率 YoY 33.4% 18.5% 13.8% 19.7% 26.3% 每股收益 EPS(基本)(元) 2.23 2.64 3.01 3.60 4.55 毛利率 8.7% 9.4% 9.5% 9.5% 10.0% 净资产收益率 ROE 23.7% 23.1% 22.0% 22.0% 22.9% 每股净资产（元） 9.42 11.42 13.68 16.39 19.87 PE 23.0 19.4 17.0 14.2 11.3 PB 5.4 4.5 3.7 3.1 2.6 PS 0.8 0.8 0.7 0.6 0.5 EV/EBITDA 15.0 13.5 11.8 10.2 8.3 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2022 年 11 月 1 日收盘价 仅供内部参考，请勿外传 德赛电池（000049.SZ）投资价值分析报告｜2022.11.3 请务必阅读正文之后的免责